明阳科技(837663)首次覆盖报告：国产汽车座椅零部件“小巨人”，高毛利壁垒下业务持续增长-中泰证券

请务必阅读正文之后的重要声明部分——明阳科技（837663.BJ）首次覆盖报告明阳科技（837663.BJ）汽车零部件证券研究报告/公司深度报告2025 年 09 月 01 日评级：增持（首次）分析师：冯胜执业证书编号：S0740519050004Email：fengsheng@zts.com.cn分析师：蔡星荷执业证书编号：S0740524060004Email：caixh@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)133.86流通股本(百万股)63.26市价(元)22.98市值(百万元)3,076.02流通市值(百万元)1,453.78股价与行业-市场走势对比相关报告公司盈利预测及估值指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）258304404515658增长率 yoy%24%18%33%27%28%归母净利润（百万元）677979105134增长率 yoy%31%19%-1%33%27%每股收益（元）0.500.590.590.781.00每股现金流量0.380.760.400.540.65净资产收益率19%21%18%20%21%P/E46.238.939.229.423.0P/B8.78.26.95.84.8备注：股价截止自2025 年 09 月 01 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要明阳科技：国产汽车座椅零部件“小巨人”深耕汽车座椅领域 20 余年，产品体系涵盖汽车座椅调节系统。公司创建于 2000 年 2月，是江苏省高新技术企业，建立了省级企业技术中心，是国家级专精特新小巨人企业，公司产品包括自润滑轴承、金属注射成形、粉末冶金及汽车座椅传力杆四大系列。业绩稳健增长，利润率水平较高。2019-2024 年营收由 1.19 亿提升至 3.043 亿元，CAGR=20.6%；2019-2024 年归母净利润由 0.29 亿元提升至 0.79 亿元，CAGR=22%。2025 年上半年，公司实现营业收入 1.674 亿元，同比+31.03%，实现归母净利润 0.32亿元，同比-4.12%。2020-2024 年，公司毛利率水平在 43-47%之间，净利率水平变化趋势相同，但更为稳定。2025 年上半年，利润率有所下滑，主要由于股权激励费用。股权比例集中，首次推出股权激励计划。公司实际控制人为王明祥、沈旸、沈旸为王明祥之子。截至 2025 年 6 月底，一致行动人为王明祥、沈旸、苏州明玖、苏州玫玖，合计持有公司 9466.11 万股，持股比例为 70.73%。同时，公司于 2024 年首次对 15名核心骨干员工实施股权激励计划。汽车座椅消费属性凸显，带动近千亿蓝海市场。消费属性配置成为车企打造汽车座椅差异性的重要发力点，预计将推动汽车座椅行业市场规模的持续扩张。汽车座椅主要由座椅骨架、滑轨、头枕、调角器、座椅驱动器等核心零部件组成。依托零部件增量和升级实现舒适性和个性化的二维功能升级，高端配置加速下沉，所有价格带车型座椅配置均加速“内卷”，这一趋势长期来看，汽车座椅行业在产业结构调整期迎来智能化转型和规模扩张，预计 2025 年市场规模达1,531 亿元。自润滑轴承作为汽车座椅及内饰关键组件，市场规模有望进一步拓展。在国内汽车领域，每台乘用车上自润滑轴承的运用数量已由之前的 30 件增长到目前的超过 100 件，而且正在不断地替代滚针、粉末类轴承。同时，自润滑轴承的需求可能会进一步增加，据智研瞻统计显示，2019 年中国自润滑轴承行业市场规模 124.22 亿元，截至 2023年中国自润滑轴承行业市场规模为 147.06 亿元，年复合增长率为 4.3%。深度绑定超级客户，公司高度重视自主创新公司服务众多车企，合作关系稳定。公司与华域汽车、航嘉麦格纳、佛吉亚、安道拓、李尔等知名客户合作多年，已进入其供应商体系。公司与华域汽车自 2006 年起即开展业务合作，在十多年的业务合作过程中已经形成了稳定、可靠的合作关系。公司对华域汽车的销售规模保持持续增长，其中，2022 年-2024 年华域汽车销售收入占比分别为 49.63%、48.09%、47.48%，华域汽车目前是公司第一大客户。公司是国家级“专精特新”小巨人企业。公司自 2000 年进入汽车行业，一直深耕汽车座椅领域，始终坚持管理和技术创新。截至 2024 年末，公司拥有 66 项授权专利和公司深度报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分发明专利，形成了基于自润滑板材薄壁粘接技术、自润滑复合材料高温复合技术、高精度小直径异形空心管的冷拔成型技术、专用工艺装备的设计制造技术、金属粉末注射成形零件快速脱脂喂料成分设计和高密度、高强度粉末冶金零件材料成分设计等技术的核心技术体系，能满足客户多样化定制订单的需求，为客户提供座椅电动调节一站式解决方案。盈利预测及投资评级：我们预计公司 2025-2027 年净利润分别为 0.79/1.05/1.34 亿元，按照最新收盘价，对应 PE 分别为 39/29/23 倍。我们选取主营业务类似的长盛轴承/东睦股份作为可比公司，公司估值水平具备安全边际。首次覆盖给予“增持”评级。风险提示：宏观政治经济环境变化风险；贸易环境变化风险；单一客户占比较高风险；盈利预测假设不及预期的风险；市场规模测算不及预期的风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。公司深度报告- 3 -请务必阅读正文之后的重要声明部分内容目录一、国产汽车座椅调节系统核心零部件“小巨人”...................................................51.1 基本概况：深耕汽车座椅领域 20 余年.........................................................51.2 产品体系：涵盖四大核心业务品类...............................................................51.3 经营情况：业绩稳健增长，整体利润率较高................................................71.4 股权比例集中，首次推出股权激励计划....................................................... 9二、汽车座椅消费属性凸显，带动近千亿蓝海市场.................................................102.1 汽车座椅关乎驾乘舒适与安全，单台价值量逐年攀升............................... 102.2 汽车座椅消费属性凸显，带动近千亿蓝海市场.......................................... 102.3 自润滑轴承市场规模有望进一步拓展......................................................... 11三、深度绑定超级客户，公司高度重视自主创新.......................