业绩下滑，积极推进存量去化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年08月27日优于大市-保利发展（600048.SH）业绩下滑，积极推进存量去化核心观点公司研究·财报点评房地产·房地产开发证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价8.22 元总市值/流通市值98397/98397 百万元52 周最高价/最低价12.13/7.30 元近 3 个月日均成交额977.26 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《保利发展（600048.SH）-毛利率下行和资产减值拖累短期业绩》——2025-05-12《保利发展（600048.SH）-销售保持领先，负债结构稳定》 ——2024-08-21《保利发展（600048.SH）-业绩短期承压，土储持续优化》 ——2024-04-25《保利发展（600048.SH）-业绩承压，分红比例提升》 ——2024-01-23《保利发展（600048.SH）-业绩稳健，投资聚焦》——2023-10-30归母净利下降 64%。2025 上半年公司实现营业收入 1169 亿元，同比下降16.1%；实现归母净利润 27 亿元，同比下降 63.5%。因房地产项目结转规模下降，公司营业总收入同比下降；受行业和市场波动影响，结转项目盈利能力下降，相关利润指标相应同比下降。销售保持领先，推进存量去化。2025 上半年公司实现销售面积 714 万平方米，同比下降 25.2%；实现销售金额 1452 亿元，同比下降 16.3%，站稳行业龙头位置。上半年公司实现销售回笼 1448 亿元，综合回笼率 100%，同比提高 15 个百分点；当期销售回笼率 65.3%，同比提升 9 个百分点。上半年，公司 2021 年及以前获取的存量项目签约销售 394 万平方米，销售金额 514 亿元，占比达 35%；存量未开发资源则严格落实“以销定产”，新完成“调转换退”51 万平方米。2025 上半年，公司新增项目 26 个，位于北京、上海、杭州、西安、石家庄等核心城市，项目总地价 509 亿元，总计容面积 228 万平方米，环比 2024年下半年分别下降 8.6%、增长 7.0%；拓展金额权益比为 87%，稳定在近年较高水平。其中，8 个项目已首开销售，签约超 40 亿元；8 个项目挂钩存量土地置换或资金回收，加速存量问题化解。截至 2025 上半年末，公司待售项目计容面积为 5855 万平方米，较年初下降 403 万平方米。其中，增量项目待售计容面积约 894 万平方米，较年初下降 84 万平方米。可用现金较为充裕，财务稳健。截至 2025 上半年末，公司货币资金余额13856 亿元，占总资产比例保持在 10%以上，另有 593 亿元已售待回笼资金，未来可动用资金充裕。公司三年以上到期的有息负债占比 42.8%，较年初提升 3.2 个百分点；一年内到期有息负债占比 21.4%，较年初下降 2.9 个百分点。公司资产负债率 73.5%，扣除预收款的资产负债率为 63.3%、净负债率为 59.6%，期末综合成本 2.89%，融资成本进一步下降。投资建议：我们维持公司的盈利预测，预计公司 25、26 年的营业收入为2842/2723 亿元，归母净利润分别为 52/53 亿元，对应 EPS 分别为 0.43/0.44元，对应最新股价 PE 分别为 19.1/18.5X，维持“优于大市”评级。风险提示：房价下跌幅度超预期，公司毛利率不及预期，政策放松实际效果不及预期，销售复苏进度不及预期，公司财务风险超预期。盈利预测和财务指标202320242025E2026E2027E营业收入(百万元)346,894311,666284,240272,302275,842(+/-%)23.4%-10.2%-8.8%-4.2%1.3%净利润(百万元)120675001516453235447(+/-%)-34.2%-58.6%3.2%3.1%2.3%每股收益（元）1.010.420.430.440.46EBITMargin9.0%7.5%5.9%5.9%6.1%净资产收益率（ROE）6.1%2.5%2.7%2.9%3.1%市盈率（PE）8.219.719.118.518.1EV/EBITDA36.543.564.363.762.9市净率（PB）0.500.500.520.540.57资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2归母净利下降 64%。2025 上半年公司实现营业收入 1169 亿元，同比下降 16.1%；实现归母净利润 27 亿元，同比下降 63.5%。因房地产项目结转规模下降，公司营业总收入同比下降；受行业和市场波动影响，结转项目盈利能力下降，相关利润指标相应同比下降。图1：公司营业收入及增速图2：公司归母净利润及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理销售保持领先，推进存量去化。2025 上半年公司实现销售面积 714 万平方米，同比下降 25.2%；实现销售金额 1452 亿元，同比下降 16.3%，站稳行业龙头位置。上半年公司实现销售回笼 1448 亿元，综合回笼率 100%，同比提高 15 个百分点；当期销售回笼率 65.3%，同比提升 9 个百分点。上半年，公司 2021 年及以前获取的存量项目签约销售 394 万平方米，销售金额 514 亿元，占比达 35%；存量未开发资源则严格落实“以销定产”，新完成“调转换退”51 万平方米。2025 上半年，公司新增项目 26 个，位于北京、上海、杭州、西安、石家庄等核心城市，项目总地价 509 亿元，总计容面积 228 万平方米，环比 2024 年下半年分别下降8.6%、增长 7.0%；拓展金额权益比为 87%，稳定在近年较高水平。其中，8 个项目已首开销售，签约超 40 亿元；8 个项目挂钩存量土地置换或资金回收，加速存量问题化解。截至 2025 上半年末，公司待售项目计容面积为 5855 万平方米，较年初下降 403万平方米。其中，增量项目待售计容面积约 894 万平方米，较年初下降 84 万平方米。图3：公司销售面积及同比图4：公司销售金额及同比资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理可用现金较为充裕，财务稳健。截至 2025 上半年末，公司货币资金余额 13856 亿元，占总资产比例保持在 10%以上，另有 593 亿元已售待回笼资金，未来可动用资金充裕。公司三年以上到期的有息负债占比 42.8%，较年初提升 3.2 个百分点；一年内到期有请务必阅读正文之