公司信息更新报告：Q3电解铝利润弹性充分释放、煤炭板块筑底回升

有色金属/工业金属 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 5 神火股份（000933.SZ） 2025 年 10 月 24 日 投资评级：买入（维持） 日期 2025/10/23 当前股价(元) 23.95 一年最高最低(元) 24.36/15.65 总市值(亿元) 538.72 流通市值(亿元) 538.31 总股本(亿股) 22.49 流通股本(亿股) 22.48 近 3 个月换手率(%) 117.74 股价走势图 数据来源：聚源 《氧化铝价格回落支撑业绩，关注煤铝成长及铝弹性—公司 2025 一季报点评报告》-2025.4.22 《煤炭量价齐跌致业绩承压，关注煤铝成长及铝弹性—公司 2024 年报点评报告》-2025.3.26 Q3 电解铝利润弹性充分释放、煤炭板块筑底回升 ——公司信息更新报告 张绪成（分析师） 程镱（分析师） zhangxucheng@kysec.cn 证书编号：S0790520020003 chengyi@kysec.cn 证书编号：S0790525090001  电解铝盈利维持高位，煤炭业务触底反弹，维持“买入”评级 公司发布 2025 年三季报，前三季度公司累计实现营业收入 310.0 亿元，同比+9.50%；实现归母净利润 34.9 亿元，同比-1.38%；实现扣非后归母净利润 35.8亿元，同比+4.87%。单 Q3 来看，公司实现营业收入 105.8 亿元，环比-2.04%；实现归母净利润 15.9 亿元，环比+32.52%；实现扣非后归母净利润 15.7 亿元，环比+21.16%。考虑到 Q2 盈利已现拐点，且新疆 80 万千瓦绿电将于年内并网进一步降本、电池箔新产能加速释放，由于下半年以来煤炭反弹幅度略低于预期，因此，我们下调 2025-2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润为58/64.35/69.75 亿元（原值 58.1/64.6/70.1 亿元），同比+34.7%/+10.9%/+8.4%；EPS为 2.58/2.86/3.1 元，对应当前股价 PE 为 9.3/8.4/7.7 倍。公司电解铝业务盈利能力强劲，煤炭业务盈利复苏，长期成长性与配置价值凸显，维持“买入”评级。  Q3 电解铝盈利扩大，煤炭价格触底回升 煤炭业务：公司煤炭核定产能 855 万吨/年，其中本部主要生产无烟煤，新龙公司、兴隆公司等主要生产贫瘦煤，均为优质的冶金用煤。二季度煤价持续探底，公司煤炭板块盈利变薄。进入三季度，受益于行业供给侧检查等因素，焦煤价格触底反弹，公司主要煤种价格上涨明显，盈利能力得到修复。 电解铝业务：截至 2024 年底，公司电解铝产能 170 万吨/年（新疆煤电 80 万吨/年、云南神火 90 万吨/年）。价格端方面，2025 年三季度铝价维持高位震荡；成本端方面，公司氧化铝自给率较低，业绩弹性较大。三季度氧化铝价格从高位回落，显著增厚了公司电解铝业务的盈利空间。  煤铝业务稳产满产，积极回报投资者 （1）煤铝业务产销量稳定：根据公司经营计划，2025 年计划生产铝产品 170 万吨，商品煤 720 万吨。其中，云南神火项目有望在 2025 年首次实现全年满负荷生产，产能利用率的提升有望带来成本摊薄效应。 （2）煤炭远期产能成长可期：公司参股的准东五彩湾 5 号露天矿正在积极推进中，该煤矿地质储量大，未来有望为公司煤炭板块提供重要增量。此外，公司在新疆的 80 万千瓦风电项目正在正常推进，计划年底并网发电，将提升公司绿电使用比例。 （3）积极通过回购等方式回报投资者：公司重视对投资者的合理回报，持续推进股份回购计划。截至 2025 年 9 月 30 日，公司已累计回购股份金额 2.55 亿元。随着公司主要资本开支项目落地，未来现金流有望更加充裕，市场对公司提高分红比例亦有期待。  风险提示：煤铝价格下跌超预期；新产能释放不及预期；电价调整及限电风险 财务摘要和估值指标 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 37,625 38,373 40,925 42,740 44,634 YOY(%) -11.9 2.0 6.7 4.4 4.4 归母净利润(百万元) 5,905 4,307 5,800 6,435 6,975 YOY(%) -22.1 -27.1 34.7 10.9 8.4 毛利率(%) 26.4 21.2 23.5 24.6 25.4 净利率(%) 15.7 11.2 14.2 15.1 15.6 ROE(%) 27.7 18.4 20.8 19.6 18.1 EPS(摊薄/元) 2.63 1.91 2.58 2.86 3.10 P/E(倍) 9.1 12.5 9.3 8.4 7.7 P/B(倍) 2.7 2.5 2.0 1.7 1.5 数据来源：聚源、开源证券研究所 -20%0%20%40%60%2024-102025-022025-06神火股份沪深300相关研究报告 公司研究 公司信息更新报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 5 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表(百万元) 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 19452 11096 20564 19571 29180 营业收入 37625 38373 40925 42740 44634 现金 13323 3283 13626 11593 21758 营业成本 27709 30227 31318 32238 33274 应收票据及应收账款 751 920 776 1019 834 营业税金及附加 530 525 606 607 635 其他应收款 360 348 549 306 627 营业费用 331 318 338 361 372 预付账款 402 696 347 805 364 管理费用 830 896 863 947 991 存货 3053 3564 3341 3741 3581 研发费用 429 448 374 459 469 其他流动资产 1563 2286 1925 2106 2015 财务费用 63 51 -273 -354 -594 非流动资产 38406 39507 40518 41269 41682 资产减值损失 -7 -95 0 0 0 长期投资 3689 4537 5358 6370 7295 其他收益 130 154 108 131 131 固定资产 22167 22114 22834 22848 22781 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 5439 5473 5481 5583 5680 投资净收益 335 665 409 470 515 其他非流动资产 7111 7383 6845 6468 5926 资产处置收益 71 43 44 53 47 资产总计 57858 50603 61082 60840 70862