业绩短期承压，期待摩洛哥工厂放量

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1橡胶制品森麒麟（002984.SZ）买入-A(维持)业绩短期承压，期待摩洛哥工厂放量2025 年 9 月 5 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2025 年 9 月 4 日收盘价（元）：19.43年内最高/最低（元）：30.17/18.08流通A股/总股本（亿）：7.13/10.36流通 A 股市值（亿）：138.62总市值（亿）：201.25基础数据：2025 年 6 月 30 日基本每股收益(元)：0.65摊薄每股收益(元)：0.65每股净资产(元)：13.37净资产收益率(%)：4.85资料来源：最闻分析师：李旋坤执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com王金源执业登记编码：S0760525080001邮箱：wangjinyuan@sxzq.com事件描述8 月 30 日，公司发布《2025 半年度业绩公告》，2025H1 实现营业总收入 41.2 亿元，同比+0.2%；归母净利润 6.7 亿元，同比-37.6%；扣非归母净利润 6.7 亿元，同比-37.0%。其中，2025Q2 实现营业总收入 20.6 亿元，同环比分别+3.4%/ +0.4%；归母净利润为 3.1 亿元，同环比分别-45.8%/ -14.0%；扣非归母净利润为 3.1 亿元，同环比分别-44.4%/ -11.9%。事件点评2025 上半年产销略有下降，盈利能力短期承压。2025H1，公司完成轮胎产量 1557 万条，同比-3.21%；其中，半钢胎产量 1504 万条，同比-3.56%；全钢胎产量 52.9 万条，同比+7.72%。完成轮胎销售 1487 万条，同比-1.5%；其中，半钢胎销量 1437 万条，同比-1.65%；全钢胎销量 50 万条，同比+3.11%。盈利水平方面，2025H1 公司整体毛利率净利率分别为 24.60%/ 16.31%，同比分别-8.64/ -9.90 pct。其中，2025Q2 毛利率 26.45%，同环比分别-8.82 / +3.70pct；净利率 15.05%，同环比分别-13.70/ -2.51 pct，主要系关税和原材料成本变化。原材料成本大幅下降，预计 2025Q3 将形成正面影响。原材料方面，据我们统计，截至 2025 年 8 月 31 日，原材料价格指数 114.6，较 2024 年平均值下降 8.8%，其中 2025Q1/ 2025Q2/ 2025 三季度以来，原材料价格指数平均值分别为 131.5/ 112.8/ 112.2，环比分别-3.0%/ -14.2%/ -0.6%。原材料价格变化对轮胎企业销售毛利率往往存在约一个季度的滞后，主要系轮胎生产企业备有原材料库存，2025Q2 原材料成本大幅下降，预计 2025Q3 原材料成本下降将给公司带来正面影响。泰国工厂业绩短期承压，期待摩洛哥工厂放量。2025H1，森麒麟(泰国)实现营业总收入 26.2 亿元，同比+0.6%，净利润 4.3 亿元，同比-38.6%，主要系美国关税政策影响。公司第二座海外基地，摩洛哥工厂年产 1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目目前正处于产能爬坡阶段，2025 年将实现大规模投产放量。另外，公司持续平稳推进欧洲智能制造基地“西班牙年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”建设。投资建议预计公司 2025-2027 年净利润分别为 15.9/ 21.1/ 24.6 亿元，对应 PE分别为 13/ 10/ 8 倍。考虑摩洛哥工厂即将放量，有望贡献业绩增量，维持“买入-A”评级。风险提示公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2原材料价格波动、国际贸易摩擦、新项目不及预期、汇率波动等风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)7,8428,5119,15412,03913,627YoY(%)24.68.57.631.513.2净利润(百万元)1,3692,1861,5852,1142,460YoY(%)70.959.7-27.533.416.4毛利率(%)25.232.823.624.925.7EPS(摊薄/元)1.322.111.532.042.38ROE(%)11.616.210.712.713.1P/E(倍)14.79.212.79.58.2P/B(倍)1.81.51.41.21.1净利率(%)17.525.717.317.618.1资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产87148231100371171413319营业收入7842851191541203913627现金38941822307132135227营业成本586557166998904010130应收票据及应收账款11531243133420551781营业税金及附加2831304247预付账款7612090186127营业费用188157169223252存货14701763220528852837管理费用170216215295327其他流动资产21223283333633743346研发费用165197183247273非流动资产6935918796521059411061财务费用7-170-102-73-32长期投资00000资产减值损失-14-19-14-23-25固定资产55706308702377248245公允价值变动收益-54-2-9-14-11无形资产193188175170167投资净收益10529674858其他非流动资产11722690245427002649营业利润14712377171322872662资产总计1565017418196882230824379营业外收入11111流动负债17611850273734843579营业外支出13434短期借款050252931利润总额14712375171022852660应付票据及应付账款11421193147119951920所得税102189125171200其他流动负债619607124114601628税后利润13692186158521142460非流动负债21032074217322232056少数股东损益00000长期借款19621937203020821915归属母公司净利润13692186158521142460其他非流动负债140137143141141EBITDA19583000227329353383负债合计38643925491057075635少数股东权益00000主要财务比率股本7441035103510351035会计年度2023A2024A2025E2026E2027E资本公积50474589458945894589成长能力留存收益5434710384611024912346营业收入(%)24.