固收专题研究：2025公募REITs一级发行的八个特征

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 固收 2025公募REITs一级发行的八个特征 华泰研究 张继强 研究员 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com +(86) 10 6321 1166 王晓宇* 研究员 SAC No. S0570524070005 wangxiaoyu@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 8 月 26 日│中国内地 专题研究 核心观点 25 年 6 月底以来，REITs 市场受前期累积涨幅偏高、股市上涨分流资金、债券收益率上行、基本面承压、年中兑现收益等因素影响，REITs 回调，二级市场热度有所降温，但一级市场情绪仍火热，呈现出八个特征：供给放缓、资产丰富、认购比例低、上市涨幅高、战配难获取、网下无限售、监管估值压降幅度收窄、询价区间上限打开。往后看，一级项目仍具备相对性价比，认购比例预计维持低位，上市后涨幅或下降，打新收益可能呈现收敛趋势，打新策略更应关注基本面，新资产可能存在一定溢价。 一级项目具备稀缺性，供不应求，认购比例低，上市后涨幅可观 一级发行速度有所放缓，资产类型日趋丰富，REITs 具备稀缺性，认购比例较低，由于一二级之间存在明显的价差，上市后涨幅可观，多只首日即涨停，进一步降低了认购比例。一级发行价格方面，交易所反馈回复稿估值压降幅度收窄，询价区间上下限范围打开，认购价接近区间上限，预计后续上市涨幅将收窄。综合来看，认购比例预计维持低位，上市后涨幅或将有所收窄，打新收益预计呈现收敛态势。 一级投资者结构：战配额度难获取，限售期有延长，网下限售期解除 投资者方面，战配额度难获取，限售期从 1 年延长至 2-3 年，券商自营积极参与，其次是基金专户、保险资金，保险、产业资本等长期资金对延长限售期更谨慎。分底层资产类型来看，保险资金参与保租房、仓储物流、数据中心战配较多，券商自营对各类资产配置比例多在 15%以上，基金专户和私募基金对消费和数据中心参与较多，券商资管参与市政环保、保租房比例较高。网下部分限售期解除，保险资金超过券商自营成为第一大网下机构投资者，其次是信托计划（2.10%），券商自营下降幅度较大，可能更多通过战配的方式获取份额。 公募 REITs 打新收益测算 由于认购比例较低，存在较大额度的资金占用，我们用获配比例*上市后涨幅-资金成本测算打新收益。历史网下打新收益率的绝对数值多不超过0.5%，2025 年网下打新平均收益率为 0.25%，公众平均打新收益率仅为0.05%，呈现出来上市后涨幅较高，但认购比例过低，打新收益被稀释的现象。若想获得较高的打新收益，既需要较高的认购比例又需要较高的涨幅。公众打新收益率多数低于网下打新收益率，主要源于 1）公众认购比例多低于网下，存在更多的资金占用成本和更少的获配份额；2）公众存在 0.4%的认购费率。 往后看，一级市场还有哪些机会？ 规模上，预计到今年年底市场规模有望达到 2500 亿元，一级项目相比于二级仍具备性价比。打新收益预计呈现收敛趋势，未来参与一级打新，更需关注资产基本面的情况，尤其是对于公众投资者，存在认购费率，参与打新或更加谨慎。新产品方面，新资产类型没有存量项目作定价锚，市场可能会给予一定的估值溢价，可重点关注。 风险提示：REITs 发行进度不及预期、流动性风险。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 2025 公募 REITs 一级发行的八个特征 ......................................................................................................................... 3 （一）一级发行速度有所放缓 ....................................................................................................................... 3 （二）资产类型日趋丰富 .............................................................................................................................. 3 （三）认购比例低 ......................................................................................................................................... 4 （四）上市后涨幅高 ...................................................................................................................................... 4 （五）战配火热，限售期延长，券商自营积极参与 ....................................................................................... 5 （六）网下部分限售期解除，保险资金是第一大网下投资者 ........................................................................ 6 （七）交易所反馈回复稿估值压降幅度收窄 ................................................................................................. 7 （八）询价区间上下限范围打开，认购价接近区间上限 ............................................................................... 7 公募 REITs 打新收益测算 .......................................................................................................