招金矿业(1818.HK)海外项目加快落地，未来增长可期

敬请阅读末页之重要声明 海外项目加快落地，未来增长可期 公司评级：买入（首次覆盖） 近十二个月公司表现 % 1 个月 3 个月 12 个月 相对收益 12 5 46 绝对收益 20 22 83 注：相对收益与沪深 300 相比 分析师：王攀 证书编号：S0500520120001 Tel：(8621) 50293524 Email：wangpan2@xcsc.com 地址：上海市浦东新区银城路 88 号中国人寿金融中心 10 楼 核心要点： ❑ 专注黄金主业，国资控股+龙头参股释放资源互补和协同发展优势 公司是国内大型令先的黄金综合性生产企业，主要产品为标准金锭，副产品有白银和粗铜产品。公司坚持纯黄金的发展战略，专注黄金主业，2008 年以来公司黄金收入占比持续维持在 85%左右，主业地位突出。公司控股股东为山东招金集团，2022 年紫金矿业入局成为公司第二大股东，国资控股+龙头参股释放资源互补和协同发展优势，由此形成黄金行业的强强联合格局。 ❑ 公司立足山东，探矿增储备后劲，资源并购谋布局 公司立足山东，省内超大型、大型规模金矿矿产地数量最多，具有较大的金资源储量，黄金产业区位优势明显。自上市以来公司通过对内探矿增储和对外并购拓展并举，一方面持续加大勘探投入，为黄金资源储备后劲，助力公司实现资源储量规模快速扩张；另一方面优化国内布局和开展国际化扩张，国内并购以西部为起点，埠外布局三大基地，逐步形成全国性资源布局；2018 年至今公司“双 H”战略逐步实现落地，陆续收购厄瓜多尔金王矿业、澳大利亚铁拓矿业和西金矿业股权，获得西非科特迪瓦的阿布贾金矿项目和塞拉利昂科马洪金矿控制权，“国内一半、国外一半”的新格局正在形成。 ❑ 公司近年来业绩逐步向好，黄金产品销售占据主力地位，毛利率长期保持在高位稳健波动 2022 年以来公司矿山逐步复产叠加金价持续大幅上行，营收突破前高， 2022-2024 年年均复合增速达 18.97%。公司毛利与营收基本保持一致，但 2022 年受铜业务板块毛利大幅下降拖累小幅下滑，2023-2024 年受益金价大涨，叠加白银业务增厚业绩，公司毛利大幅上涨。但因国家政策、公司发展战略调整等影响，公司减值损失计提额度较大，一定程度上影响业绩释放，导致公司归母净利润波动较大。2022 年以来公司期间费率显著降低，经营效率得以持续提升。公司黄金产品销售 2024 及 2025Q1 营收占比分别为 89.77%和 87.85%，毛利占比分别为 99.73%和 97.51。公司黄金销售毛利率一向保持在 40%以上，其长期盈利能力相对稳定。 ❑ 国际化并购逐步落地，海外项目建设加快未来增量可期 公司海域金矿项目是全球最大单体金矿，资源规模与品质突出，近年来项目加快推进，达产后年产黄金约 15-20 吨，几乎翻倍增加。海域金矿项目体量规模巨大，技术工艺先进，且生产成本优势明显，未来2-3 年投产达产期有望成为公司最大的业绩增长引擎。铁拓矿业的阿布贾金矿资源禀赋优异，基础设施便利，已于 2023 年年中达产，年新增自产金产量超 20%，后续有望持续贡献公司业绩，其仍有较大的增储潜力。公司控股的科马洪金矿属于近产大型矿山，随着采选规模的扩建年产量将到达 1.77 吨。科马洪金矿成矿地质构造环境良好，具备较大的找矿潜力，未来有望持续贡献增量。 ❑ 公司资源优势明显，成本控制得当 公司黄金资源储备丰富，拥有黄金矿产资源量 1446.16 吨，可采储量证券研究报告 2025 年 08 月 30 日 湘财证券研究所 公司研究 招金矿业（1818.HK） 敬请阅读末页之重要声明 517.54 吨，其资源量在集中在七大主力矿山，横向比较在全国排第三，仅次于紫金矿业和山东黄金，资源规模优势明显。公司克金成本近年来稳健上行，但相较于同业公司克金成本仍然处于较低位置，得益于公司成本管控良好。未来随着低成本、大体量的海域金矿投产，仍有进一步的降本空间。 ❑ 投资建议 在美联储降息预期升温及中长期降息周期下、美债压力加大导致美元走弱趋势加强及央行储备多元化趋势驱动黄金储备中长期提升背景下，黄金价格有望长期看涨。叠加海域金矿、铁拓金矿以及科马洪等金矿逐渐投产和扩产，公司黄金自产金产量有望持续增长，驱动公司未来业绩快速增长。我们预计 2025-2027 年公司营业收入分别为164.82 亿元、193.25 亿元和 249.62 亿元，同比分别增长 42.69%、17.25%、29.17%；归母净利润分别为 32.50 亿元、36.45 亿元、56.29亿元，同比分别增长 124.03%、12.13%、54.44%。对应 2025 年 8 月29 日收盘价，市盈率为 26.3、23.4、15.2 倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 ❑ 风险提示 黄金价格波动风险；国内矿山政策风险；海域金矿、铁拓金矿以及科马洪等金矿产量不及预期风险；汇率大幅波动风险。 黄金价格上涨不及预期风险。黄金为公司主要产品，其价格变化对公司业绩有直接影响。对于 2025 年业绩，我们测算，若 2025 年黄金价格较假设值 750 元/克下降 1.0 个百分点，则公司 2025 年归母净利润较预测值下降 2.1%。 公司黄金产量不及预期。自产金为公司主要利润来源，其产量变化直接影响公司业绩。对于 2025 年业绩，我们测算，若公司自产金产量（不包含海域金矿和铁拓金矿）较假设值 13.2 吨下降 1.0 个百分点，则公司 2025 年归母净利润较预测值下降 1.1%。 财务预测 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（亿元） 115.51 164.82 193.25 249.62 同比 37.12% 42.69% 17.25% 29.17% 归母净利润（亿元） 14.51 32.50 36.45 56.29 同比 120.81% 124.03% 12.13% 54.44% 毛利率 39.15% 43.42% 44.30% 50.24% ROE 6.85% 13.89% 14.08% 18.93% 每股收益（元） 0.41 0.92 1.03 1.59 PE 58.84 26.27 23.42 15.17 EV/EBITDA 25.38 10.85 9.59 6.93 资料来源：同花顺 iFind、湘财证券研究所 1 公司研究 敬请阅读末页之重要声明 正文目录 1 专注黄金主业，探矿+并购双轮驱动国内布局优化和国际化战略落地 ......................................................... 3 1.1 专注黄金主业，国资控股+龙头参股释放协同发展优势.............................................................................. 3 1.2 探矿增储备后劲，资源并购谋布局 ..................