综合行业深度研究：A股十倍股复盘系列制造业篇，国产替代可能是一条挖掘优质成长股的脉络

行业研究 / 综合 / 证券研究报告 挖掘价值 投资成长 综合行业深度研究 A 股十倍股复盘系列制造业篇：国产替代可能是一条挖掘优质成长股的脉络 2025 年 08 月 12 日 【投资要点】  A 股 2016 年以来有 206 个十倍股。我们以特定标准选取 2016 年来十倍股（选取标准见正文），得到 206 个十倍股。十倍股中行业集中度较高，电力设备/医药生物/电子/食品饮料所占数量较多，分别为36/30/29/15 家；诸多行业分别仅有一家公司为十倍股。  十倍股形成的可能原因：行业景气度、核心竞争力、市场周期。1）高景气行业对十倍股的诞生具有至关重要的推动作用，当一个行业处于高景气周期时，市场需求旺盛，企业的营业收入和利润能够实现快速增长，为股价上涨提供了坚实的基础。2）公司核心竞争力是成为十倍股的重要支撑，优秀的管理层能够制定正确的战略规划，有效地组织和管理企业的生产经营活动，研发投入是企业保持创新能力和市场竞争力的关键。3）市场周期的波动也会对十倍股产生影响，熊市“赚业绩的钱”，牛市“业绩之外，再赚估值的钱”。在牛市期间，投资者的风险偏好增加，对成长型企业的关注度提高，这为十倍股的股价上涨提供了有利的市场环境。而在熊市期间，市场整体下跌，投资者的风险偏好降低，即使是茅台也主要表现为“抗跌”的防御属性。  另一种十倍股：制造业中游+需求快速增长。复盘发现十倍股中光伏逆变器与类光模块这两个行业具有诸多相似之处： 1）产业链中游，本质是高端集成：光伏逆变器与光模块均处于产业链核心中游位置，通过上游采购诸多原材料并且行业竞争相对分散，随后完成本质是集成的制造环节，这类公司可能可以凭借相对稳定的成本较快完成产能扩张；2）下游需求快速增长:光伏在 2020 年，光模块在 2024 年均迎来下游的快速增长；3）在需求快速增长前，已经在全球行业中具有竞争优势:光伏逆变器行业的阳光电源与锦浪科技，在需求快速增长前已是行业头部公司，竞争力不逊于欧洲厂商如 SMA，而光模块厂商中际旭创、新易盛、天孚通信等，同样在 AI 需求快速增长前已在一定程度上完成卡位，在全球产业链中具有优势。我们认为上述两个行业诞生的十倍股，看似偶然，实则是背靠中国丰富产业链下的必然，而未来 A 股的制造业中游也可能诞生大量随着下游需求快速增长而迎来业绩快速增长的制造业中游公司。 【配置建议】  前文从回顾 A 股十倍股开始，从多个侧面寻找 A 股十倍股的共性，希望寻找潜在投资机会。我们认为，国产替代可能是一条挖掘优质成长股的脉络，以“中国制造 2025”为代表的一系列政策的出台，为国产替代提供了有力的支持；各行业中优质公司值得关注。 中性（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：王舫朝 证书编号：S1160524090005 证券分析师：武子皓 证书编号：S1160524120007 相对指数表现 相关研究 -10%8%26%44%62%80%2024/82025/22025/8综合沪深300敬请阅读本报告正文后各项声明 2 综合行业深度研究 【风险提示】  产业发展进度不及预期；  各类商品价格波动；  关税不确定性。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 综合行业深度研究 正文目录 1. A 股 10 倍股的历史回溯与特征剖析 ............................................................ 5 1.1. 2016 年来 A 股十倍股全景扫描 ................................................................ 5 1.2. 管中窥豹：部分十倍股形成的因素 .......................................................... 7 1.2.1. 行业景气度的驱动 ................................................................................ 7 1.2.2. 公司核心竞争力的支撑 ......................................................................... 9 1.2.3. 宏观环境与市场周期的影响................................................................ 14 1.2.4. 中国制造业的代表：制造业中游+需求快速增长 ................................ 18 2. 展望制造业：国产替代可能是一条挖掘优质成长股的脉络 ...................... 26 2.1. 政策背景与战略意义 .............................................................................. 27 2.1.1. 政策支持的脉络梳理 .......................................................................... 27 2.1.2. 国产替代对国家经济安全的重要性..................................................... 27 2.2. 国产替代重点领域及部分代表公司 ........................................................ 28 2.2.1. 国产替代 1：高端制造领域（工业机器人&数控机床） ..................... 28 2.2.2. 国产替代 2：医疗设备领域（影像设备） .......................................... 30 2.2.3. 国产替代 3：算力硬科技领域（高端处理器） ................................... 32 2.2.4. 国产替代 4：代工制造业高端化（PCBA） ....................................... 32 3. 投资建议 ................................................................................................... 36 4. 风险提示 ................................................................................................... 36 图表目录 图表 1： “十倍股”中最高价/最低价倍数排名前 20 公司 ................................ 5 图表 2： 十倍股行业集中度较高 ..........