中国黄金国际(2099.HK)深度报告：甲玛铜矿增量%2b资产注入可期，高股息提供安全边际-东北证券

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 中国黄金国际(02099.HK) 工业金属/有色金属 [Table_Date] 发布时间：2025-08-09 [Table_Invest] 买入 上次评级： 增持 [Table_MarketHK] 股票数据 2025/08/08 6 个月目标价（港元） 100 收盘价（港元） 76.30 12 个月股价区间（港元） 28.40~76.30 总市值（百万港元） 30,246.37 总股本（百万股） 396 A 股（百万股） H 股（百万股） 日均成交量（百万股） 2 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 8% 48% 87% 相对收益 5% 39% 40% [Table_Report] 相关报告 《中国黄金国际（02099）：2024 年铜产量超预期，发布甲玛铜矿长期规划》 --20250103 《黄金：进攻的信号》 --20250804 《黄金：继续演绎关税+联储独立性扰动》 --20250728 [Table_Author] 证券分析师：曾智勤 执业证书编号：S0550520110002 021-20363251 zengzq@nesc.cn 证券分析师：黄佶扬 执业证书编号：S0550524100007 huangjy2@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 港股公司报告 甲玛铜矿增量+资产注入可期，高股息提供安全边际 ---中国黄金国际深度报告 报告摘要： [Table_Summary] 公司核心资产为西藏甲玛铜矿和内蒙古长山壕矿。1） 甲玛铜矿：100%股权，资源量 677 万吨铜+176 吨黄金。此前产量高峰 2021 年 8.6 万吨铜+3 吨黄金；2024 年产量 4.8 万吨铜+1.7 吨黄金。2）长山壕矿：96.5%股权。资源量 165 吨黄金。2024 年产量 3.4 吨黄金。将由露天开采转入地下开采，过渡期年产量 2.5 吨，2029~2030 年建成后平均年产金 2.8 吨。 甲玛铜矿扩产“三步走”，中期产能修复，远期想象空间巨大。1）第一步，维持现状：当前维持 3.4 万吨/日处理量，年产量约 6.5 万吨铜+2.2吨黄金；2）第二步，进一步修复产能：27H1 新尾矿库投入使用后，日处理量至少恢复至 4.4 万吨，另外公司计划将采矿证载规模扩至 5 万吨/日处理量，年产能或恢复至 8.5 万吨铜。3）第三步，进一步兑现资源潜力：按 6.5 万吨年产量，资源量可采年限高于 100 年，产量进一步扩张空间巨大。公司持续在八一牧场和则古朗北两个探矿区域积极开展地质勘探工作，公司预计 2026 年 4 月出具最新的探矿报告，甲玛矿区整体扩建规划研究已初步展开。 盈利修复后或回归高股息，安全边际充足。集团旗下 4 家上市公司均具备高分红传统，其中公司 2020-2022 年和 2024 年分红比例分别为 42.5%、37.0%、65.9%、50.6%，且承诺固定 30%基本股息+视情况派发特别股息。根据本报告盈利预测及 2025/8/8 股价，若保持 50%分红比例，公司2026~2027 年股息率有望分别达到 5.1%、6.5%。 集团 4 个优质矿山资产有望注入，金权益产量有翻倍空间。公司为中国黄金集团唯一海外上市旗舰，集团承诺海外资产优先注入中国黄金国际。目前中国黄金集团有 4 大海外铜金矿山，据集团公告测算规划权益产量1.0 万吨铜+6.3 吨黄金。若集团所持 4 个矿山权益全部注入，相较于公司已有规划（甲玛修复至 8.5 万吨铜+3 吨黄金，长山壕矿转地采后 2.8 吨黄金），公司铜、金权益产量将再增加 12%、112%至 9.5 万吨、12.0 吨。 盈利预测与投资建议：基于公司最新规划及成本表现，我们上调公司2025~2027 年归母净利预测至 3.29、3.90、4.94 亿美元，对应 PE 分别为12、10、8 倍。对标铜和黄金相关上市公司，给予 2026 年 13 倍 PE，对应目标价 100 港元/股，上调至“买入”评级。 风险提示：价格、产销量不及预期，盈利预测和估值模型不及预期等。 [Table_Finance] 财务摘要（百万美元） 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 459.43 756.65 1031.37 1099.40 1252.75 (+/-)% -58.42% 64.69% 36.31% 6.60% 13.95% 归属母公司净利润 -25.50 62.73 329.20 390.08 494.45 (+/-)% -111.45% 346.01% 424.77% 18.49% 26.76% 每股收益（美元） -0.06 0.16 0.83 0.98 1.25 市盈率 -66.50 33.23 11.78 9.94 7.84 市净率 0.99 1.18 2.01 1.83 1.64 净资产收益率(%) -1.49% 3.56% 17.08% 18.38% 20.86% 总股本 (百万股) 396 396 396 396 396 -40%-20%0%20%40%60%80%100%2024/8 2024/11 2025/22025/5中国黄金国际恒生指数 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 39 [Table_PageTop] 中国黄金国际/港股公司报告 目 录 1. 公司概况：中国黄金集团海外铜金上市平台 .................................................. 4 2. 甲玛铜矿产能扩大“三步走”，长山壕矿稳定运营 ........................................ 8 2.1. 甲玛铜矿产能将逐渐修复，进一步增储、扩建已在途 ....................................................... 8 2.2. 长山壕矿进入地采过渡期，2029 年前预计稳定运行 ........................................................ 14 3. 高股息有望回归，提供安全边际 .................................................................... 16 4. 集团 4 座境外铜金矿有望注入, 金权益产量有翻倍空间 ............................. 17 5. 铜、金有望中长期保持高景气，铜金价格中枢有望持续上行 .................... 20 5.1. 铜：矿山端老化+难有增量，新能源趋势支撑需求增速中枢 ........................................... 20 5.2. 黄金：