2025年8月小品种策略：关注市场配置力量回归节奏

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 固定固定收益收益 | 专题报题报告 研究结论 ⚫ 8 月小品种主线：关注市场配置力量回归节奏，逢高增持。债牛逻辑不变但市场进入对利空因素敏感的阶段，向后看整体环境不差但也有潜在扰动因素，预计修复之路可能并不顺畅，收益率震荡偏下行的概率较大。我们对下半年“股债双牛、股强于债”的预期不变，短期无重大潜在利空，走势主要取决于市场配置力量回归的节奏，毕竟刚经历过调整市场对流动性的诉求往往较高，这或是未来一段时间信用利差压缩的最大阻碍。8 月以来信用债短端已开始先行修复，正在进入调整后的配置窗口期，我们认为调整即买入机会，先从 2~3Y 左右开始增配信用仓位，判断 8 月中旬可能是潜在配置窗口期，届时可考虑是否再拉长久期。 ⚫ 企业永续债策略：8 月体现出超额收益的可能性较小，建议期限选择相对保守，以2~3Y 为宜，优先选择存量较大的主体。作为流动性偏弱的品种，其估值表现在短期冲击下相对平稳且略有滞后，如近期中低等级、中长久期城投永续品种利差就出现被动压缩现象，但反过来说在修复行情中永续债的表现就会相对平庸，市场更青睐先压缩高流动性品种的收益。当前城投 AA+级 5Y 永续品种利差剩余 13bp，重回今年低位、票息增厚不足，但产业和高等级城投的永续品种利差一直保持 10bp 左右的低位，无明显波动，故下沉的价值不大。我们认为在 8 月市场修复期，永续债体现出超额收益的可能性较小，需要等待市场将非永续债收益率压低、品种利差稍走阔后再介入或是更好时点，因此建议在期限选择上相对保守些，先配置 2~3Y 为宜，目前期限利差水平偏高可骑乘，且优先选择存量较大的主体。具体挖掘方向相比于7月初观点不变，城投选择优质区域不下沉，产业优先考虑如电力、建筑央企等存量较大的板块，煤炭、钢铁行业收益率更高适合负债端更稳定的机构。 ⚫ ABS 策略：同样预计 8 月缺乏机会，但 7 月以来流动性溢价增厚，为下一次进攻做好铺垫，当前可优先选择风险较小、底层资产标准化更高的 ABS。调整行情当中ABS 相比于城投的品种利差小幅震荡偏走阔，同时换手率也有所下滑，作为比永续债流动性更弱的品种，预计 8 月机会也相对有限。但不可否认的是，ABS 依然是目前稀缺的高利差品种，且 7 月以来流动性溢价有所增厚，可等待下一次进攻机会。具体挖掘方向与 7 月相同，相比于普通信用债风险依然值得关注，城投 ABS 安全边际相对充分，其中的收费收益权、保障房等类型 ABS 适合风险偏好较低的资管产品，债权类、CMBS 等需要视风险偏好和负债端稳定性按需挖掘，建筑大央企 ABS发行量较大、风险也相对可控，尤其是底层资产标准化更高的 ABS 市场或选择优先挖掘。 ⚫ 二永债策略：近期修复过程中表现优于普通信用债，但未来走势预计较为纠结，建议以交易为主、逢高增持，利息收入恢复征收增值税影响不大。在本轮回调中二永债同样体现出波动放大器的特征，目前相比于资金利率的差距虽有修复但仍处于今年偏高位置，约 15bp 左右。在修复过程中银行二永债表现相对好于普通信用债，且从换手率维度来看同样如此，尤其是二级资本债，只是收益率相比于前低还有一段距离。7 月底财政部宣布自 2025 年 8 月 8 日起新发金融债券的利息收入恢复征收增值税，老券也无“续发”概念，具备免税优势而受到市场追捧，或对未来新债发行形成一定压力，但预计影响幅度不大，主因投资者多以交易为目的而非持有积累利息收益。展望后市，二永债收益率走势可能继续较为纠结，修复到前低可能还需更强烈的利好催化，在波动行情中以交易为主可以逢高增持，期限也不必过长，底线控制在中部区域大城商行以及个别优质区域农商行，弱股份行中等久期也还有一定性价比。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS 发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 报告发布日期 2025 年 08 月 10 日 齐晟 qisheng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120001 徐沛翔 xupeixiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860525070003 转债合理回调，看多逻辑不变：可转债市场周观察 2025-08-04 信用债正在进入调整后的配置窗口期：信用债市场周观察 2025-08-04 北交所打新：适合“固收+”的低回撤增厚策略：固定收益市场周观察 2025-08-04 关注市场配置力量回归节奏 2025 年 8 月小品种策略 固定收益 | 专题报告 —— 关注市场配置力量回归节奏 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 8 月策略：关注市场配置力量回归节奏 ........................................................ 5 2 企业永续债 ................................................................................................. 7 2.1 一级市场：发行放量，融资成本环比全面下行 ............................................................. 7 2.2 二级市场：利差被动压缩，换手率再创新高 ................................................................ 9 3 金融永续及次级债 ..................................................................................... 11 3.1 一级市场：次级债发行量创年内新高，国有行融资活跃 ............................................. 11 3.2 二级市场：二级资本债月成交规模创自 2021 年以来新高......................................... 13 4 ABS .......................................................................................................... 16 4.1 一级市场：中短端融资成本下行 ................................................................................. 16 4.2 二级市场：长端估值调整压力显现，但信用利差收窄 ................................................ 17 风险提示 ...............