超声骨刀放量，海外业务表现亮眼

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 三友医疗(688085) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业联席首席分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 超声骨刀放量，海外业务表现亮眼 [Table_ReportDate] 2025 年 09 月 04 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 2.50 亿元（yoy+17.77%），归母净利润 0.37 亿元（yoy+2083.64%），扣非归母净利润 0.26 亿元（去年同期-0.02 亿元），经营活动现金流-0.08 亿元（较去年改善 736 万元）。其中 2025Q2 收入 1.33 亿元（yoy+6.11%），归母净利润 0.24 亿元（yoy+530.37%）。 点评： ➢ 超声骨刀放量增长，海外业务表现亮眼。2025 年上半年公司实现营业收入 2.50 亿元（yoy+17.77%），其中脊柱类植入耗材实现收入 1.59 亿元（yoy+10.65%），在国内带量集采政策执行背景下，保持稳健增长；有源设备实现收入 7870 万元（yoy+64.04%），其中国内超声骨刀仅刀头耗材实现销售额 4200 多万元，同比增长超 50%，未来随着公司积极推动各省市超声骨刀及配套耗材的物价目录准入，加速入院，叠加海外市场拓展，超声骨刀及配套耗材业务有望保持快速增长趋势。分区域来看，公司外销收入达 8640 万元（yoy+153.34%），其中 Implanet 公司实现收入 580.90 万欧（yoy+41.10%），美国市场的开拓取得重大进展，2025Q2 美国业务同比增长达到 444%，我们认为美国市场的突破为公司全球化布局打造了较好的标杆，助力提升公司的品牌影响力，未来依托 Implanet 平台，随着公司持续的市场投入，海外业务成长动能充沛。 ➢ 盈利能力显著增强，产品陆续获批，驱动公司长期增长。从公司盈利能力来看，2025H1 销售毛利率为 72.77%（yoy+4.64pp），销售净利率为 12.76%（yoy+12.21pp），盈利能力显著增强，我们认为主要是因为收入增长带来规模效益逐步凸显，且高毛利的有源设备业务收入占比提升（从 2024H1 的 22.62%提升到 2025H1 的 31.51%）。从产品矩阵来看，公司积极拓展脊柱椎体成形、射频消融、骨科生物材料及手术机器人等领域，公司脊柱产品“新型椎板固定板系统（定制）”通过备案审批，Implanet 先进的脊柱创新疗法 JAZZ 拉力带系列产品已成功引进国内并取得中国药监局的第三类注册证，联营企业春风化雨自行研发制造的新一代的机器人首创了多臂手术机器人技术，实现机器人与手术的卓越融合，我们认为未来公司产品陆续上市，有望给公司长期成长提供动力。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 5.84、7.43、9.35 亿元，同比增速分别为 28.8%、27.2%、25.9%，实现归母净利润为 0.96、1.51、2.03 亿元，同比分别增长 733.2%、58.2%、34.0%，对应 2025 年 9 月 3 日的股价，PE 分别为 90、57、42 倍。 ➢ 风险因素：市场竞争风险；境外市场拓展不及预期风险；技术创新能力风险。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 460 454 584 743 935 增长率 YoY % -29.1% -1.5% 28.8% 27.2% 25.9% 归属母公司净利润(百万元) 96 11 96 151 203 增长率 YoY% -49.9% -88.0% 733.2% 58.2% 34.0% 毛利率% 80.0% 71.3% 74.0% 74.9% 75.9% 净资产收益率ROE% 5.0% 0.6% 3.9% 5.9% 7.4% EPS(摊薄)(元) 0.29 0.03 0.29 0.45 0.61 市盈率 P/E(倍) 89.66 747.26 89.69 56.71 42.31 市净率 P/B(倍) 4.47 4.48 3.53 3.34 3.12 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 9 月 3 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 946 1,034 1,638 1,810 2,039 营业总收入 460 454 584 743 935 货币资金 654 403 936 1,034 1,182 营业成本 92 130 152 186 225 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 6 6 7 9 12 应收账款 62 73 81 95 114 销售费用 161 145 178 219 271 预付账款 4 9 11 12 14 管理费用 32 67 61 74 92 存货 177 246 278 336 394 研发费用 65 84 91 115 140 其他 49 302 333 333 333 财务费用 -16 -9 -11 -27 -30 非流动资产 1,315 1,273 1,235 1,244 1,250 减值损失合计 -12 -26 -10 -5 -5 长期股权投资 25 13 13 13 13 投资净收益 -23 2 3 4 5 固定资产（合计） 332 325 340 352 360 其他 36 15 13 17 21 无形资产 86 89 82 77 74 营业利润 120 21 111 181 245 其他 873 846 799 802 8