2025年9月小品种策略：配置价值显现，但建议等待更好交易时机

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 固定固定收益收益 | 专题报题报告 研究结论 ⚫ 9 月信用品种主线：预计债市整体或呈现窄幅震荡中逐步筑顶，3Y 以内中短信用可逢高介入，拉久期有配置价值但最好是等待更优交易时机。8 月中下旬信用债短端补跌完成，负面情绪得以集中释放，市场配置力量开始增强，只是对于拉长久期或下沉态度依然谨慎，主因基金负债端稳定性偏弱，而市场对标的流动性的诉求一贯偏强，成为后续信用利差压缩的最大阻碍。当前股市行至高位市场分歧显现、止盈动力增强并带来波动增大，“股债跷跷板”弱化或相对利好债市，预计债市整体或呈现窄幅震荡中逐步筑顶。我们认为 3Y 以内中短信用可逢高介入，拉久期有配置价值但最好是等待更优交易时机，具体的利差压缩进程取决于配置力量的回归节奏，总体策略依然是基于收益率曲线的偏细节挖掘。在基金偏爱的 1.5Y 以内久期交易拥挤后，2~3Y 收益率曲线陡峭程度提升，拉久期性价比提升，负债端稳定性强的机构可逐渐尝试参与。 ⚫ 企业永续债策略：当前看有配置价值但还未到合适的交易时点，仅推荐负债端稳定的机构提前、少量参与。流动性偏弱依然是制约市场挖掘永续债利差的关键因素，特别是在债市情绪偏弱时期，永续债还有继续补跌的潜在风险，市场遵从流动性的逻辑率先挖掘 3Y 以内收益率曲线的陡峭部分，永续债的挖掘次序相对靠后，短期内看很难有超额机会。当前 AA+级 5Y 城投永续品种利差环比走阔 6bp 左右，空间已然较大，有配置价值但似乎还没有迎来好的交易机会，中短端则并未调整出充分空间，故永续债挖掘机会不多。我们认为 9 月“股债跷跷板”关联可能趋弱，受股市情绪压制减轻，债市存在喘息、修复机会，上周信用债 1~2Y 曲线已经相对压平，2~3Y 曲线陡峭程度提升，未来 3Y 城投可能是市场关注重点，但永续债似乎还未到最佳介入时点，仅推荐负债端稳定的机构提前、少量参与。具体挖掘方向相比于8月初观点不变，城投依然不推荐下沉，优选流动性强的大主体为宜，产业债同样是优先考虑如电力、建筑央企等存量较大的板块，煤炭、钢铁行业收益率更高适合负债端更稳定的机构。 ⚫ ABS 策略：9 月预计难见利差压缩机会，但票息已有一定厚度，优选安全边际更为充分的城投 ABS 及建筑央企 ABS。8 月 ABS 相比于城投的溢价总体保持稳定，3Y差距在 25~30bp 之间波动，但流动性进一步趋弱，按照同样的逻辑，预计 9 月也难有利差压缩机会。具体挖掘方向不变，建议优先选择安全边际更为充分的城投ABS，推荐收费收益权、保障房等风险偏低的 ABS 类型，债权类、CMBS 等需要视风险偏好和负债端稳定性按需挖掘。建筑大央企 ABS 发行量较大、风险也相对可控，尤其是底层资产标准化更高的 ABS 市场或选择优先挖掘，继续推荐。 ⚫ 二永债策略：债市未来将在震荡中逐步筑顶，策略上建议以快进快出做波段操作，3Y 以内收益率曲线相对陡峭，自身也还有一定性价比。近期二永债收益波动依然较大，相比于资金利率的差距大致在 20bp 左右，依然处于年内偏高位置。向后看，我们认为 9 月“股债跷跷板”关联弱化，但不利因素在于配置资金重新入场的节奏或偏慢，未来将在震荡中逐步筑顶，策略上建议以快进快出做波段操作，当然 3Y 以内收益率曲线相对陡峭，自身也还有一定性价比。底线控制在中部区域大城商行以及个别优质区域农商行，弱股份行中等久期也还有一定性价比。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS 发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 报告发布日期 2025 年 09 月 02 日 齐晟 qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 杜林 dulin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080004 王静颖 wangjingying@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080003 徐沛翔 xupeixiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860525070003 科创债 ETF 成分券“超涨”利差有扩大潜力：信用债市场周观察 2025-09-01 估值调整不改慢牛行情：可转债市场周观察 2025-09-01 “股债跷跷板”或将继续弱化：固定收益市场周观察 2025-09-01 配置价值显现，但建议等待更好交易时机 2025 年 9 月小品种策略 固定收益 | 专题报告 —— 配置价值显现，但建议等待更好交易时机 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 9 月策略：配置价值显现，但建议等待更好交易时机 .................................. 5 2 企业永续债 ................................................................................................. 6 2.1 一级市场：融资成本全面提升，融入融出基本平衡 ...................................................... 6 2.2 二级市场：中长期限品种利差调整压力偏大，流动性趋弱 ........................................... 8 3 金融永续及次级债 ..................................................................................... 11 3.1 一级市场：TLAC 债供给维持高位............................................................................ 11 3.2 二级市场：中低等级银行跑赢，流动性全面趋弱 ....................................................... 13 4 ABS .......................................................................................................... 15 4.1 一级市场：供给缩量，但融资成本略有下行 ............................................................... 15 4.2 二级市场：中长端收益率大幅上行，流动性继续萎缩 ................................................ 16 风险提示 ...........................................