港股牛市观察(三)：多数行业估值水平仍低于历史中位数

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 宏观经济|宏观专题 多数行业估值水平仍低于历史中位数 ——港股牛市观察(三) 2025年08月23日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 13 恒生指数今年涨幅可观，但是还没有突破历史前高，距离突破历史前高或仍有空间。从分行业的表现来看，今年涨幅最高行业是医疗保健业，其次是原材料业和资讯科技业。从成交额来观察非必需性消费和医疗保健业成交活跃。如果从 PE（TTM）的历史分位数来看，医疗保健业虽然今年涨幅最高，但是从估值的分位数来看，仍然仅高于公用事业。多数行业的 PE 都在历史50%分位数附近或者以下，明显高于历史 50%分位数的只有 3 个行业，分别是地产建筑业、综合企业和电讯业。 王博群 SAC：S0590524010002 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 13 宏观经济|宏观专题 glzqdatemark2 宏观专题 多数行业估值水平仍低于历史中位数 ——港股牛市观察(三) 相关报告 1、《9 月降息概率超 9 成——美国 7 月 CPI数据点评》2025.08.14 2、《新增非农下修或仍符合历史波动规律——美国 7 月非农就业数据点评》2025.08.05 扫码查看更多 ➢ 港股距离历史前高或仍有空间 恒生指数今年涨幅可观，但是还没有突破历史前高，距离突破历史前高或仍有空间。从长时间的历史数据上看，伴随着美联储政策周期的美元潮汐和恒生指数突破新高似乎存在某种相关性，美国维持低利率的时期有利于港股的突破，而美国强势加息吸引美元回流的时候，则可能引发阶段性的回调。美联储 9 月降息的概率超过 8 成，而今年降息 2 次或以上的概率也超过 8 成。美联储如果年内再次降息，对港股市场也可能构成进一步的支撑。 ➢ 非必需性消费和医疗保健业成交活跃 从分行业的表现来看，今年涨幅最高行业是医疗保健业，其次是原材料业和资讯科技业。从成交额来观察不同行业的交易活跃程度，成交占比显著上升的主要是非必需性消费和医疗保健业。金融业的交易额占比在 2025 年上半年明显上行，到7 月份触顶回落。成交额占比超过历史均值的有三个行业，分别是非必须性消费、医疗保健业和原材料业。成交额占比低于历史均值的前三行业则是资讯科技业、地产建筑业和金融业。 ➢ 多数行业的估值水平仍低于历史中位数 如果从 PE（TTM）的历史分位数来看，医疗保健业虽然今年涨幅最高，但是从估值的分位数来看，仍然仅高于公用事业。多数行业的 PE 都在历史 50%分位数附近或者以下，明显高于历史 50%分位数的只有 3 个行业，分别是地产建筑业、综合企业和电讯业。同时，几乎所有行业的股息率都在历史分位数的 50%以上，只有资讯科技业的股息率低于历史分位数的 50%。较高的股息率为股市提供了向下的安全垫。 风险提示：美国经济突然衰退的风险，特朗普政策随意性风险 2025年08月23日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 13 宏观经济|宏观专题 正文目录 1. 港股距离历史前高或仍有空间 ........................................ 4 1.1 离“突破”还有 30%空间 ....................................... 4 1.2 美联储降息或近在咫尺 ........................................ 5 2. 多数行业的估值水平仍低于历史中位数 ................................ 7 2.1 医疗保健业是今年涨幅最高的行业 .............................. 7 2.2 多数行业的估值仍不高 ........................................ 9 2.3 金融业离突破历史前高最近 ................................... 10 3. 风险提示 ......................................................... 11 图表目录 图表 1： 恒生指数和恒生指数的高点 ...................................... 4 图表 2： 恒生指数突破历史高点的当月回报率(%) ........................... 5 图表 3： 美联储不同会议上的利率概率分布(%) ............................. 6 图表 4： 有效联邦基金利率(%)和衰退 ..................................... 6 图表 5： 恒生指数突破当月涨幅和美联储政策周期 .......................... 7 图表 6： 恒生综合指数行业今年的涨幅(%) ................................. 8 图表 7： 恒生综合指数行业月成交额占比(%) ............................... 8 图表 8： 恒生综合指数重点行业月成交额占比变化(%) ....................... 9 图表 9： 恒生综合行业指数的估值水平(%) ................................ 10 图表 10： 恒生综合行业指数的股息率水平(%) ............................. 10 图表 11： 恒生综合指数行业距离历史前高的距离(%) ....................... 11 图表 12： 金融业突破历史高点的当月回报率(%) ........................... 11 图表 13： 地产建筑业突破历史高点的当月回报率(%) ....................... 11 请务必阅读报告末页的重要声明 4 / 13 宏观经济|宏观专题 1. 港股距离历史前高或仍有空间 恒生指数今年涨幅可观，但是还没有突破历史前高，距离突破历史前高或仍有空间。 1.1 离“突破”还有 30%空间 虽然目前恒生指数从低点已经显著反弹，今年也已经涨了超过 20%，但是距离突破前高还有约 30%的距离。 如果指数未能突破历史前高，那么从宏观层面而言，即便处于牛市，仍有众多投资者处于亏损状态，仅有部分投资者获利。这种所谓的“修复性牛市”（“修复牛”）的成色或许需要重新评估。在指数未能突破历史前高的情况下，从宏观角度审视，短期回报实际上更多只是收益的重新分配，即将亏损投资者的资金转移至盈利投资者手中，而整体而言，市场总收益或仍然是负值。当指数突破历史前高，形成“突破性牛市”（“突破牛”）时，从宏观层面来看，股市的上涨才能真正使大多数投资者获利，从而产生更为广