业绩符合预期，泰它西普和RC28成功授权

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2025 年 08 月 26 日 证 券研究报告•2025 半 年报点评 当前价： 85.27 元 荣昌生物（688331） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 业绩符合预期，泰它西普和 RC28 成功授权 投资要点 西 南证券研究院 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001 电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.44 流通 A 股(亿股) 3.55 52 周内股价区间(元) 22.37-92.39 总市值(亿元) 464.15 总资产(亿元) 58.50 每股净资产(元) 4.18 相 关研究 [Table_Report] 1. 荣昌生物（688331）：业绩符合预期，泰它西普多项适应症有望落地 (2025-03-30) 2. 荣昌生物（688331）：财务指标持续向好，临床研究推进顺利 (2024-10-31) 3. 荣昌生物（688331）：收入符合预期，核心品种适应症持续拓展 (2024-08-20) [Table_Summary]  事件：公司发布 2025半年度报告，2025上半年实现营业收入达 11亿元（+48%），归属于上市公司股东的净亏损-4.5亿元，业绩符合预期。  核心产品持续放量，自免和肿瘤均准入超过 1000 家医院。泰它西普和维迪西妥单抗 2025 年持续放量。截至 2025 年 6 月 30 日，自身免疫商业化团队约 900人，已准入超过 1000家医院。肿瘤科商业化团队超 500人，已准入超过 1000家医院。  泰它西普成功授权，重症肌无力适应症上市。2025年 6月，公司将泰它西普有偿许可给 Vor Bio，Vor Bio获得在除大中华区以外的全球范围内开发和商业化的独家权利。荣昌生物及其全资附属主体荣普合伙将从 Vor Bio 取得价值 1.25 亿美元现金及认股权证，最高可达 41.05 亿美元的临床注册及商业化里程碑付款，以及高个位数至双位数销售提成款。7月 14日，公司收到 Vor Bio支付的4500 万美元首付款。泰它西普中国治疗重症肌无力适应症于 2025 年 5 月批准上市。海外治疗重症肌无力于 2024年 8月获首例患者入组，目前患者入组工作正在进行中。泰它西普治疗原发性干燥综合症(pSS)的 III 期临床试验于 2025年8 月达到主要研究终点。  RC28授权参天中国，维迪西妥单抗持续探索 UC、GC、BC及妇科肿瘤等适应症。2025年 8月，公司将 RC28-E 注射液有偿许可给参天中国，根据协议，荣昌生物将从参天中国取得 2.5亿元人民币的不可退还且不可抵扣的首付款，以及最高可达 5.2 亿元人民币的开发及监管里程碑付款和最高可达 5.25 亿元人民币的销售里程碑付款。维迪西妥单抗联合特瑞普利单抗一线治疗 HER2+尿路上皮癌的上市许可申请于 2025年 6月获得受理。维迪西妥单抗联合合替雷利珠单抗及 CAPOX对比替雷利珠单抗联合 CAPOX一线治疗 HER2低表达的晚期胃/胃食管结合部腺癌的随机对照 III 期研究正在患者招募。  盈利预测：随着泰它西普和维迪西妥单抗的持续放量，我们预计公司 2025-2027年营业收入分别为 22.1、29.5 和 42.6 亿元。  风险提示：研发进展不及预期风险、核心品种商业化进展不及预期风险、政策风险。 指标/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 1716.86 2210.46 2950.96 4261.19 增长率 58.54% 28.75% 33.50% 44.40% 归属母公司净利润（百万元） -1468.36 -890.70 -523.64 324.82 增长率 2.84% 39.34% 41.21% 162.03% 每股收益 EPS（元） -2.61 -1.58 -0.93 0.58 净资产收益率 ROE -73.93% -81.31% -91.57% 36.22% PE -32.73 -53.96 -91.78 147.95 PB 24.20 43.87 84.04 53.60 数据来源：Wind，西南证券 -50%0%50%100%150%200%250%300%24-0824-0924-1024-1124-1225-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-08荣昌生物 沪深300 荣 昌生物（688331） 2025 半 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：假设 2025-2027 年泰它西普在 SLE 市占率分别为 12.5%、13.5%和 14.5%，假设 RA 于 2025-2027 年市占率分别为 0.1%、0.15%和 0.2%。假设重症肌无力于 2025 年上市，2025-2027 年市占率为 5%、15%和 24%。假设干燥综合征于 2026 年上市，2026-2027年市占率为 4%和 8%。假设 IgA 肾病于 2027 年上市，2027 年市占率为 1%。综上，我们预计泰它西普 2025-2027 年收入为 13.6、19.8 和 27.9 亿元。 假设 2：假设 2025-2027 年维迪西妥单抗在 3 线胃癌市占率分别为 22%、25%和 23%，假设 2025-2027 年末线尿路上皮癌市占率分别为 54%、55%和 55%。假设乳腺癌伴肝转移适应症于 2025 年上市，2026-2027 年市占率为 4%和 8%。假设 1L HER2 阳性尿路上皮癌于 2027 年上市，2027 年市占率为 8%。假设末线尿路上皮癌和 1L 尿路上皮癌于 2027 年在美国上市，2027 年市占率为 4%，对应收入 0.93 亿美元。假设美国收入分成 20%，综上，我们预计维迪西妥单抗 2025-2027 年收入为 8.5、9.7 和 14.7 亿元。 随着泰它西普和维迪西妥单抗的放量，我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 22.1、29.5 和 42.6 亿 元 。 表：公司收入预测（亿元） 2024A 2025E 2026E 2027E 合计 17.2 22.1 29.5 42.6 泰它西普 预计 9.8 13.6 19.8 27.9 维迪西妥单抗 预计 7.4 8.5 9.7 14.7 数据来源：wind，西南证券 荣 昌生物（688331） 2025 半 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 资产负债表（百万元） 2024