8月中国金融数据点评：年内降息有必要吗？-华安证券

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 年内降息有必要吗？ ——8 月中国金融数据点评 20250913 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 点评报告 报告日期： 2025-09-13 [Table_Author] 分析师：洪子彦 执业证书号：S0010525060002 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com [Table_Author] [Table_Report] 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 数据观察：8 月金融数据有何特点？ 8 月社融、信贷均呈现季节性回升，但均弱于往年水平。8 月社融存量规模新增 2.57 万亿，同比少增 0.46 万亿元。人民币贷款新增 0.59 万亿元，同比少增3100 亿元。货币供应量方面，M2、M1 增速均有所提升，M1 提升幅度更显著，M0 增速小幅放缓。广义货币 M2 同比增长 8.8%，维持上月水平。M1 同比增长 6.0%，较上月提升 0.4pct，边际继续增长；M0 同比增长 11.7%，较上月放缓 0.1pct。 本月社融增长季节性回升、但仍弱于往年，政府债发行多增仍是核心驱动力。由于今年政府债发行节奏快于往年，5、6、7 月政府债净融资持续处于高位，导致 8 月政府债新增净融资不及去年。此外，人民币贷款、企业债券等社融分项均不及同期水平，拖累社融新增总量。 本月新增信贷季节性回升，但静态水平仍低于往年。从季节性规律来看，7 月是信贷小月，往往是一年之中信贷增量最小的月份，8 月新增信贷普遍较 7 月更强，而本月新增信贷虽季节性回升，但与往年的差距仍未缩小，或显示信贷仍然偏弱。供给端看，银行放贷意愿不强，BCI 企业融资环境指数为 46.37%（上月为 46.09%），仍处于低位。需求端看，8 月 PMI 指数为 49.4%、新订单指数为 49.5%，均在收缩区间，企业需求仍弱。结合供需两侧来看，一方面企业融资需求仍不强，另一方面，企业出厂-成本价差仍在高位、企业经营风险未缓解，而影响银行放贷意愿。结构看，企业中长期贷款较 7 月回升较多，可能是受到政策性因素驱动。人民银行新增支农支小再贷款额度 1000 亿支持部分小微企业融资需求，而高技术制造业 8 月景气度上升显著，也可能获得更多信贷资源倾斜。企业短贷偏高或是冲量行为引起。 M2、M1 延续高增，市场总量资金充裕。自 2024 年 9 月以来，M1 呈现区间上升趋势，M2-M1 剪刀差持续收窄，8 月 M1 增速升至 6.0%，已连续 5 个月上涨，为 2023 年 3 月以来的最高值。近月来 M1 的高增受到权益市场走强的推动较多，从趋势来看，M1、M2 增速出现放缓迹象，权益市场后市走向仍具不确定性。 ⚫ 深度视角：8 月金融数据有何亮点？ 财政存款来看，新增财政存款处于历史中位数水平。新增政府债融资量与新增财政存款的差值较上月有所上升，且略高于季节性水平，反映政府部门融入资金的向实体经济传导的速度仍快于往年同期。 细看企业直接融资分行业情况，材料、可选消费、金融、信息技术、通讯服务、[Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 10 证券研究报告 公用事业等多数行业净融资同比均下降。仅工业类企业债券融资同比显著上升，地产净融资同比表现为修复。行业间融资表现差距较大。 票据融资来看，本月信贷新增中票据融资显著回落，低于去年及历年同期均值，企业票据融资需求不强。月末票据利率 V 型上升，也显示银行季末通过票据冲量的季节性现象有所淡化。票据融资需求趋弱，而信贷其他分项中企业短期贷款、中长期贷款较上月上升，企业融资结构有所改善。 ⚫ 未来展望：透过 8 月金融数据，我们看到怎样的趋势？ 当前经济格局来看，政府加杠杆持续加速下，货币端继续活化，但企业资产负债表仍有隐忧。货币流通方面，M2-M1 剪刀差继续收窄，M1 延续上升趋势，资金活化较显著，但资金流向权益市场的现象较为明显，而实体需求回暖表现不强。规上工业企业资产总计和负债总计同比回落，扩表动能再度减弱，权益增速低于资产增速，反映内生积累不足，扩表依赖债务驱动而非盈利支撑。企业部门融资结构出现一定改善但信贷仍不强，债券融资降速、行业间呈现不均衡的格局。居民部门信贷缩量显著。企业部门、居民部门杠杆均转弱。 政策层面来看，正着力激活需求端的活性、推动价格水平回正。在引导经济从“产能过剩”向“行业出清”过渡的背景下，多项措施均在抬升需求端，“两新”补贴资金接续，对个人及商户提供贷款贴息，多地地产政策放开限购。9月也是多项政策密集落地的时点：“社保缴纳新规”、“房屋租金税收新规”等着力推动市场竞争秩序回正，“赎回费新规”引导资金拉长投资期、转向长期投资。5000 亿新型政策性金融工具近期即将出台。 往后看，降息仍有必要性：1）居民部门去杠杆趋势延续，有效融资需求疲软，降息可直接降低负债成本，激发居民消费与信贷需求；2）企业端融资结构有所改善，但信贷资源呈现结构性不均衡，降息有望缓解间接融资不均衡的问题；3）8 月是财政政策发力的高峰月，力度已到位但效果不明显，货币政策端的配合或不可或缺，适时降息可增强宏观政策合力。节奏来看，后续财政密集出台或也会带来货币政策的相应跟进；4）M1 增速回暖与信贷需求偏弱并存，反映资金活化与实体承接之间存在阻滞，为引导资金兼顾实体，降息或较其他货币宽松的途径效果更佳；5）本月企业债券融资表现转弱，信用债市场融资受利率波动影响明显，降息可稳定利率中枢，修复企业债券融资功能；6）5 月降息政策对杠杆的提振效应随时间渐次减弱，有必要再度降息以巩固政策效果；7）价格水平仍处低位，降息是推动通胀温和回升、向目标水平靠拢的有效手段，年底以前若其他政策措施对价格的抬升还不能显效，降息或是必要选择；8）房地产限制政策对市场企稳的作用有限，降息可切实减轻购房负担；9）为配合 5000 亿元新型政策性金融工具落地，降息也有助于降低其筹资成本。10）银行资产端来看，今年以来个贷资产不良指标持续上升、地产低迷也带来抵押物价值下跌和违约率上升的风险，降息或能通过缓解居民部门融资压力及地产提振，缓解银行资产端的风险。 降息的条件来看，美国非农数据继续走弱、通胀数据显示通胀风险可控，美联储 9 月降息预期已达 100%。从此角度，也为中国的降息提供了政策空间。中美双方经过上半年的关税博弈，双边经济修复的诉求均上升，下半年海内外双降也仍有一定可能。 近期债市对重启国债买卖讨论度上升，降息以外，央行也可能再通过买断式逆[Table_CompanyRptType] 点评报告 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 10