碳化硅主驱模块加速放量，业绩稳定增长

证券研究报告：电子| 公司点评报告市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级增持 |调整个股表现2024-082024-112025-012025-032025-062025-084%13%22%31%40%49%58%67%76%士兰微电子资料来源：聚源，中邮证券研究所公司基本情况最新收盘价（元）29.38总股本/流通股本（亿股）16.64 / 16.64总市值/流通市值（亿元）489 / 48952 周内最高/最低价33.30 / 17.45资产负债率(%)44.3%市盈率226.00第一大股东杭州士兰控股有限公司研究所分析师:万玮SAC 登记编号:S1340525030001Email:wanwei@cnpsec.com分析师:吴文吉SAC 登记编号:S1340523050004Email:wuwenji@cnpsec.com士兰微(600460)碳化硅主驱模块加速放量，业绩稳定增长l事件公司发布 2025 年半年报，上半年实现营业收入 63.36 亿元，同比增长 20.14%；实现归母净利润 2.65 亿元，同比增长 1162.42%。l投资要点高门槛市场持续拓展，收入稳健增长。公司持续推出富有竞争力的产品，加大对大型白电、汽车、新能源、工业、通讯和算力等高门槛市场的拓展力度，上半年实现营业收入 63.36 亿元，同比增长20.14%。另一方面，公司通过积极扩大产出，子公司士兰集成 5、6 吋芯片生产线、子公司士兰集昕 8 吋芯片生产线、重要参股企业士兰集科 12 吋芯片生产线均保持满负荷生产，盈利水平进一步改善，子公司成都士兰（包括成都集佳）功率模块和功率器件封装生产线积极扩大产出，上半年实现归母净利润 2.65 亿元，同比增长 1162.42%。多款产品出货量加快，集成电路业务同比增长约 26%。上半年公司推出的电源管理芯片在汽车、大型白电、服务器、高端消费电子等客户端测试或已导入量产；32 位 MCU 营收同比增长约 60%，与公司丰富的功率器件、IPM 模块一起为白电及工业客户提供一站式服务；IPM模块在变频空调等白电整机上出货超过 1.23 亿颗，目前加快拓展车用市场，预计今后公司 IPM 模块的出货量还将保持较快增长；MEMS 传感器产品营收同比增加 10%，IMU 已接获多家国内智能手机厂商批量订单，上半年该传感器出货量增加了 2 倍以上，公司已在士兰集昕 8吋线上加大 MEMS 传感器芯片制造能力的投入，预计 2025 年下半年惯性传感器产品的营收将大幅增长。第Ⅳ代 SiC 功率模块即将上量，8 吋碳化硅年底通线。2025 年上半年，公司功率半导体和分立器件产品的营业收入达到 30.08 亿元，同比增长约 25%，其中应用于汽车、光伏的 IGBT 和 SiC（模块、器件）的营收同比增长 80%以上。在 IGBT 方面，公司应用于汽车主驱的 IGBT和 FRD 芯片已在国内外多家模块封装厂批量销售，并在进一步拓展客户和持续放量过程中，上半年公司 8 吋线、12 吋线 IGBT 芯片产能已满载，已安排技改资金进一步提升 12 吋线 IGBT 芯片产能。碳化硅方面，公司Ⅱ代 SiC-MOSFET 芯片生产的电动汽车主电机驱动模块出货量累计达 2 万颗，客户端反映良好，客户数量已持续增加，第Ⅳ代 SiC芯片与模块已送客户评测，基于第Ⅳ代 SiC 芯片的功率模块 2025 年下半年将会上量，目前士兰明镓已形成月产10,000片6吋SiC-MOSFET芯片的生产能力，6 月底士兰集宏已实现首台工艺设备搬入，预计今年四季度将实现 8 吋 SiC 大线通线。持续优化 LED 业务产品结构，经营性亏损有望降低。上半年，公司发光二极管产品的营收为 3.46 亿元，同比减少约 17%，其中子公司士兰明镓完成了 LED 芯片生产线资源的整合，产能利用率已提高到 90%，芯片累计出货量较去年同期增长 46%，并随着植物照明、安发布时间：2025-08-25请务必阅读正文之后的免责条款部分2防监控、mini 显示屏芯片等上量，产品结构进一步优化，下半年士兰明镓将进一步加强成本控制，提高投入产出效率，降低经营性亏损；子公司美卡乐因出口订单减少、国内市场竞争加剧，营收同比减少约30%，但美卡乐通过提质降本，保持了生产经营的基本稳定，下半年，美卡乐将充分发挥倒装产品优势，积极扩大市场份额，全年有望实现盈利。l投资建议：我 们 预 计 公 司 2025/2026/2027 年 营 业 收 入 分 别 为134.8/160.0/188.1 亿元，归母净利润分别为 6.2/8.7/11.8 亿元，给予“增持”评级。l风险提示：市场竞争加剧风险；下游市场需求不及预期风险；客户拓展不及预期风险，产能扩张不及预期风险。n盈利预测和财务指标[table_FinchinaSimple]项目\年度2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）11221134841599518808增长率(%)20.1420.1718.6317.58EBITDA（百万元）1516.393681.484204.194054.24归属母公司净利润（百万元）219.87616.64869.911183.20增长率(%)714.40180.4641.0736.01EPS(元/股)0.130.370.520.71市盈率（P/E）222.3679.2856.2041.32市净率（P/B）4.003.823.603.34EV/EBITDA29.5711.939.849.62资料来源：公司公告，中邮证券研究所[table_FinchinaSimpleEnd]请务必阅读正文之后的免责条款部分3[table_FinchinaDetail]财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2024A2025E2026E2027E主要财务比率2024A2025E2026E2027E利润表成长能力营业收入11221134841599518808营业收入20.1%20.2%18.6%17.6%营业成本9079107071262314729营业利润-106.5%1,060.2%41.1%20.0%税金及附加53637588归属于母公司净利润714.4%180.5%41.1%36.0%销售费用179214254299获利能力管理费用461554657773毛利率19.1%20.6%21.1%21.7%研发费用1034111913281561净利率2.0%4.6%5.4%6.3%财务费用202303030ROE1.8%4.8%6.4%8.1%资产减值损失-308000ROIC0.3%4.1%5.5%6.2%营业利润-10196713651638偿债能力营业外收入4000资产负债率44.3%40.3%39.8%39.0%营业外支出11000流动比率1.862.362.662.88利润总额-10796713651638营运能力所得税-83145205246应收账款周转率4.347.7723.3023.10净利润-2482211601392存货周转率2.383.716.206.28归母净利润2206178701183总资产周转率0.460.550