2025中报点评：调整步入尾声，盈利能力持续修复

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2025 年 09 月 01 日 证 券研究报告•2025 中 报点评 买入 （ 首次） 当前价： 14.70 元 新城控股（601155） 房 地产 目标价： 17.86 元（6 个月） 调整步入尾声，盈利能力持续修复 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：李垚 执业证号：S1250525060001 电话：15618507501 邮箱：liyao@swsc.com.cn 分析师：李艾莼 执业证号：S1250525070004 电话：17396222897 邮箱：liac@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 22.56 流通 A 股(亿股) 22.56 52 周内股价区间(元) 9.66-16.47 总市值(亿元) 331.58 总资产(亿元) 2,883.29 每股净资产(元) 27.40 相 关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  事件：公司发布 2025年半年度报告。2025H1，公司实现营业收入 221.0亿元，同比下降 34.8%；实现归属于上市公司股东的净利润 9.0亿元，同比下降 32.1%；扣非归母净利润为 9.5 亿元，同比下降 28.2%。  商业运营表现强劲，成为业绩压舱石。25H1，公司商业运营总收入 69.4亿元，同比增长 11.8%。物业出租及管理业务毛利率高达 71.2%。旗下在营购物中心实现总销售额超 515.0 亿元，同比增长 16.5%；客流总量达 9.5 亿人次，同比增长 16.0%。截至 2025/6/30，公司在营吾悦广场达 174座，开业面积达 1608.1万平方米，出租率达 97.8%。公司积极探索付费会员模式，在全国 20座吾悦广场试点推出“悦会员”服务，深化高价值用户运营。截至 2025/6/30，会员人数4917 万人。  开发业务战略性收缩，聚焦保交付与现金流。25H1，房地产开发销售收入 151.7亿元，同比下降 44.9%；毛利率为 8.0%，同比减少 3.0pp。公司主动调整经营策略，相比签约规模更看重资产价值守护，25H1实现合同销售金额 103.3亿元，同比下降 56.2%。公司聚焦“保交付”，上半年在全国实现超 1.6万套物业高品质交付。同时，公司有效销售促进资金循环，全口径资金回笼率高达 115.1%，经营性现金流连续八年为正，为穿越周期提供保障。  盈利结构持续优化，财务状况稳健向好。25H1，得益于高毛利的商业运营收入占比提升，公司整体盈利结构得到优化。费用管控成效显著，销售费用同比大幅下降 39.9%。公司融资渠道保持畅通，于 2025年 8月成功发行 10.0亿元中期票据，利率 2.68%创历史新低。截至 2025/6/30，公司整体平均融资成本降至5.55%，较 2024 年末下降 0.37pp。公司积极推进公募 REITs、持有型不动产ABS 等工作，有望进一步盘活存量资产，优化资本结构。  盈利预测与投资建议。预计公司 2025-2027年归母净利润 CAGR为 19.4%。考虑到公司商业板块展现出强大的抗周期韧性与运营效率，为公司提供了坚实的利润和现金流基础；开发业务虽处调整期，但公司聚焦保交付与价值守护，风险逐步出清。鉴于 2026 年可比公司平均 PB 为 1.0 倍，我们给予公司 2026 年0.65 倍 PB，对应目标价为 17.86 元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：宏观经济及房地产市场波动风险、居民消费意愿减弱风险、商业地产行业竞争加剧风险、公司融资及现金流管理不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 88998.58 60525.41 50952.19 45862.27 增长率 -25.32% -31.99% -15.82% -9.99% 归属母公司净利润（百万元） 752.39 851.09 1068.11 1280.50 增长率 2.07% 13.12% 25.50% 19.88% 每股收益 EPS（元） 0.33 0.38 0.47 0.57 净资产收益率 ROE 0.87% 0.87% 1.15% 1.32% PE 44 39 31 26 PB 0.54 0.54 0.53 0.52 数据来源：Wind，西南证券 -6%7%21%34%47%61%24/824/1024/1225/225/425/625/8新城控股 沪深300 66659 新 城控股（601155） 2025 中 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1“地产开发+商业运营”双轮驱动，彰显经营韧性 深耕行业三十余载，业内领先的综合性地产集团。公司于 1993 年创立于江苏常州，现总部设于上海。2015 年，公司在上海证券交易所 A 股上市，成为国内首家实现 B 转 A 的民营房企。经过 31 年的快速发展，公司已成为跨足住宅地产和商业地产的综合性房地产集团。公司坚持以上海为中枢，长三角为核心，向大湾区、环渤海和中西部扩张的“1+3”战略布局，坚持住宅地产与商业地产双核驱动的战略模式，即以住宅开发为主，同时理智选取优质地块进行商业综合体的开发运营。截至 2024 年末，公司已进入中国 141 个大中城市，包括上海、北京、天津、重庆、杭州、南京、苏州、济南、西安、成都、广州、常州等，开发中或已完成项目超 700 个。2024 年，公司在中国房地产业协会及上海易居房地产研究院发布的权威榜单中荣获“商业地产综合实力 TOP10”第 4 位、“商业地产运营 TOP10”第 2 位。 图 1：公司历史沿革 数据来源：公司官网，西南证券整理 “地产开发+商业运营”双轮驱动，优势互补、协同共进。目前，公司业务版图涵盖住宅开发、商业开发、商业管理、多元业务、建管业务。面对行业新格局，公司持续践行地产开发与商业运营“双轮驱动”的战略模式。相较于专注商业运营业务的企业，公司在市场化程度较高的地产开发领域实现了快速发展，展现出卓越的项目全周期管控能力和资金高效周转优势，这为企业在重点区域的战略深耕奠定了坚实基础。与纯粹住宅开发企业相比，公司在商业地产领域形成了独特的规模化开发体系和精细化运营模式，这种商业模式能够持续输出稳健现金流，有效增强企业抵御市场波动周期的能力，两大业务板块形成差异化竞争优势与协同共生关系。截至 2025H1，公司已在全国范围内布局 205 座吾悦广场，已开业及管理输出的吾悦广场达 174 座，开业面积达 1608.1 万平方米，出租率达 97.8%。 图 2：公司业务版图 数据来源：公司官网，西南证券整理 新 城控股（601155） 2025 中 报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 公司股权结构稳定，王振华先生为实控人。王振华先生为公司实控人，截至 2025 年 8月，其控股富域香港投资