密尔克卫(603713)栉风沐雨二十余载，铸造民营危化品物流领先者-申万宏源

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 交通运输 2025 年 08 月 27 日 密尔克卫 (603713) ——栉风沐雨二十余载，铸造民营危化品物流领先者 报告原因：首次覆盖 买入（首次评级） 投资要点： ⚫ 伴随我国化工产能提升和化学品物流合规比例提升，预计我国第三方化学品物流市场规模长期增长。根据欧洲化学工业委员会（CEFIC）预测数据，预计 2030 年我国化学品销售额较 2020 年增长 95%。2020 年，我国危化品物流市场规模达到 2.05 万亿元。假设2020-2030 年间我国危化品物流市场规模增速与我国化学品销售额增速保持一致且 2030年我国第三方危化品物流渗透率达到美国现阶段水平（58%），届时，我国第三方危化品物流市场规模预计可达到 23186 亿元（20500*（1+95%）*58%）。 ⚫ 危化品仓储设施专业属性较强，既有仓储设施稀缺性显著。据中物联危化品物流分会统计，2021 年我国危化品仓储面积约 1 亿平方米，危化品仓储需求约 1.3 亿平方米，危化品高端仓储的需求缺口较大。供给侧来看，除了仓储设施供地收紧的因素，危化品仓库用地还涉及其他诸多因素，在与地方政府洽谈拿地环节难度巨大。密尔克卫作为第三方危化品物流领先者，产业生态布局完善，仓配网络优势显著。仓储设施方面，公司管理规模超过 75万平米，未来几年新投产仓储设施和新增储备土地不断增加。 ⚫ 危化品物流供应链数智化体系构建对于行业高质量发展鉴于危险化学品的特殊性，该产业互联网在危化品流通链条可视化方面的价值十分突出，符合政策监管及行业发展趋势，线上+线下共同赋能密尔克卫分销市场份额提升。 ⚫ 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025 年-2027 年净利润分别为 6.72 亿元、8.18 亿元、10.26 亿元，当前市值对应 PE 分别为 15X、13X、10X。从行业角度，选取以下三家同类 A 股上市公司作为可比公司，包括宏川智慧、永泰运和保税科技，从以上三家公司所经营的品类来看，均涉及化学品，与密尔克卫类似；宏川智慧液态危化品业务与密尔克卫固态危化品业务可比；永泰运危化品物流和仓储业务与密尔克卫可比；保税科技从事危化品仓储、运输业务与密尔克卫可比。2025E-2027E 三家可比公司平均 PE 分别为26X/21X/18X，高于密尔克卫 2025 年 PE 估值水平，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示：政策风险；安全运营风险；第三方危化品物流需求不及预期风险。 市场数据： 2025 年 08 月 26 日 收盘价（元） 65.51 一年内最高/最低（元） 66.75/41.28 市净率 2.3 股息率%（分红/股价） 1.08 流通 A 股市值（百万元） 10,359 上证指数/深证成指 3,868.38/12,473.17 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2025 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 28.39 资产负债率% 64.88 总股本/流通 A 股（百万） 158/158 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 严天鹏 A0230524090004 yantp@swsresearch.com 闫海 A0230519010004 yanhai@swsresearch.com 研究支持 范晨轩 A0230525070003 fancx@swsresearch.com 联系人 严天鹏 (8621)23297818× yantp@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2024 2025H1 2025E 2026E 2027E 营业总收入（百万元） 12,118 7,035 13,815 15,669 17,685 同比增长率（%） 24.3 17.4 14.0 13.4 12.9 归母净利润（百万元） 565 352 672 818 1,026 同比增长率（%） 31.0 13.1 18.8 21.8 25.5 每股收益（元/股） 3.45 2.22 4.25 5.17 6.49 毛利率（%） 11.4 11.5 11.6 12.2 12.8 ROE（%） 13.1 7.8 13.6 14.2 15.2 市盈率 18 15 13 10 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 08-2609-2610-2611-2612-2601-2602-2603-2604-2605-2606-2607-2608-26-50%0%50%100%(收益率)密尔克卫沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共27页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 2025 年-2027 年净利润分别为 6.72亿元、8.18 亿元、10.26 亿元，当前市值对应 PE 分别为 15X、13X、10X。从行业角度，选取以下三家同类 A 股上市公司作为可比公司，包括宏川智慧、永泰运和保税科技，从以上三家公司所经营的品类来看，均涉及化学品，与密尔克卫类似；宏川智慧液态危化品业务与密尔克卫固态危化品业务可比；永泰运危化品物流和仓储业务与密尔克卫可比；保税科技从事危化品仓储、运输业务与密尔克卫可比，2025E-2027E 三家可比公司平均 PE 分别为 26X/21X/18X，高于密尔克卫 2025 年 PE 估值水平。 关键假设点 不一样的分销（MCD）：公司作为第三方危化品物流领先企业，产业生态布局完善，仓配网络优势显著，未来通过服务赋能预计收入及利润将稳定增长，预计 25E-27E 营业收入增速分别为 18%/16%/15%，毛利率分别为 7.4%/7.5%/7.6%。 全球货代业务（MGF）：货代业务稳步增长，24 年营收及毛利率修复，预计未来将保持稳健增长态势，同时随着业务量增长，公司货代业务毛利率有望持续改善，预计25E-27E 营业收入增速分别为 15%/15%/15%，毛利率分别为 11%/12%/13.5%。 全球移动业务（MGM）：随着危化品业务量的增加，MGM 单吨物流成本有望降低，资产使用效率的提升、业务量和服务环节的增长有望驱动该业务毛利率持续增长，预计 25E-27E 营业收入增速分别为 18%/17%/15%，毛利率分别为 13%/14%/15%。 区域仓配一体化业务（MRW）：综合考虑仓库管理规模、租金水平、空置率等因素，预计 25E-27E 营业收入增速分别为 6%/10%/7%，毛利率分别为 45%/50%/50%。 区域内贸交付（MRT）：考虑汽车燃油价格有望趋稳且竞争格局逐渐优化，伴随业务量稳步增长，预计 25E-27E 营业收入增速分别为 3%/2%/2%，毛利率分别为10.5%/11%/12.5%。 有别于大众的认识 市场认为第三方危化品物流行业增速将放缓；市场认为密尔克卫“灵元素”平台的主要价值就是作为线上化