利率｜政策性金融工具的杠杆作用能放大吗？-财通证券

请阅读最后一页的重要声明！ 利率 | 政策性金融工具的杠杆作用能放大吗？ 证券研究报告 固收定期报告 / 2025.08.26 分析师 孙彬彬 SAC 证书编号：S0160525020001 sunbb@ctsec.com 分析师 隋修平 SAC 证书编号：S0160525020003 suixp@ctsec.com 联系人 许帆 xufan@ctsec.com 相关报告 1. 《信用 | 短久期高票息资产选什么？》 2025-08-25 2. 《信用 | 哑铃策略，关注二永交易》 2025-08-24 3. 《转债强赎后“末日轮”价格超涨？》 2025-08-24 核心观点 ❖ 投资端增速明显放缓，新型政策性金融工具“呼之欲出”，市场关注的是对基本面的托举作用，背后的关键是杠杆作用有多大？我们认为，今年的政策性工具的撬动作用很难超过 2022 年，一方面是优质项目可能更加紧缺，另一方面，化债还是财政工作重心，当前地方政府面临的不止是缺资本金，项目杠杆主体和融资限制也是制约。因此，静态来看政策性金融工具对社融的影响也仅仅是延缓下行节奏，央行仍然要支持性态度，债市不悲观。 ❖ 为什么推出新型政策性金融工具？政策性金融工具是“准财政”工具，为解决重大项目资本金到位难等问题，托举经济、延缓基建下滑速度。本轮规模为5000 亿元，后续也不排除进一步追加的可能。 ❖ 央行是否进行配套支持？ 我们预计本轮央行将通过 PSL 等结构性工具进行支持。 ❖ 投资范围包括哪些？本轮新型政策性金融工具的投向或与特别国债项目接轨，主要包含支持科技创新、扩大消费、稳外贸和交通水利等传统基建领域。 ❖ 杠杆作用如何？考虑 2022 年部分资金通过委托贷款形式体现，叠加对贷款的撬动作用，实际上政策性政策工具对社融的杠杆系数估计为 5.5 倍左右。我们预计本轮政策性金融工具有望将 2025 年社融同比从 8.3%抬升至 8.7%左右，节奏上，年内社融增速仍保持下行趋势，只是斜率趋缓。 ❖ 风险提示：数据统计或有遗漏；经济表现可能超预期；市场走势存在不确定性 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 内容目录 1 新型政策性金融工具的关注点 ................................................................................... 3 2 债市怎么看？ ........................................................................................................ 5 3 回顾 2015 年和 2022 年的政策性金融工具 ................................................................. 6 3.1 2022 年政策性开发性金融工具 .............................................................................. 6 3.2 2015 年专项建设基金如何运作？ .......................................................................... 7 4 风险提示 .............................................................................................................. 9 图表目录 图 1： 各地关于新型政策性金融工具的投向安排 ............................................................. 3 图 2： 新增委托贷款 .................................................................................................. 5 图 3： PSL 余额和环比变动 ........................................................................................ 5 图 4： 社融同比增速 .................................................................................................. 5 图 5： 2022 年 6-9 月债市复盘 .................................................................................. 6 图 6： 2015 年政金债余额同比和 DR007 ..................................................................... 6 图 7： 2022 年 DR007 和 10 年国债收益率 .................................................................. 6 图 8： 2019 年固定资产投资项目资本金比例调整 .......................................................... 7 图 9： 2015 年专项金融债和专项建设基金运作模式 ........................................................ 8 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 固收定期报告/证券研究报告 1 新型政策性金融工具的关注点 4 月 25 日，政治局会议首次提出“创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等”。 4 月 28 日，国新办发布会上，进一步明确“力争 6 月底前下达 2025 年‘两重’建设和中央预算内投资全部项目清单，同时设立新型政策性金融工具，解决项目建设资本金不足问题”。 地方积极谋划准备，重点支持新兴产业和基础设施项目。8 月 25 日，国家发展改革委投资所研究员吴亚平表示，新型政策性金融工具重点支持新兴产业和基础设施项目。8 月 19 日，湖北省咸宁市召开会议，专题研究 2025 年新型政策性金融工具项目储备申报工作，旨在加快把政策红利转化为发展动力。5 月 30 日，安徽省淮北市相山区召开的新型政策性金融工具融资项目调度会提出，将围绕工业、文旅、农业、城市建设四大板块精准谋划，聚焦园区基础设施、城市更新、城乡融合发展等重点领域梳理申报项目清单，为经济高质量发展提供有力保障。 图1： 各地关于新型政策性金融工具的投向