引入战略投资者增强产业协同，调价落地公司业绩有望稳健增长

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 陕天然气(002267.SZ) 投资评级 增持 上次评级 增持 [Table_Author] 李春驰 电力公用联席首席分析师 执业编号：S1500522070001 联系电话：010-83326723 邮 箱：lichunchi@cindasc.com 唐婵玉 电力公用分析师 化工行业： 执业编号：S1500525050001 邮 箱：tangchanyu@cindasc.com [Table_OtherReport] 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 邮编：100031 [Table_Title] 引入战略投资者增强产业协同，调价落地公司业绩有望稳健增长 [Table_ReportDate] 2025 年 8 月 26 日 [Table_Summary] 事件：8 月 25 日晚，公司发布 2025 年半年报，2025 年上半年，公司实现营业总收入 48.5 亿元，同比减少 1.47%；归母净利润 5.09 亿元，同比下降12.62%；扣非净利润 4.97 亿元，同比减少 4.12%。经营活动产生的现金流量为 5.27 亿元，同比增长 17.91%，基本每股收益 0.458 元。其中，2025Q2 公司实现营业收入 13.00 亿元，同比下降 7.33%，环比减少 63.40%；实现归母净利润 0.50 亿元，同比增长 65.91%，环比下降 89.01%。 2025H1 公司长输管网业务经营稳健，归母净利润同比下降主要由于城市燃气业务盈利下滑。分版块来看，2025 年上半年公司长输管网业务贡献营收32.31 亿元，同比增长 0.04%，占比 66.62%；贡献毛利 7.40 亿元，同比增长1.04%，占比 87.26%，毛利率 22.89%。城市燃气贡献营收 16.19 亿元，同比下降 4.35%，占比 33.38%；贡献毛利 1.09 亿元，同比下降 35.22%，占比12.84%。 点评： ➢ 引入中长期战略投资者，促进产业协同。陕西燃气集团与中交资本控股有限公司、陕西长安汇通资本管理有限公司于 2025 年 8 月 18 日分别签署了《股权转让协议》，拟通过协议转让方式分别向中交资本及汇通资本转让其持有的公司 77,845,281 股、66,724,527 股无限售流通普通股股份（合计 144,569,808 股，占公司总股本的 13%）以及由此所衍生的所有股东权益，每股转让价格为人民币 7.97 元。本次协议转让后，陕西燃气集团持有公司 51.43%股份，中交资本持有公司股份 7%，汇通资本持有公司股份 6%。本次引入积极股东有利于提升公司治理水平、助力企业进一步实现业务拓展和产业协同发展，达成战略转型或规模扩张等长远目标。 ➢ 展望未来，陕天然气为陕西省内核心燃气运营商，其长输管网作为区域垄断性稳定运营资产，有望为其构筑稳健的盈利基本盘。此外，公司的管输及城燃业务均具备一定的成长性，管输方面两条在建重大管线正在稳步推进，管输业务有望稳步增长；城燃方面，集团城燃资产有望陆续注入，为公司提供增长动能。公司为高分红标的，2020-2024 年分红比例保持 60%以上，未来有望维持较高分红比例。 ➢ 长输管网：两条重大在建管线有望注入气量增长动能；2025 年成本监审已落地，未来 3 年盈利有望恢复稳健增长。省内长输管线 3 年一调整，最近一次成本监审已于 2025 年 5 月落地，管道运输价格每立方米降低 3.86 分（实际按取整后 3.9 分/立方米调整），自 2025 年 6 月 1 日起执行。公司预计此次价格调整将综合导致公司 2025 年营业收入减少约 2.62 亿元，净利润减少约 2.23 亿元，本次价格下调幅度较大，主要因为调价延后近 1 年的时间，成本监审计算准许收益时将 2024 年（未 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 调整管输费）的收益一并计入，调价落地后，未来三年随着管道气量爬坡，公司盈利有望回归稳健增长轨道。截至 2024 年末，公司共有 20 余项在建工程，其中有两条重点在建管线，分别为铜川-白水-潼关天然气输气管道以及榆林至西安输气管道工程。设计输气能力分别为 9.6 亿方/年、116 亿方/年，以上两条管线完工后，公司的输气能力有望得到大幅提升，随着新建管线产能爬坡，公司长输管网业务有望稳步增长。 ➢ 城市燃气：依托省内气源及管输优势快速扩张，集团城燃资产有望稳步注入。近年来公司大力发展城燃业务，通过集团注入、市场化并购等途径获取城燃项目。2014-2024 年公司城燃售气量 CAGR 约 22.39%。截至2024 年，公司所属控股城市燃气企业 8 家，气源结构以省内气田为主，气源结构比较稳定，主要来自中石油长庆油田、延长集团气田，采购价格波动幅度相对较小。公司下游销售结构中居民用气占比大，近年来陕西省内顺价持续推进，当前仅西安进行居民用气调价，我们认为居民顺价有望持续推进，公司城燃购销价差有望得到进一步修复。 ➢ 公司重视股东回报，高股息率彰显投资价值。在 2020-2024 年期间，公司分红比例维持在 60%以上，其中 2022 年、2024 年均实施了中期分红。2024 年，公司向全体股东每 10 股派发现金红利 3.50 元（含税），加上中期每 10 股发放现金红利 1.00 元（含税），全年现金分红总额约 5 亿元（含税），占 2024 年归属于母公司所有者净利润的 69.12%，以 2024/12/31 收盘价计算，股息率为 5.6%。结合 2025 年上半年市场表现，假设公司分红比例仍维持 60%，以 2025 年 8 月 25 日收盘价计算，公司股息率有望达 4.6%。 ➢ 盈利预测与投资评级：公司为陕西燃气集团控股的陕西省大型天然气长输管道运营商，坐拥省内优质长输管网资产。长输管网业务的商业模式决定其盈利相对稳健、现金流情况良好，分红能力较强。公司现有长输管线产能爬坡，在建重点管线有望于 2026-2027 年投产，共同为公司业绩创造中长期成长性。此外，集团城燃项目也有望陆续注入，带动公司业绩增长。我们认为公司属于盈利稳健增长的高分红优质标的，调整陕天然气 2025-2027 年的归母净利润分别为 7.07 亿元、7.52 亿元、7.81 亿元，EPS 分别为 0.64 元、0.68 元、0.70 元；对应 8 月 25 日收盘价的 PE分别为 13.98X、13.14X、12.65X，维持“增持”评级。 ➢ 风险因素：管输费调价风险；陕西省天然气消费量增速不及预期；公司长输管网建设进展不及预期。 重要财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入(百万元)