【债券分析】8月海外月度观察：美联储货币政策框架再修订，降息预期回升

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券分析 2025 年 09 月 01 日 【债券分析】 美联储货币政策框架再修订，降息预期回升 ——8 月海外月度观察 ❖ 1、美联储货币政策框架修订落地 ❖ 美东时间 8 月 22 日，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔央行年会上发表重要讲话。会议聚焦当前经济状况与短期展望、货币政策框架的演变，其中有关共识声明修订的主要内容包括四点：删除将有效利率下限 ELB 定义为经济格局决定性特征的措辞；回归灵活通胀目标框架，取消平均通胀目标制“补偿性”策略；删除充分就业中的“短缺”一词；强调了就业和通胀目标不互补时的应对方法。 ❖ 2、海外经济：关税政策进一步明朗，关注经济兑现情况 ❖ 全球：制造业回到收缩区间，服务业保持高景气度 经济方面，全球经济景气度分化，制造业 PMI 动能偏弱。贸易方面，波罗的海干散货指数高位震荡，8 月前 20 日韩国出口同比由负转正。货币政策方面，随着关税政策进一步明朗，主要央行表态有所分化。财政政策方面，美国财政部季度再融资规模维持稳定，短债比重或持续上升。 ❖ 发达经济体：关税影响仍具不确定，通胀反弹风险或可控 美国经济增长放缓，制造业景气度萎缩加深，服务业接近停滞；劳动力新增就业人数大幅低于预期，就业市场边际走软；通胀水平相对温和，关税影响传导缓慢；零售销售保持韧性，关注消费动能的持续性；房地产仍受到房贷利率居高不下、房价持续上涨的掣肘。日、欧、英经济景气度向上改善，但制造业整体修复动能偏弱。通胀方面，欧元区环比持稳，英国压力较大，日本通胀保持高位。 ❖ 3、货币政策：美转鸽、欧英谨慎、日鹰派信号增加 美联储鲍威尔意外释放鸽派信号，为 9 月降息打开大门。欧央行按兵不动是稳健之举，通胀风险大致平衡。日央行保持加息的可能，关注薪资增长驱动的通胀上行压力。英央行如期降息 25 基点，通胀上行风险加剧内部分歧。 ❖ 4、金融市场：美债收益率先上后下，美元指数震荡，国际油价先跌后涨 美债：8 月，因非农数据大幅走弱导致 10 年美债收益率下台阶。其后，其他经济数据保持韧性以及地缘政治边际缓和，收益率小幅回到 4.34%。下旬，债市聚焦美联储，鲍威尔释放超预期鸽派信号，叠加美联储独立性受到挑战，收益率回到 4.23%，全月来看，2 年期美债收益率下行 35BP 至 3.59%，10年美债收益率下行 14BP 至 4.23%。 汇率：8 月，美元指数、日元区间震荡，欧元、英镑先涨后稳。 油价：国际原油受到油需前景预期反复先跌后涨，最低触及 62.35 美元/桶，月末收于 64.01 美元/桶。 ❖ 总体来看，2025 年 8 月，美国对外关税政策进一步明朗，国内经济数据喜忧参半，非农新增就业大幅下修引发劳动力市场趋弱的担忧，关税调整的成本压力传导尚且缓慢，欧元区、日本等经济呈现向上复苏迹象。杰克逊霍尔会议重磅举行，美联储货币政策框架时隔 5 年再度修订，同时鲍威尔意外放鸽提振 9 月降息信心，欧、英央行由相对宽松转向稳健，等待关税影响进一步兑现。9 月，关注美国非农数据和关税对通胀传导的节奏，以及美联储降息落地的可能及幅度，警惕资本市场波动风险加剧。 ❖ 风险提示： 美国就业市场超预期疲软；金融市场流动性紧缩。 ❖ 证券分析师：周冠南 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 联系人：李阳 邮箱：liyang3@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】2025 年上半年全国及各省市土地成交及城投拿地数据全梳理》 2025-08-09 《【华创固收】新一轮关税税率落地，经济冲击或逐步兑现——7 月海外月度观察》 2025-08-07 《【华创固收】保险预定利率下调历史回溯及债市影响展望》 2025-08-06 《【华创固收】2025H1 信用债复盘：票息价值回归与信用 ETF 的兴起》 2025-07-03 《【华创固收】2025H1 可转债复盘：一波三折，强势表现》 2025-07-03 华创证券研究所 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 美联储货币政策框架修订落地 ....................................................................................... 4 二、 海外经济：关税政策进一步明朗，关注经济兑现情况 ............................................... 5 （一） 全球经济：制造业回到收缩区间，服务业保持高景气度 ............................... 5 （二） 发达经济体：关税影响仍具不确定，通胀反弹风险或可控............................ 7 1、 美国：基本面增长动能放缓，就业市场走软 ..................................................... 7 2、 日、欧、英经济景气度向上改善，但制造业整体修复动能偏弱 ................... 10 三、 货币政策：美转鸽、欧英谨慎、日鹰派信号增加 ..................................................... 11 （一） 美联储：鲍威尔意外转鸽，提振降息预期 ..................................................... 11 （二） 欧央行：欧央行按兵不动是稳健之举，通胀风险大致平衡.......................... 13 （三） 日央行：日央行保持加息的可能，关注薪资-通胀螺旋上升 ........................ 14 （四） 英央行：如期降息 25 基点，通胀上行风险加剧内部分歧............................ 14 四、 金融市场：美债收益率先上后下，美元指数震荡，国际油价先跌后涨 ................. 15 （一） 美国债市：经济数据喜忧参半与降息预期升温，收益率先上后下 .............. 15 （二） 汇率市场：美元指数、日元区间震荡，欧元、英镑先涨后稳...................... 16 （三） 国际原油：油需前景预期反复，原油价格先跌后涨 ..................................... 17 五、 风险提示 ......................................................................................................................... 18 债券分析 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1