公司改扩建项目多线推进，矿金产能或持续增长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 赤峰黄金（600988.SH）：公司改扩建项目多线推进，矿金产能或持续增长 2025 年 8 月 25 日 推荐/维持 赤峰黄金 公司报告 事件：公司发布 2025 年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入 52.72 亿元，同比增长 25.64%；实现归母净利润 11.07 亿元，同比增长 55.79%；基本每股收益+46.51%至 0.63 元/股。公司选矿能力持续提升、改扩建项目稳步推进，以黄金为主的多金属产量均维持增长，叠加公司生产效率的优化与黄金价格的中枢上行，公司业绩处于快速增长周期。 加强矿山勘探增储，资源潜力持续提升。公司在海内外持续加大矿山勘探与开发投入，不断增厚资源储量及提升增储潜力。国内方面，公司全面加大矿山勘探工作，吉隆、五龙、华泰三大金矿合计完成坑探工程 23995.2 米，钻探钻孔121 个，累计进尺 42061.36 米；瀚丰多金属矿完成坑探工程 4137 米，钻探钻孔 100 个，累计进尺 15332.18 米。海外方面，万象矿业 SND 项目首次发现大规模斑岩型金铜矿体，初步探明资源量为 1.315 亿吨，含金金属量 70.7 吨（品位 0.54 克/吨，回收率 88%），铜金属量 33.2 万吨（品位 0.25%，回收率88.5%），推动万象金资源量较 24 年底+146%，铜资源量较 24 年底+380%；金星瓦萨年度预计深部钻探量超额完成（累计地采钻探 3.3 万米，露采品位控制钻探 3.5 万米，全矿施工钻探工程 11.9 万米），Benso 区域新增 4 个采坑，F-Shoot 区域开拓工程即将完成，矿石储量具有较大开发潜力。 瓦萨矿石入选品位下降叠加雨季提前导致矿金产量下滑，瀚丰矿业投产推动多金属产量增长。由于雨季提前叠加海外金星瓦萨金矿矿石入选品位降低，公司矿产金产量略有下滑。报告期内，公司生产矿产金 6754.34 千克（同比-10.56%），销售 6764.89 千克（同比-10.92%），产销率为 100%。据 2025 年半年度报告，公司 2025 年度矿产金产量目标由 24 年年报公布的 16.7 吨下调至 16 吨（-4.2%）。从多金属产出观察，电解铜/铜精粉/铅精粉/锌精粉/钼精粉/稀土产品产量分别为 2798.45 吨/1187.64 吨/1847.70 吨/11419.44 吨/344.93吨/447.88 吨，同比分别变化+4.65%/ +39.76%/ +24.82%/ +90.93%/ +7.70%/不适用，翰丰矿业立山矿区下部采区建设完成推动公司多金属产量增长。 改扩建项目多线推进，矿金产能或持续增长。公司海内外七座矿山均有新增改扩建项目顺利推进中：1）吉隆矿业新增 6 万吨/年地下开采项目（包括阳坡西在内的一二采区，已完成初步设计与安全设施设计修订稿报审）和新建 6 万吨/年地下开采项目（五、六矿段，获核准批复，林草地手续进入市/自治区终审流程），新建尾矿库已进入二期防渗膜铺设阶段；2）五龙矿业 3000 吨/日生产线已实现正式投产，上半年采矿量达 40.52 万吨（24 年年开采能力仅为 10 万吨）；3）华泰矿业一采区 3 万吨/年产能建设项目的申报材料正在准备中，五采区基建工程进展顺利；4）锦泰矿业二期项目已取得采矿许可证，配套 78 万吨/年建设项目申报材料正在准备中；5）瀚丰矿业 66KV 变电站及输电线路建设项目与东风选矿厂 1200 吨/日改扩建项目已完成立项审批，立山尾矿库扩容项目已初步形成可研方案，立山与东风矿区充填系统及配套工程已确定总承包商；6）万象矿业卡农铜矿露天采矿工程启动建设，浮选柱技改完成带动后续自动化处理系统持续升级，尾矿储存设施二期扩建项目预计年内完成并投入使公司简介： 公司主营业务为黄金、有色金属采选及资源综合回收利用业务，主要通过下属子公司开展，贯彻“以金为主”的发展战略。子公司吉隆矿业、华泰矿业、五龙矿业从事黄金采选业务；子公司瀚丰矿业从事锌、铅、铜、钼采选业务；位于老挝的万象矿业目前主要从事金、铜矿开采和冶炼；位于加纳的金星瓦萨主要从事金矿开采业务。 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 未来 3-6 个月重大事项提示： 无。 资料来源：公司公告、东兴证券研究所 交易数据 52 周股价区间（元） 31.3-15.61 总市值（亿元） 462.18 流通市值（亿元） 404.66 总股本/流通A股（万股） 190,041/166,391 流通 B 股/H 股（万股） -/23,650 52 周日均换手率 4.44 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 52 周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：张天丰 021-25102914 zhang_tf@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480520100001 研究助理：闵泓朴 021-65462553 minhp-yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号： S1480124060003 -24.0%-3.7%16.6%36.9%57.2%77.5%8/2611/242/225/238/21赤峰黄金沪深300P2 东兴证券公司报告 赤峰黄金（600988.SH）：公司改扩建项目多线推进，矿金产能或持续增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 用；7）金星资源 DMH 露天矿配矿效率、矿石供给量有望进一步提升，FB 及ADK 矿区将适时启动露天转地下扩产项目。根据公司扩产规划，我们预计2025-2027 年公司矿产金权益产量或分别达到 17.01 吨、19.52 吨及 20.89 吨，2024-2027 年期间 CAGR 或为 11.3%。 公司克金成本上升，年内或有优化空间。公司综合/矿产金/电解铜/铜精粉/铅精粉/锌精粉/钼精粉/稀土产品毛利率分别由 24H1 的 39.50%/ 42.38%/ 10.23%/ 36.98%/ 58.13%/ 18.12%/ 15.60%/不适用变动至 25H1 的 48.10%/ 54.52%/ -60.96%/ 74.90%/ 54.21%/ 27.22%/ 32.30%/ -16.31%。受电解铜冶炼费用下降影响，公司报告期内电解铜业务呈现亏损，但综合毛利率由于多金属价格上行而持续优化。公司矿产金销售成本及全维持成本分别同比上升+11.8%及+34.28%至 319.06 元/克及 355.41 元/克。其中，国内矿山克金销售成本同比增长 6.49%至 179.92 元/克，万象矿业克金销售成本同比下降-3.84%至1432.58 美元/盎司，金星瓦萨克金销售成本同比上升+31.90%至 1702.61 美元/盎司。金星瓦萨成本变化较大，主要受以下三方面影响：1）可持续发展税率自 25 年 4 月起由 1%增至 3%，叠加金价上涨带动主营业务收入增加，公司资源税及可持续发展税同比增加；2）生产性钻探、掘进及采矿等前期投入运营成本增加；3）矿石入选品位降低，雨季提前导致产销量同比下降。考虑到前期投入大部分完成