无锡振华(605319)跟踪报告：开拓车规级功率半导体液冷组件业务，打开成长天花板

证券研究报告 | 公司研究 | 汽车零部件 http://www.stocke.com.cn 1/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 无锡振华(605319) 报告日期：2025 年 09 月 10 日 开拓车规级功率半导体液冷组件业务，打开成长天花板 ——无锡振华跟踪报告 投资要点 ❑ 一、 电镀业务：公司重要利润贡献来源，联合电子精密镀铬工艺国内唯一合格供应商；2024 年拓展车规级功率半导体散热组件生产业务，建成 200 万套年产能；获得上汽英飞凌定点，有望成为全新成长极。 公司通过子公司振华开祥布局选择性电镀业务，目前业绩主要来自于高压电喷系统零部件镀铬。2024 年实现收入 1.8 亿元，同比增长 18%，毛利率高达81%。随高压电喷系统在燃油及混动车上加速渗透、预计此项业务稳步增长。 2024 年开始，开祥建设车规级功率半导体组件产线。同年，获取上汽英飞凌半导体电镀底板定点通知。电镀工艺满足导热和烧结组织的要求。产品预计 2025年通过认证，后续有望逐步产生收入。黄山谷捷主营业务相似、电镀环节部分外包，过去三年毛利率在 25%附近。 ❑ 二、散热基板：新能源车电控功率组件逐步由 IGBT 升级为 SIC，功率密度更高，散热基板重要性提升；液冷路线散热效率提升，需要铜基板镀镍提升耐腐蚀性。 新能源车电驱系统-控制器（逆变）-功率组件主要为 IGBT 模块。第三代功率半导体碳化硅 SIC 主要应用在 800V+高压平台车型上。2025 年，我国 800V 架构乘用车渗透率约为 9.5%；预计到 2030 年渗透率有望突破 35%，SIC 功率半导体有望步入大规模推广期。 散热基板是功率模块价值量占比较高的部件，需要具备良好的热导率、热膨胀系数、硬度等。功率模块长时间运行及频繁开闭会产生大量热量，需要可靠的散热设计。空冷难以满足大功率场景散热要求，液冷成为主要方式。直接液冷中，功率模块的针式散热基板直接与冷却液接触，模块整体热阻值降低 30%左右；逐渐成为主流路线。 全球车规级散热基板需求量增速较快。2023 年全球需求量 1900 万片以上，同比增长 37%，电动化及混动化均驱动行业扩容。格局方面，散热基板早期以中国台湾、日本、美国企业为竞争主体，以黄山谷捷、振华开祥为代表的中国企业加速追赶，有望成为英飞凌的重要供应商。 ❑ 三、开祥客户优势：英飞凌是全球车规级功率半导体龙头，无锡工厂是其中国市场重要战略布局，产能稳步扩张；同时有望进入全球最新第三代功率半导体生产工艺。 IGBT 供应商方面，英飞凌全球市占率 30%以上，行业地位领先。SIC 呈外资巨头主导格局，意法半导体、安森美、英飞凌（市占率 17%）等前五大厂商占据92%市场份额。 上汽英飞凌是英飞凌在中国半导体本土化的重要战略布局。2018 年成立，上汽及英飞凌分别持股 51%和 49%，总部位于上海，工厂位于无锡。2024 及 2025 年分别建设年产能 IGBT 模块 260 万件及第二代功率模块 150 万件；未来计划总投资 15.5 亿元，引进第三代功率半导体器件在无锡生产及扩产。 ❑ 盈利预测与估值 投资评级: 买入(维持) 分析师：刘巍 执业证书号：S1230524040001 liuwei03@stocke.com.cn 研究助理：张逸辰 zhangyichen@stocke.com.cn 基本数据 收盘价 ￥31.65 总市值(百万元) 7,914.45 总股本(百万股) 250.06 股票走势图 相关报告 1 《二季度利润增长提速，绑定上汽、小米有望进入经营快速上行期》 2025.08.26 2 《绑定小米汽车快速放量，规模效应带动盈利高增》 2025.08.06 -2%28%58%88%118%148%24/0924/1024/1124/1225/0125/0225/0325/0425/0625/0725/0825/09无锡振华上证指数无锡振华(605319)更新报告 http://www.stocke.com.cn 2/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 预计公司 2025-2027 年实现营业收入 34.3、44.4、52.3 亿元，分别同比增长35.5%、29.4%、17.9%；实现归母净利润 5.1、6.5、7.8 亿元，分别同比增长35.3%、26.2%、21.0%；PE 为 15.5、12.3、10.1X。维持买入评级。 ❑ 风险提示 新能源车企碳化硅搭载进展缓慢；下游客户新技术导入不及预期；公司产线爬产进度不及预期。 财务摘要 [Table_Forcast] (百万元) 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入 2531 3430 4438 5231 (+/-) (%) 9.2% 35.5% 29.4% 17.9% 归母净利润 378 511 645 780 (+/-) (%) 36.3% 35.3% 26.2% 21.0% 每股收益(元) 1.51 2.04 2.58 3.12 P/E 20.95 15.48 12.27 10.14 资料来源：浙商证券研究所 无锡振华(605319)更新报告 http://www.stocke.com.cn 3/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 无锡振华：电镀主要应用于高压电喷系统，拓展功率半导体新场景 .................................................... 5 2 散热基板是功率半导体重要结构，电动化、高压化带动需求快速增长 ................................................ 6 3 直接液冷散热渐成主流，冷却板热性能要求高、国产供应商加速追赶 ................................................ 9 4 振华开祥客户英飞凌为全球功率半导体龙头，无锡生产基地生产规模及技术工艺持续提升 .......... 12 5 风险提示 ...................................................................................................................................................... 15 无锡振华(605319)更新报告 http://www.stocke.com.cn 4/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 开祥加工产品在高压电喷系统零部件位置及零部件用途 ................................................................................................. 5 图 2： 铜针式散热基板生产工艺：冷精锻、整形冲针、CNC 加工、清洗、退火、喷砂、弯曲弧度、