业绩季度环比改善，盈利能力有望回升

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 开立医疗(300633) 投资评级 上次评级 [Table_Author] 唐爱金 医药行业首席分析师 执业编号：S1500523080002 邮 箱：tangaijin@cindasc.com 曹佳琳 医药行业分析师 执业编号：S1500523080011 邮 箱：caojialin@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 业绩短期承压，新品放量+招采回暖有望提振盈利能力 业绩增长承压，静待下半年招采回暖 内镜延续高增长趋势，盈利能力逐步提升 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 业绩季度环比改善，盈利能力有望回升 [Table_ReportDate] 2025 年 08 月 26 日 [Table_Summary] 事件：公司发布 2025 年中期报告，2025 年上半年实现营业收入 9.64 亿元（yoy-4.78%），归母净利润 0.47 亿元（yoy-72.43%），扣非归母净利润0.40 亿元（yoy-74.26%），经营活动现金流净额-2.50 亿元（yoy-1,756.17%）。其中 2025Q2 实现营业收入 5.34 亿元（yoy+0.17%），归母净利润 3896万元（yoy-44.65%）。 点评： ➢ 季度环比改善明显，25Q2 收入端恢复增长。2025 年上半年公司实现营收 9.64 亿元（yoy-4.78%），其中 Q1、Q2 分别实现营收 4.30 亿元（yoy-10.29%）、5.34 亿元（yoy+0.17%），随着国内医疗设备招采复苏，公司收入季度环比改善明显，并于 2025Q2 恢复正增长。分业务来看，2025H1 彩超业务实现收入 5.50 亿元（yoy-9.87%）、内窥镜实现收入 3.88 亿元（yoy+0.08%），我们认为主要是因为招标和企业报表端收入确认存在时间差。从招采情况来看，公司超声、内镜产品同比中标快速增长，我们预计随着医疗设备需求持续向好，公司业绩有望回归快速增长轨道。 ➢ 毛利率短期承压，新品放量有望驱动盈利能力回升。2025H1 公司销售毛利率为 62.08%（yoy-5.35pp），我们认为主要是受医疗设备招采中集采项目大幅降价所影响，此外，还处于市场拓展初期的外科、IVUS两大新业务线收入占比提升，对毛利率也有负向影响。就各项费用率来看，2025H1 公司销售/管理/研发费用率分别为 31.63%（yoy+5.33pp）/7.11%（yoy+0.91pp）/25.31%（yoy+4.36pp），公司持续保持较高的研发和销售费用投入，为未来发展蓄能。我们认为未来随着公司持续推动产品高端化发展，高毛利率的高端新产品如超声 80 系列、内镜HD650、微创外科 SV-M4K200 平台、V20i 集成式血管内超声诊断设备等持续放量，有望驱动盈利能力回升。 ➢ 盈利预测：我们预计公司 2025-2027 年营业收入分别为 23.18、27.97、33.42 亿元，同比增速分别为 15.1%、20.6%、19.5%，实现归母净利润为 3.34、4.79、6.08 亿元，同比分别增长 134.4%、43.6%、27.0%，对应 2025 年 8 月 25 日收盘价，PE 分别为 44、31、24 倍。 ➢ 风险因素：新产品研发不及预期；市场需求复苏不及预期；市场竞争情况超预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元) 2,120 2,014 2,318 2,797 3,342 增长率 YoY % 20.3% -5.0% 15.1% 20.6% 19.5% 归属母公司净利润(百万元) 454 142 334 479 608 增长率 YoY% 22.9% -68.7% 134.4% 43.6% 27.0% 毛利率% 67.7% 63.8% 62.0% 64.2% 65.2% 净资产收益率ROE% 14.4% 4.6% 9.9% 12.9% 14.6% EPS(摊薄)(元) 1.05 0.33 0.77 1.11 1.41 市盈率 P/E(倍) 32.52 103.77 44.27 30.84 24.29 市净率 P/B(倍) 4.70 4.75 4.40 3.98 3.55 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2025 年 8 月 25 日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2,625 2,975 3,265 3,771 4,401 营业总收入 2,120 2,014 2,318 2,797 3,342 货币资金 1,775 1,571 1,740 2,109 2,568 营业成本 685 729 882 1,001 1,165 应收票据 0 8 5 6 8 营业税金及附加 24 19 23 28 33 应收账款 174 212 224 264 318 销售费用 488 573 603 716 849 预付账款 55 36 49 58 65 管理费用 128 137 141 168 201 存货 531 653 752 834 938 研发费用 384 473 452 537 635 其他 90 495 496 500 505 财务费用 -45 -37 -32 -37 -48 非流动资产 1,146 1,338 1,360 1,334 1,304 减值损失合计 -51 -113 -20 -20 -20 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 -13 1 0 0 0 固定资产（合计） 420 493 569 616 639 其他 84 114 118 135 145 无形资产 165 156 149 140 132 营业利润 475 122 348 499 634 其他 562 690 643 577 533 营业外收支 -1 -1 0 0 0 资产总计 3,771 4,313 4,626 5,105 5,705 利润总额 474 120 348 499 634 流动负债 569 1,083 1,146