流动性和机构行为系列之二：存款和非银资金搬家能持续多久？

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 固定收益专题报告 存款和非银资金搬家能持续多久？ 流动性和机构行为系列之二  核心结论 分析师 姜珮珊 S0800524020002 jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 魏旭博 S0800525040007 weixubo@research.xbmail.com.cn 联系人 魏洁 weijie@research.xbmail.com.cn 相关研究 恢复征税后，金融债发行情况如何？—信用周报 20250907 2025-09-07 30 年期国债 ETF 规模为何逆势增长？—固定收益周报 2025-09-07 以 史 为 镜 ： 本 轮 回 调 的 特 征 及后 续 展 望 2025-09-06 估值承压，向正股要空间—9 月转债月报 2025-09-04 制造业 PMI 收缩放缓，服务业景气度明显回升—8 月 PMI 数据点评 2025-09-01 1、 理财、固收+、权益等产品对资金吸引较大 2025 年以来货币基金、债券基金净值增速显著下降；固收类理财因收益率相较定存利率仍有优势，规模仍然增长；保险预定利率调降前在“炒停售”等影响下，保费收入增速仍高，不过 9 月调降落地后，对资金吸引力边际降低；权益类、混合类基金资产净值保持高速上涨。整体看，理财、固收+、权益等产品对资金吸引较大。 2、 存款搬家和股市上涨往往互相促进 本轮存款搬家与存款利率调降、监管禁止手工补息、股市上涨等因素均有关系，随着权益市场持续上涨，7 月存款搬家加速，而历史经验表明，股市大幅上涨期间，存款搬家往往显著，且股市阶段性见顶回落后，虽然其他金融性公司负债增速跟随下降，但通常仍保持较高增速一段时间，即存款搬家仍会进行一段时间。 3、 中长期来看，低利率时代非银机构往往调整配置结构 非银资产配置调整是低利率时代的典型特征，例如美国、欧洲、日本在低利率时期均经历了纯固收基金配置比例降低的过程。中国近年来利率水平下行幅度较大，所以债券型、货币型基金规模整体增长较快，占所有公募基金比重从 55%左右上升至 2024 年的 65%左右，随着利率绝对水平降低、债券资产赚钱效应降低，2025 年以来占比有所下降，后续占比或将继续降低。 4、 短期来看，非银机构资金搬家何时会阶段性减缓？ 随着权益市场波动、利率水平变化，非银机构资金搬家或将阶段性减缓，可以从以下视角观察：1）随着股票市场持续大幅上涨，股票资产相对债券的比价优势将有所降低，如红利指数风险溢价已经降低至均值以下 2 倍标准差附近，险资等机构或将减缓资金搬家。相对于贷款，债券对银行仍有较大吸引力。2）2025 年以来 10 年期国债利率与政策利率利差在 10BP 至 40BP之间震荡，随着 7 月下旬以来债市持续回调，利差逐步升至约 45BP，重回2025 年之前的“正常”区间，非银资金或将阶段性减缓卖出债券。3）随着权益市场上涨减缓、利率水平回调到较高水平，机构对于 30 年期 ETF 买入逐步增多、TL 持仓多空比上升，一方面，固收+等产品规模增加，对 30 年期 ETF 需求增加，另一方面，部分机构或买入 30 年期 ETF、TL 用于对冲权益市场风险，当 30 年期 ETF 规模、TL 持仓多空比持续上升时，或显示非银资金搬家减缓。 风险提示：历史经验失效；政策变化超预期；超预期风险事件发生；基本面超预期恢复。 证券研究报告 2025 年 09 月 10 日 固定收益专题报告 西部证券 2025 年 09 月 10 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 一、 理财、固收+、权益等产品对资金吸引较大 .................................................................... 4 1.1 非权益资产对资金吸引力降低 ..................................................................................... 4 1.2 资金边际或更多进入权益市场 ..................................................................................... 5 二、 存款和非银资金搬家能持续多久？ ................................................................................. 7 2.1 存款搬家和股市上涨往往互相促进 .............................................................................. 7 2.2 中长期来看，低利率时代非银机构往往调整配置结构 ................................................. 9 2.3 短期来看，非银机构资金搬家何时会阶段性减缓？ ................................................... 10 三、 风险提示 ....................................................................................................................... 12 图表目录 图 1：债券型基金和货币基金资产净值增速放缓 ..................................................................... 4 图 2：固收类理财规模仍在增长，现金类规模增长乏力 .......................................................... 4 图 3：预定利率调降前“炒停售”本质为提前透支 .................................................................. 5 图 4：险资配债增速高位回落 .................................................................................................. 5 图 5：权益基金资产净值保持高速增长 .................................................................................... 6 图 6：权益类理财规模增长不明显，但收益率持续提升 .......................................................... 6 图 7：7 月以来理财增幅不及历史同期（亿元） ..................