业绩持续高增长，前端+后端协同发展

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 皓元医药(688131) 唐爱金 医药首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 贺鑫 医药行业分析师 执业编号：S1500524120003 邮 箱：hexin1@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 业绩持续高增长，前端+后端协同发展 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 29 日 [Table_Summary] 事件：2025 年 8 月 28 日，公司发布《2025 年半年度报告》。2025H1 公司实现营业收入 13.11 亿元，同比增长 24.20%；实现归母净利润 1.52 亿元，同比增长 115.55%；实现扣非净利润 1.41 亿元，同比增长 111.40%。单季度来看，2025Q2 公司实现营业收入 7.05 亿元，同比增长 27.99%；实现归母净利润 0.89 亿元，同比增长 66.59%；实现扣非净利润 0.82 亿元，同比增长 55.31%。 点评： ➢ 收入保持高速增长，盈利能力大幅提升。 从收入端来看：按照业务类型拆分，2025H1 公司前端业务（生命科学试剂）实现营业收入 9.04 亿元，同比增长 29.2%，后端业务（原料药和中间体、制剂）实现营业收入 3.99 亿元，同比增长 13.6%。按照区域分布拆分，2025H1 境内实现营业收入 7.42 亿元，同比增长 14.3%，境外实现营业收入 5.61 亿元，同比增长 39.8%。 从利润端来看：公司盈利能力大幅提升，主要得益于毛利率的提升。2025H1 公司整体毛利率 49.07%，同比增加 3.7pct；2025H1 公司销售费用率 9.93%，管理费用率 11.13%，财务费用率 1.29%，研发费用率8.92%，各项期间费用同比 2024H1 同期整体变动不大。 ➢ 前端业务：高增长+高盈利，持续稳定发展的压舱石。 2025H1 公司前端业务（生命科学试剂）实现营业收入 9.04 亿元，同比增长 29.2%，实现毛利率 63.0%，同比提升 3.5pct，累计完成订单数量 51.7 万个。按照产品类型划分：2025H1 分子砌块实现营业收入 2.58亿元，同比增长 24.1%，工具化合物和生化试剂实现营业收入 6.46 亿元，同比增长 31.4%。从产品端来看，公司持续推进新管线研发驱动产品矩阵扩容，同时积极调整产品结构和备库策略，截至中报公司累计储备生命科学试剂约 14.7 万种，其中工具化合物和生化试剂超 5.2 万种，分子砌块约 9.5 万种。从市场端来看，公司持续加强市场开拓力度，通过海外商务仓储物流中心和国内前置仓协同，以及“直销+经销”的模式构建覆盖全球的销售网络。 总结：2025H1 公司前端业务保持高速增长态势，盈利能力不断提升，现货 SKU 数量丰富，全球销售网络完善，我们认为前端业务是公司持续稳定发展的压舱石。 ➢ 后端业务：项目管线+订单储备，加速成长的助推器。 2025H1 公司后端业务（原料药和中间体、制剂）实现营业收入 3.99亿元，同比增长 13.6%，毛利率 17.8%。按照项目类型划分：2025H1创新药项目收入 2.46 亿元，同比增长 13.7%，截至中报承接创新药项目 966 个，其中临床前到临床 I 期 833 个，临床 II 期和临床 III 期 116 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 个，商业化阶段 17 个；2025H1 仿制药项目收入 1.54 亿元，同比增长13.4%，截至中报仿制药项目 419 个，其中小试项目 258 个，中试项目 44 个，验证批项目 34 个，商业化项目 83 个。截至中报公司原料药和中间体、制剂业务在手订单金额超 5.9 亿元，同比增长 40.1%。公司重点布局 ADC 方向，通过上海、马鞍山、重庆“三位一体”战略布局，构建覆盖 Payload-Linker 开发、抗体发现、偶联工艺优化至商业化生产的全链条闭环服务体系。2025 年上半年承接 ADC 项目数超 70 个，共有 14 个与 ADC 药物相关的小分子产品完成美国 FDA·sec-DMF 备案，参与 5 个 BLA 申报。 总结：公司后端业务项目管线初具漏斗效应，商业化项目不断增加，在手订单实现同比高增长，深度布局高景气 ADC 方向，我们看好后端业务是公司加速成长的助推器。 ➢ 人工智能大势所趋，公司深度前瞻布局 AI 制药平台 公司积极布局 AI 制药，以“小分子药物研发+AI 技术”为核心，致力于打造具有自主知识产权、技术领先的 AI 制药平台。具体来看，公司整合多种计算机辅助药物设计（CADD）和人工智能辅助药物设计（AIDD）算法，打造一站式药物筛选平台，快速识别潜在的药物候选分子，灵活支撑新药研发及新适应症探索应用场景，大幅提升药物研发的效率和成功率。公司不断拓展 AI 研发应用并前瞻性布局应用方向，围绕“AI+类器官+药物研发”开展深度产学研合作，致力于建设“AI算法+类器官模型+超大规模化合物库”三位一体的智能筛选系统，突破传统药物研发效率瓶颈，形成“基础研究-技术开发-成果转化-产业落地”的全链条体系。 总结：我们认为人工智能对传统行业的赋能是大势所趋，公司深度前瞻布局 AI 制药平台，有望引领行业高质量发展。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 27.53 亿元、33.45 亿元、40.21 亿元，归母净利润分别为 2.99 亿元、3.84 亿元、4.76 亿元，EPS（摊薄）分别为 1.41 元、1.81 元、2.24 元，对应 PE估值分别为 48.52 倍、37.82 倍、30.53 倍。 ➢ 风险因素：生物医药行业投融资不及预期的风险；地缘政治和关税不确定风险；行业竞争格局加剧的风险。 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 1,880 2,270 2,753 3,345 4,021 增长率 YoY % 38.4% 20.8% 21.3% 21.5% 20.2% 归属母公司净利润(百万元) 127 202 299 384 476 增长率 YoY% -34.2% 58.2% 48.5% 28.3% 23.9% 毛利率% 45.2% 48.0% 49.3% 49.2% 49.0% 净资产收益率ROE% 5.1% 7.0% 9.4% 10.8% 11.9% EPS(摊薄)(元) 0.60 0.95 1.41 1.81 2.24 市盈率 P/E(倍) 113.96 72.05 48.52 37.82 30.53 市净率 P/B(倍) 5.79 5.05 4.