Q2实现扭亏，关注反内卷后续影响

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 中国国航（601111.SH）：Q2 实现扭亏，关注反内卷后续影响 2025 年 9 月 1 日 推荐/维持 中国国航 公司报告 事件：25 年上半年公司实现营收 807.57 亿元，同比增长 1.56%，归母净利润-18.06 亿元，较上年同期的 27.82 亿元减亏 35.11%。扣非后归母净利润-20.04亿元，较上年同期的-34.40 亿元减亏 41.76%。公司 Q1 与 Q2 分别实现归母净利润-20.44 亿元和 2.38 亿元，上半年亏损主要集中在 Q1，Q2 实现扭亏。 客收降幅在预期内，油价下降带动盈利回升：上半年公司实现客运收入 731.96亿元，同比增加 0.59 亿元，拆分来看，其中因运力投放上升而增加收入 24.63亿元，因客座率上升增加收入 13.61 亿元，因收益水平下降减少收入 37.65 亿元。公司客座率同比上升 1.43pct，收入客公里下降 4.88%至 0.5107 元/客公里。相比于去年明显的量升价降现象，今年上半年国航对价格端的约束有一定成效。虽然客收依旧下降，但我们认为主要系燃油成本下降以及国际航线占比提升导致客收下行，属于正常现象。 分区域看，公司国内航线运力投放同比下降 1.26%，客座率同比提升 2.17pct，客公里收益同比下降 6.23%。国际航线运力投放同比提升 16.7%，客座率同比提升 0.19pct，客公里收益同比下降 0.77%。相比来说，国际航线较国内航线表现更好。 成本方面，上半年单位 ASK 扣油成本 0.304 元，较去年同期的 0.293 元有所提升。但单位 ASK 燃油成本从去年同期的 0.158 元降至报告期的 0.137 元，特别是二季度油价降幅较大，带动了公司 Q2 盈利回升。 飞机引进较为谨慎，供给端预计维持低增长：上半年公司共引进飞机 9 架，退出飞机 5 架，上半年净增仅 4 架，飞机引进较为谨慎。公司 25 年计划引进飞机 47 架，退出 18 架，预计机队净增主要集中在下半年，当然也可能出现像前几年一样实际引进明显低于计划引进的情况。整体看预计公司机队增速维持较低水平。 国泰航空持续贡献投资收益：上半年公司投资收益 13.70 元，同比增加 1.67亿元，其中确认国泰航空投资收益 11.74 亿元，同比增加 1.06 亿元。 关注反内卷带来的后续影响：7 月以来，反内卷持续受到国家层面重视，8 月14 日，由中国航空运输协会牵头编制的《中国航空运输协会航空客运自律公约》正式发布，旨在引导行业高质量发展，积极维护公平有序的国内航空客运市场环境，保障消费者、经营者等各方合法权益。我们预计公约的出台将有效遏制市场乱象、规范经营行为，对行业的票价水平会有一定提振作用。 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 18.8，63.1 和 79.3 亿元，对应 EPS 分别为 0.11、036 和 0.45 元。我们看好反内卷对行业整体盈利水平的提振。公司作为我国的载旗航空公司，手握大量优质的国内国际航线，有望充分受益于机票价格改善带来的盈利弹性。我们维持公司“推荐”评级。 风险提示：民航政策变化；反内卷力度不及预期；油价汇率大幅波动等 公司简介： 公司是我国载旗航空公司，主要从事国际、国内定期和不定期航空客、货、邮和行李运输业务；国内、国际公务飞行业务；飞机执管业务；航空器维修；航空公司间业务代理；与主营业务有关的地面服务和航空快递；机上免税品；机上商品零售业务；航空意外保险销售代理；进出口业务。 资料来源：公司官网，同花顺 交易数据 52 周股价区间（元） 8.89-6.2 总市值（亿元） 1,317.36 流通市值（亿元） 878.68 总股本/流通A股（万股） 1,744,842/1,249,281 流通 B 股/H 股（万股） -/495,561 52 周日均换手率 2.32 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 021-25102904 caoyf_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480519050005 -19.1%-6.7%5.6%18.0%30.4%42.7%9/212/13/15/308/28中国国航沪深300P2 东兴证券公司报告 中国国航（601111.SH）：Q2 实现扭亏，关注反内卷后续影响 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 财务指标预测 指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 141,100.2 166,698.9 172,107.5 187,941.6 195,272.2 增长率（%） 166.74% 18.14% 3.24% 9.20% 3.90% 归母净利润（百万元） -1,046.4 -237.3 1,879.8 6,312.1 7,928.5 增长率（%） -97.29% -77.32% -892.15% 235.78% 25.61% 净资产收益率（%） -2.81% -0.53% 4.00% 11.83% 12.94% 每股收益（元） -0.07 -0.01 0.11 0.36 0.45 PE -107.86 -755.00 70.08 20.87 16.62 PB 3.29 2.92 2.80 2.47 2.15 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 东兴证券公司报告 中国国航（601111.SH）：Q2 实现扭亏，关注反内卷后续影响 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产合计 32335 40687 38330 46497 48539 营业收入 141100 166699 172107 187942 195272 货币资金 15628 22468 20852 28029 29603 营业成本 134015 158189 161781 173396 179279 应收账款 3183 3670 2358 2317 2140 营业税金及附加 367 374 516 564 586 其他应收款 0 4761 4915 5367 5576 营业费用 5333 6937 5680 5920 5956 预付款项 414 462 462 462 462 管理费用 5083 5485 5335 5638 5663 存货 3683 4225 4432 4751 4912 财务费用 7453 6767 5284 4710 4320 其他流动资产 3874 4961 5209 5469 5743 研