利率择时策略研究系列之五：10年国债利率月度择时策略，模型更新与应用

证 券 研 究 报 告10年国债利率月度择时策略：模型更新与应用证券分析师：黄伟平 A0230524110002栾强 A0230524110003 2025.08.27——利率择时策略研究系列之五www.swsresearch.com证券研究报告2主要内容主要内容◼此前我们在报告《似曾相识燕归来：10年国债利率月度择时——利率择时策略研究系列之一》中，建立了基于历史相似度的量化预测模型，探索通过定量模型的方法对主观决策加以补充和验证。◼考虑到政策环境和市场特征的变化，我们对月度利率择时模型进行了更新：•丰富因子指标：增加外部压力、资产比价等维度的因子指标。•差异设置权重：针对不同类型因子指标赋予差异化权重。•修正季节处理：月份数字转化为弧度，实现月份数字头尾相近。•缩减历史区间：减少历史相似时期的搜索数量，注重当前与近期历史的可比性。◼模型依然保持时效性，月末即可计算预测下个月利率中枢的变化方向。◼新模型的预测方向胜率优于原模型：•2019.01-2025.07期间，新模型预测方向胜率达到68%•最近2年，2024.01-2025.07，新模型预测方向胜率达到74%•今年以来，2025.01-2025.07，新模型预测方向胜率仍能维持在71%•如果纳入当月利率趋势变化方向，实际模型表现好于胜率统计。这一点也体现在后面的策略回测效果上。风险提示：模型计算可能存在误差，指标选取可能不够全面，历史回测不代表未来www.swsresearch.com证券研究报告3主要内容主要内容◼模型预测失误样本复盘来看：•一方面，可能出现被预测月份发生超预期冲击的事件，导致预测失误的情况•另一方面，部分预测失误的月份，月内走势与判断方向仍较为吻合，仅中枢变动与预测方向不一致◼模型的不足之处主要在于，难以用于准确判断利率中枢的变化幅度。◼但从策略应用与回测来看，模型有助于增厚投资收益：•我们基于择时模型，设计了三类策略：•1）基础的择时策略，基于利率方向预测做长/短久期轮动；•2）择时&国债期货策略，在久期轮动基础上，增加国债期货的多/空头寸；•3）择时&杠杆策略，在久期轮动基础上，做多信号下增加杠杆。◼无论从收益率表现，还是从收益波动比、收益回撤比等风险评价维度，2019年以来的回测表明，择时策略方案都优于久期相对更长的比较基准。◼回测表明，考虑杠杆后的择时策略最高可以获得128bps年化超额收益，并且收益波动比、收益回撤比相对更优。风险提示：模型计算可能存在误差，指标选取可能不够全面，历史回测不代表未来主要内容1. 基于多维指标量化历史相似性2. 因子修正与模型更新3. 择时模型方向胜率改善4. 模型应用与策略回测5. 总结4www.swsresearch.com证券研究报告51.1 1.1 此前我们建立了历史相似度的量化预测模型们建立了历史相似度的量化预测模型◼此前我们在报告《似曾相识燕归来：10年国债利率月度择时——利率择时策略研究系列之一》中，建立了基于历史相似度的量化预测模型。◼立足点在于，历史阶段与当前对比，是债市分析常用思路。•定性比较分析较多，但基于基本面逻辑和市场逻辑的定量比较分析相对较少。•定量分析多见于对市场量价信息的数据挖掘。◼从经济环境和市场环境出发，探索与当前相似的历史阶段，判断下一阶段市场走势。经济特征市场环境其他要素因子选取：➢经济增长➢物价变化➢资金面➢市场现状➢季节性历史对比：T 期 特 征 因 子与历史比较，选 择 与 T 期 相似度高的若干期历史阶段。市场预测：使用与当前阶段相似度高的历史阶段的下一 期 ， 作 为T+1期的预测结果。预测目标：10Y 国 债 收 益率月度中枢的变化方向。资料来源: 申万宏源研究www.swsresearch.com证券研究报告61.2 1.2 市场新特征下，模型仍需迭代更新特征下，模型仍需迭代更新◼近期市场呈现出更多新特征，尤其资产比价效应起到重要影响。◼因此，我们在原模型基础上进行了更新修正：①因子选取：增加外部压力、资产比价等维度的因子指标。②权重差异：新增指标赋予差异化权重。③季节处理：月份数字转化为弧度，实现月份数字头尾相接。④历史区间：缩减搜索历史相似时期的区间，注重当前与近期历史的可比性。经济特征市场环境政策约束因子选取：➢经济增长➢物价变化➢资金面➢市场现状➢季节性➢外部压力➢权益市场历史对比：T 期 特 征 因 子与历史比较，选 择 与 T 期 相似度高的若干期历史阶段。市场预测：使用与当前阶段相似度最高的历史阶段的下一期，作为T+1期的预测结果。预测目标：10Y 国 债 收 益率月度中枢的变化方向。资产比价资料来源: 申万宏源研究主要内容1. 基于多维指标量化历史相似性2. 因子修正与模型更新3. 择时模型方向胜率改善4. 模型应用与策略回测5. 总结7www.swsresearch.com证券研究报告82.1 2.1 因子选取与权重取与权重◼选取环比变化意义的指标，具有中枢回归特征。•便于对比历史不同阶段。•避免指标本身的趋势性干扰。◼选取原则：•1）时效性强，下月初之前可以获得，便于在月初获得预测结果。•2）数量适宜，既避免数量太少、刻画不完整，也避免数量太多、有数据挖掘之嫌，况且同类数据之间本身就具有一定相关性。•3）认可度高，指标本身的代表意义较强、数据质量较高、获得广泛认可，具有较长时间连续性。因子选取与权重因子大类因子选取更新时效备注权重经济增长制造业PMI月末更新本身即是环比指标。1.00物价变化PMI出厂价格月末更新本身即是环比指标。1.00资金面DR007月均值月末更新一阶差分处理。1.00市场情绪10Y国债YTM月均值月末更新一阶差分处理。1.00季节性月份-转化为弧度，映射到单位圆上。0.25资产比价沪深300指数月末更新月度环比涨跌幅。0.25政策约束汇率压力月末更新即期汇率与中间价的差值。0.25物价前瞻南华工业品指数月末更新月度环比涨跌幅。0.25资料来源：申万宏源研究www.swsresearch.com证券研究报告92.1.1 1 因子选取：经济增长取：经济增长◼制造业PMI与工业增加值环比高度相关，具有一定领先性，可以作为刻画经济增长实际值的指标。资料来源: iFind，申万宏源研究。横轴为年份制造业PMI与经济基本面0.20.30.40.50.60.70.848.0048.5049.0049.5050.0050.5051.0051.5052.0052.5053.0016171819202122232425制造业PMI,%工业增加值季调环比,3MMA,%,右轴www.swsresearch.com证券研究报告102.1.2 2 因子选取：物价变化取：物价变化◼PMI出厂价格与PPI环比高度相关，可以作为刻画物价变化的指标。◼PPI环比与企业盈利基本面高度相关，并且有一定领先性。资料来源: iFind，申万宏源研究。横轴为年份物价与企业盈利资料来源: iFind，申万宏源研究。横轴为年份PMI出厂价格与物价.42.0044.0046.0048.0050.0052.0054.0056.0058.0060.00(.)(1.50)(1.00)(0.50)0.000.501.001.5