从资本驱动到价值创造：2025年中国创新药投融资十年全景透视报告

From Quick Wins to Endurance: A Decade of China'sInnovative Drug Investment Evolution从资本驱动到价值创造:中国创新药投融资十年全景透视2015年，一场深刻的制度性变革为中国创新药产业按下了发展的“快进键”。以“7.22临床试验数据自查核查”为标志性起点，行业长期存在的注册积压与研发乱象得到强力纠偏，宣告了“重申报、轻研发”时代的终结。紧随其后的《国务院关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》（国发〔2015〕44号）与《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》（厅字〔2017〕42号）两份纲领性文件相继出台，重塑了药品全生命周期的监管体系，为后续资本的大规模涌入和研发成果的集中爆发铺平了道路。制度破冰同步点燃了资本引擎。2018年香港交易所修订上市规则，允许未盈利生物科技公司上市，打通一级市场退出通道；2019年上交所科创板开板，进一步拓宽创新药企融资路径。2015-2024年，中国创新药领域一二级市场累计融资金额突破1.23万亿元人民币，支撑近200家企业上市，形成以上海张江科学城、苏州生物医药产业园、北京中关村生命科学园为核心的资本集聚高地。资本助推下，产业完成从技术引进到自主创新的范式跃迁：2015-2024年底首次进临床的创新药中，中国原研创新药数量达3575个，居全球首位；18款国产创新药在海外获批上市，标志着中国创新药研发升级迭代，即正在从跟随式创新为主的发展模式，向更加注重源头探索、具备全球竞争力的创新药物的方向演进，折射出中国在国际创新药研发版图中影响力的持续提升。然而，在创新药行业“繁花似锦”的背后，从资本角度也能观察到，2022年起投融资热度有所回落，创新药行业正在经历结构性调整：•市场融资呈断崖式下滑：一方面，一级市场融资金额从2021年的峰值骤降，2024年仅有峰值的1/5左右，大量未上市Biotech的处境非常艰难。另一方面，二级市场的再融资也陷入困难，部分上市Biotech的现金储备已无法覆盖当年运营成本；前言•资本退出出现堰塞湖：自2023年6月，科创板对未盈利企业IPO明确收紧，再无一家企业按第五套标准上市。同期，港股18A也陷入流动性困境。而其他资本退出机制尚较为匮乏，触发回购条款的创新药企日益增加；•支付价格引发企业估值重构：医保谈判提速，创新药上市当年即有望进入医保目录。通过医保谈判的新药，平均价格降幅达60%左右。这也意味着新药上市当年即可能大幅降价，加上新药的国内支付价格普遍远低于美国市场，引发资本市场对国内新药支付能力、创新药市场潜力的担忧，从而对创新药企的估值进行了悲观重构，引发二级市场的持续下跌；•企业战略被迫短期化和防御性：企业采取了一系列以保障现金流为核心的短期战略，其中之一是通过对外授权早期研发管线来快速回笼资金，拓展融资路径；此外，企业内部实施高度紧缩的现金流管理，例如通过精简非核心管线、优化人员结构和调整物业资产等方式来控制成本。在此背景下，国有资本背景基金的战略投资，为部分处于关键时期的企业提供了重要的资金支持和稳定保障。因此，基于医药魔方InvestGO®数据库等权威数据源，本报告系统梳理了2015-2024年中国创新药领域企业融资与资本退出现状，重点讨论了融资规模与结构演变、技术赛道热度变迁以及资本退出方式转型，为业界破局提供价值参考。二级市场投融资概况近十年，创新药领域二级市场投融资在政策、资本与产业变革的交织下，历经政策驱动萌芽、资本狂热扩张、理性调整洗牌和政策复苏再发的完整周期，这一过程与国内外生物医药指数的三阶段发展紧密关联、相互映照。具体来看：第一阶段，2015年中国启动药品审评审批制度改革，推动行业从“仿制药为主”向“创新驱动”转型，而全球生物医药行业尚处于新一代疗法的方向探索阶段，此阶段指数表现平稳。第二阶段，2018-2021年，随着港交所18A上市新规和科创板推出，为生物医药企业开辟新融资渠道，二级市场热度随之提升。加之疫情期间，生物医药行业加速发展，一级市场融资迎来高峰，企业估值飙升，共同推动全球生物医药指数大幅上扬。第三阶段，2021-2024年，受美联储开启加息周期、地缘政治不确定性和全球经济变化影响，全球投资热情显著下降，2021年下半年开始美国标普生物科技精选行业指数（SPSIBI）和香港恒生生物科技指数（HSHKBIO）双双大幅回调。进入2022年Q3，SPSIBI指数率先止跌企稳，随后进入震荡行情。而HSHKBIO指数则直到2024年Q3才开始回暖，明显晚于美国市场。一级市场投融资概况近十年全球创新药领域一级市场投融资事件共10546起、金额达3682.4亿美元，其中国内发生4339起事件，金额为1057.2亿美元，国外发生6207起事件，金额为2625.2亿美元，海外市场于2024年率先回暖，而国内仍在探底，不过伴随二级市场回升及政策利好有望复苏。赛道分布上，早年国内融资以小分子、抗体药物、细胞疗法为主（2015年合计占比79%），近年向核酸药物等新兴领域倾斜，国外则“传统与创新并行”发展较均衡。5亿美元以上大额融资多发生在国外，且A轮及A轮前融资占比更高。国内融资高度集中于上海、江苏、北京等发达地区，张江科学城、苏州生物医药产业园等位居园区头部。在机构方面，国外头部机构平均投资次数为国内两倍，采取“传统稳盘+创新增量”策略，且近年出手次数稳中有升。从轮次占比来看，国内A轮及A轮前融资占比波动大，未指明轮次由32%攀升至47%，而国外A轮及A轮前融资占比稳定、市场韧性强。国外IPO前研发投入显著高于国内，国内因融资环境制约更侧重生产与商业化，整体呈现“区域复苏时差”与“赛道分化”特征，国内在政策驱动下加速向高壁垒领域转型，技术融合与国际化或成关键增长点。NewCo模式作为新渠道，通过分离管线、引入海外资本成立新公司推动全球布局，正成为创新药出海的重要路径。资本退出趋势分析全球创新药企业IPO数量和金额在疫情后遇冷，国内持续下行，2024年IPO事件数和募资金额创近十年新低，而国外则平稳发展。国内创新药企业IPO当日破发率低于国外，主要因国内估值体系更为保守，体现出理性化特征与发展空间。国内企业IPO前平均融资轮次随行业周期波动，萌芽期较少，政策红利期达峰值，近年因IPO收窄，上市前平均融资轮次进一步增加。全球创新药并购呈现差异化趋势，国外2019年爆发式增长后回调，并购成为优选退出方式；国内2024年并购事件数量达历史新高，全年完成22起并购交易。被并购企业赛道呈多元化趋势，小分子占比下降但仍为主流，人工智能、放射性药物等新兴赛道崛起。MNC在创新药企并购中热情不减，2019年并购交易数量占比达峰值，近年转向精准资产收购。因人才、研发资源及政策优势，MNC并购交易约70%集中于美国。默沙东、诺华等为活跃买手，聚焦多赛道，布局多元化管线。目录011.1 生物医药大盘指数趋势：十年经历探索、勃发与调整三个阶段1.2 生物医药大盘指数涨跌幅分析：国内承压下行，国外涨跌各异1.3 二级市场融资目的：全球创新药研发占比飙升，商业化遇冷，产能布局求稳近十年创新药领域二级市场投融资概况------------