2025年中报点评：二季度盈利环比平稳，下半年新产能将有序释放

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年09月01日优于大市太阳纸业（002078.SZ）2025 年中报点评：二季度盈利环比平稳，下半年新产能将有序释放核心观点公司研究·财报点评轻工制造·造纸证券分析师：陈伟奇证券分析师：王兆康0755-819826060755-81983063chenweiqi@guosen.com.cn wangzk@guosen.com.cnS0980520110004S0980520120004证券分析师：邹会阳证券分析师：李晶0755-81981518zouhuiyang@guosen.com.cnlijing29@guosen.com.cnS0980523020001S0980525080003基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价15.36 元总市值/流通市值42924/42661 百万元52 周最高价/最低价16.53/11.58 元近 3 个月日均成交额247.59 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《太阳纸业（002078.SZ）-2024 年报点评：四季度盈利短期承压，期待产能释放驱动增长》 ——2025-04-10《太阳纸业（002078.SZ）-盈利一枝独秀，周期成长共舞》 ——2025-01-07《太阳纸业（002078.SZ）-2024 年三季报点评：三季度营收稳健，资产处置短期影响利润》 ——2024-11-07《太阳纸业（002078.SZ）-2024 年半年报点评：营收稳健，扣非利润增长较好，产能稳步推进》 ——2024-09-02《太阳纸业（002078.SZ）-2023 年年报点评：Q4 业绩高增，林浆纸一体化优势夯实》 ——2024-04-11二季度利润环比基本持平，盈利韧性较强。2025H1 公司实现收入 191.1 亿元/-6.9%；归母净利润 17.8 亿元/+1.3%；扣非归母净利润 17.6 亿元/-3.0%；其中 2025Q2 收入 92.2 亿元/-10.9%；归母净利润 8.9 亿元/+11.5%；扣非归母净利润 8.8 亿元/+1.8%。2025Q2 浆纸价格均延续下行趋势，公司单季度利润环比 Q1 基本持平，展现出较强的经营韧性与成本控制能力。H1 文化纸吨盈利略有承压，箱板纸与溶解浆盈利提升。2025H1 双胶纸、铜版纸、牛皮箱板纸与溶解浆收入同比为-14.8%/-4.9%/+0.4%/-9.1%，毛利率同比-2.4pct/-1.0pct/+1.1pct/+3.6pct，上半年公司基本保持产销平衡，收入下滑主要系受价格下跌影响；上半年公司吨纸、浆盈利基本保持稳定，其中 Q2 木浆价格持续回落，文纸价格与吨盈利也进入下行通道；箱板纸由于高端产品占比提升、市场持续拓展与原料美废价格回落而延续盈利改善趋势；兖州溶解浆搬迁北海和升级改造工作在 5 月完成，6 月已实现稳定运行，带来溶解浆成本下降。2025H1 公司持续聚焦降本增效，浆、纸产品单位综合能耗降低 3.3%，采购与物流成本实现大幅节降。Q3 文化纸预计仍偏弱整理，箱板纸提价正逐步落地。根据隆众资讯，1）文化纸方面，截至 8 月底，太阳双胶纸、铜版纸价格分别较 Q2 末-150 元/吨、-250 元/吨，预计 Q3 文化纸吨盈利仍有压力，近期海外浆厂 Suzano 宣布 9月亚洲价格上涨 20 美元/吨，浆价有上涨预期，预计文纸价格基本底部趋稳；2）箱板瓦楞纸方面，截至 8 月底，华南地区箱板纸、瓦楞纸价格分别较 Q2末+200 元/吨、+185 元/吨，纸厂涨价意愿较强烈，近期部分报价陆续落地，叠加 Q3-Q4 旺季有望修复需求，箱板纸行业吨盈利有望环比改善。下半年新产能将有序释放，山东基地新增 130 万吨浆纸项目。2025H2 是广西南宁基地项目的关键节点，一期高档包装纸生产线项目（PM11 和 PM12），二期年产 40 万吨特种纸、35 万吨漂白化学木浆与 15 万吨机械木浆，以及南宁园区年产 30 万吨生活用纸及后加工生产线二期项目预计将在 2025Q3-Q4陆续进入试产阶段；公司公告新增山东基地颜店厂区 70 万吨高档包装纸项目与 60 万吨漂白化学浆及碱回收等配套工程项目，产能扩张持续推进。风险提示：原料价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级考虑到公司新增产能主要在 2025Q4 陆续投产，叠加持续降本增效，公司显现出周期底部蓄力向上特性，上调盈利预测，预计 2025-2027 年归母净利润分别为 34.5/39.1/42.9 亿元（前值 33.6/39.5/41.4 亿元），同比增速11.4%/13.3%/9.7%，对应 PE=12/11/10 倍，维持“优于大市”评级。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)39,54440,72743,31347,23851,816(+/-%)-0.6%3.0%6.4%9.1%9.7%净利润(百万元)30863101345439124291(+/-%)9.9%0.5%11.4%13.3%9.7%每股收益（元）1.101.111.241.401.54EBITMargin10.2%10.8%11.1%11.3%11.2%净资产收益率（ROE）11.8%10.8%11.3%12.0%12.5%市盈率（PE）13.913.812.411.010.0EV/EBITDA10.99.99.88.88.0市净率（PB）1.651.501.411.321.25资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：公司营业收入及增速图2：公司单季营业收入及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速图4：公司单季归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司毛利率及净利率图6：公司单季度毛利率及净利率资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：公司销售费用率情况图8：公司期间费用情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理表1：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEPEG投资评级24A25E26E27E24A25E26E27E（25E）002078.SZ太阳纸业15.4429.21.11.21.41.513.812.411.010.01.1优于大市600966.SH博汇纸业5.269.90.10.20.20.340.232.723.818.01.1无评级600567.SH山鹰国际1.9102.3-0.10.10.10.1-23.426.720.818.71.4无评级600963.SH岳阳林纸4.478