志邦家居：推进整家战略，巩固经营能力

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 志邦家居(603801) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 姜文镪 新消费行业首席分析师 执业编号：S1500524120004 邮 箱：jiangwenqiang@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 志邦家居：推进整家战略，巩固经营能力 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 29 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 半年报。公司 2025H1 实现收入 18.99 亿元（同比-14.1%），归母净利润 1.38 亿元（同比-7.2%），扣非归母净利润 0.87 亿元（同比-30.7%） ；2025Q2 实现收入 10.82 亿元（同比-22.3%），归母净利润 0.96 亿元（同比-5.5%），扣非归母净利润 0.51 亿元（同比-40.7%）。 点评： 推进整家一体化战略，全面拓展细分渠道：2025H1 公司继续推进整家一体化战略，产品端继续丰富品类并探索智能家居领域、渠道端则多头并进扩大流量以适应行业存量市场转型，此外海外市场亦带来明显增量：①经销&直营业务：2025H1 公司经销、直营业务收入为 7.68、5.25 亿元，分别同比-34.18%、+200.25%；2025H1 公司经销、直营业务毛利率为 29.64%、51.15%，分别同比-6.35pct、-18.10pct。经销业务主要采取全渠道、多品类战略，立足华东布局全国，拥有强大零售网络。直营业务则在国补政策带动下有显著增长，公司作为行业头部企业率先受益政策红利，带动零售渠道修复。②大宗业务：2025H1 实现收入 3.22 亿元，同比-46.86%；毛利率35.20%，同比-0.31pct。公司作为精装修交付中的橱柜、衣柜等品类供应商，为房企提供全面的战略服务体系，同时开拓创新业务领域。③海外业务：2025H1 实现收入 1.48 亿元，同比+70.69%；毛利率 28.59%，同比+3.38pct。以 BC 端双轮驱动，积极布局海外零售店的同时承包美国、加拿大、卡塔尔等多个国家标杆项目，执行出海战略探索市场增量。 坚定产品力领先战略，继续巩固经营能力：分产品看，2025H1 公司整体厨柜 / 定 制 衣 柜 / 木 门 墙 板 实 现 收 入 7.11/9.05/1.46 亿 元 ， 分 别 同 比-26.42%/-2.54%/+5.13%；毛利率为 36.78%/40.69%/14.92%，分别同比-1.99pct/-0.17pct/-2.28pct。截至 2025H1，整体厨柜/定制衣柜/木门经销门店数为 1302/1449/995 家，较 2024 年末-137/-186/+9 家。公司不断打造整家全空间、全品类、全价格带的产品体系和套系化新品，巩固市场竞争力和盈利能力。尽管定制家居行业整体承压，公司仍在逆境中巩固经营能力、提升产品品质，力争行稳致远。 利润率边际向好。2025H1 公司毛利率 35.97%（同比-0.72pct），归母净利率为 7.27%（同比+0.54pct）。费用率方面，2025H1 期间费用率为 29.72%（同比+0.28pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为17.62%/6.39%/5.47%（同比+0.76pct/-0.43pct/-0.40pct）。2025Q2 公司毛利率 38.84%（同比+2.47pct），归母净利率 8.87%（同比+1.58pct）。 营运能力略有承压。截至 2025H1 公司存货周转天数 45.21 天（同比+15.42天）、应收账款周转天数 33.51 天（同比+10.32 天）、应付账款周转天数 96.98天（同比+23.01 天）。2025H1 公司经营性净现金流-4.13 亿元（同比-1.56亿元。 盈利预测：我们预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 3.6/3.7/3.9 亿元， 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 对应 PE 为 11.9X/11.6X/11.0X。 风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 6,116 5,258 5,431 5,539 5,772 增长率 YoY % 13.5% -14.0% 3.3% 2.0% 4.2% 归属母公司净利润(百万元) 595 385 364 373 394 增长率 YoY% 10.8% -35.2% -5.6% 2.7% 5.5% 毛利率% 37.1% 36.3% 35.0% 35.2% 35.3% 净资产收益率ROE% 18.1% 11.3% 9.9% 9.6% 9.6% EPS(摊薄)(元) 1.37 0.89 0.84 0.86 0.91 市盈率 P/E(倍) 7.28 11.25 11.92 11.61 11.00 市净率 P/B(倍) 1.32 1.28 1.18 1.11 1.05 [Table_ReportClosing] 资料来源：ifind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 28 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 3,469 3,289 3,961 4,082 4,250 营业总收入 6,116 5,258 5,431 5,539 5,772 货币资金 863 799 1,225 1,196 1,175 营业成本 3,849 3,351 3,530 3,591 3,733 应收票据 21 23 24 23 22 营业税金及附加 56 61 52 53 55 应收账款 225 306 357 359 370 销售费用 890 854 869 897 935 预付账款 54 55 56 57 60 管理费用 295 281 288 294 306 存货 220 252 260 264 271 研发费用 319 265 272 277 289 其他 2,087 1,853 2,039 2,183 2,352 财务费用 -9 -2 1 -8 -6 非流动资产 2,918 3,426