2025年9月可转债市场展望：从标的切换到期待新的买盘-申万宏源

证 券 研 究 报 告从标的切换到期待新的买盘证券分析师：黄伟平 A0230524110002 王明路 A0230525060003徐亚 A0230524060002 2025.09.03——2025年9月可转债市场展望www.swsresearch.com证券研究报告2主要内容主要内容风险提示：权益市场波动风险，转债信用风险等。◼（1）“牛市氛围”下8月转债市场动量效应较强，较7月进一步加速，但8月下旬微盘股调整带动转债同步下挫。后续虽然微盘股企稳，但机构行为影响下转债仍继续“杀估值”，导致转债呈现“独立调整”行情，估值明显下行。2025年以来纯债资金涌入是推动转债估值持续上行的重要因素，但是考虑到绝对收益资金风险偏好较低，负债端结构也相对脆弱。微盘股调整诱发转债市场调整，高回撤下绝对收益资金开始止盈，或导致转债市场走出独立的调整行情。8月上中旬和权益市场整体保持一致，科技风格再度占优领涨，贡献明显超额。但是从8月底的下跌行情来看，各主题板块普跌，整体分化有限，也符合负债端推动的调整行情特征。◼（2）“慢牛思维下”短期调整是机会。8月末市场出现震荡调整，调整后的转债市场整体估值更加健康，转债市场高位后的调整有利于行情的持续性。此外，“慢牛思维下”转债的估值与价格并不高，具体来看，当前债性转债的转股溢价率为85%，处在2013年以来的85%；平衡性转债的转股溢价率为21%，处在2013年以来的43%；股性转债的转股溢价率为9%，处在2013年以来的67%。当前可转债市场的价格中位数在130元附近，处在2013年以来的92%分位数，2013~2016年期间的转债价格中位数的高点在180~200元左右。转债市场结构性机会仍值得把握，围绕着的成长板块寻找转债中的“英伟达”与“寒武纪”，“慢牛思维下”短期调整即是机会。◼（3）选券方向上，第一，关注8月末调整幅度较大的不强赎与次新个券。第二，关注8月末高股息转债的配置价值提升。第三，“慢牛”思维下，可关注基本面强势、题材丰富、第二增长曲线逐渐兑现的标的，包括道通转债、领益转债、欧通转债、利扬转债、佳禾转债等。◼（4）结合策略判断与个券基本面，9月建议关注：低波：盛虹转债、绿动转债、长汽转债、能化转债、恒逸转2、建工转债、万青转债、中特转债、鲁泰转债、山路转债。稳健：燃23转债、广核转债、利柏转债、升24转债、爱迪转债、银邦转债、艾迪转债、冠宇转债、科利转债、福22转债。高波：松原转债、伟测转债、佳禾转债、永02转债、锋工转债、新23转债、嘉元转债、博实转债、神通转债、崧盛转债。主要内容1、8月转债回顾：股性转债走强，转债价格继续提升成长股大涨，股性转债明显走强2、9月转债展望：仓位分歧重现，震荡上行方可持续8月以来转债超额来自哪里？如何看待高价券？可转市场的空间如何？2013~2016年转债市场复盘；牛市期间，转债机构仓位回顾3、选券方向与9月标的3www.swsresearch.com证券研究报告48月转债底转月转债底转债回撤债回撤起源于起源于微盘调微盘调整，但整，但机构行机构行为影响为影响下脱离下脱离正股正股 走出“独立“独立调整”调整”◼“牛市氛围”下8月转债市场动量效应较强，上涨较7月进一步加速，但8月底微盘股调整带动转债同步下挫。◼后续虽然微盘股企稳，但机构行为影响下转债仍继续“杀估值”，导致转债呈现“独立调整”行情，估值明显下行。资料来源:Wind，申万宏源研究8月底转债回撤具有较强的“独立性”，明显跑输正股注：2024/12/31指数标准化为1；0.901.001.101.201.301.401.501.601.70万得可转债等权指数万得微盘股指数1.18 1.35 -0.20-0.15-0.10-0.050.000.050.100.900.951.001.051.101.151.201.251.301.351.402025-02-272025-03-272025-04-272025-05-272025-06-272025-07-272025-08-27转债等权-正股等权（右轴）万得可转债等权指数万得可转债正股等权指数注：2024/12/31指数标准化为1；8月底转债市场调整起源于微盘股调整www.swsresearch.com证券研究报告58月绝对收益月绝对收益机构减机构减仓明显仓明显，或是，或是转债急转债急跌的诱跌的诱因之一因之一◼2025年以来纯债资金涌入是推动转债估值持续上行的重要因素之一，但是考虑到绝对收益资金风险偏好较低，负债端结构也相对脆弱。◼微盘股调整诱发转债市场调整，高回撤下绝对收益资金开始止盈，或导致转债市场走出独立的调整行情。资料来源:Wind，申万宏源研究8月绝对收益机构减仓明显可转债持有数据合并（深交所市值转换为面值）机构类型8月持有面值（亿元）面值变化（亿元）8月持有占比占比变化一般机构409.4 -27.2 6.5%-0.22%基金专户168.5 -11.7 2.7%-0.10%券商资管227.5 1.5 3.6%0.14%信托机构84.1 -6.1 1.3%-0.05%公募基金2363.8 111.3 37.6%2.89%券商自营389.2 -40.1 6.2%-0.42%保险机构469.7 -48.5 7.5%-0.51%企业年金1002.1 -63.5 15.9%-0.48%自然人投资者515.3 -53.1 8.2%-0.56%社保基金112.8 -7.2 1.8%-0.05%RQFII103.6 -31.0 1.6%-0.43%QFII私募基金444.0 -27.3 7.1%-0.20%财务公司银行自营银行理财其他金融机构汇总6290.2 -203.0 100.0%0.00%-1.00-0.500.000.501.001.502.002019-05-012019-08-012019-11-012020-02-012020-05-012020-08-012020-11-012021-02-012021-05-012021-08-012021-11-012022-02-012022-05-012022-08-012022-11-012023-02-012023-05-012023-08-012023-11-012024-02-012024-05-012024-08-012024-11-012025-02-012025-05-012025-08-01企业年金保险机构注：持有数据经对数标准化处理；分机构类型转债持有规模：8月保险机构减持明显加速www.swsresearch.com证券研究报告6从主题行情题行情的角度的角度看，看，8月科技板科技板块领涨块领涨、但后、但后续回撤续回撤则是普则是普跌行情跌行情◼8月中上旬和权益市场整体保持一致，科技成长风格再度占优领涨，贡献明显超额。◼但是从8月底的下跌行情来看，各主题板块普跌，整体分化有限，也符合负债端推动的调整行情特征。资料来源:Wind，申万宏源研究转债市场分主题月度涨跌幅8/22-8/29分主题板块涨跌幅-6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%1