策略专题报告：牛市的10大规律

牛市的10大规律——策略专题报告证券研究报告2025年08月01日胡国鹏(证券分析师)袁稻雨(证券分析师)S0350521080003S0350521080002hugp@ghzq.com.cnyuandy@ghzq.com.cn请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M沪深3002.8%7.5%18.6%最近一年走势相关报告《牛途在望——2025年下半年策略*袁稻雨，胡国鹏》——2025-07-31《资本开支视角下的科技股投资机会*袁稻雨，胡国鹏》——2025-07-08《美元寻锚之路：去杠杆，减敞口，再平衡*胡国鹏，袁野，袁稻雨》——2025-06-22-10%-3%5%12%20%27%2024/08/012024/10/012024/12/012025/02/012025/04/012025/06/012025/08/01沪深300请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3本篇报告主要从大势、风格和行业维度总结牛市的十大规律。u 大势：主要总结：沪深300高点基本一致；五年规划交替前后容易产生大级别行情；股权风险溢价的水平；股息率的阈值；估值行情的阶段；业绩确认的时间六大规律。u 风格：主要围绕先进制造和成长科技是领涨风格；中盘崛起；基金重仓的回归进行规律探寻。u 行业：聚焦牛市的领涨行业。u 风险提示：全球经济波动超预期；美国关税和货币等政策的不确定性；中国宏观经济政策超预期变化；通胀显著超预期；AI产业进展不及预期；相关测算可能存在偏差；资本开支计划在实际过程中存在变化风险；部分数据发布更新频率较慢难以反映最新现状。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录p 牛市的10大规律：大势p 牛市的10大规律：风格p 牛市的10大规律：行业p 风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5资料来源：Wind、国海证券研究所图表：三轮大牛市沪深300高点均达到5300-5800点区间，2008-2009年、2017-2018年略低Ø 过往三轮级别较大的牛市（2005-2007、2014-2015、2019-2021），沪深300高点均达到5500点附近，考虑到冲顶阶段的情绪不同，上下浮动在378点左右。Ø 本轮情况：沪深300从2024年2月6日至2025年7月30日涨幅在25%左右，如果沪深300从7月30日收盘点位上涨至5500点，则涨幅空间在32%左右。注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6资料来源：Wind、国海证券研究所图表：上一个五年规划的收官年和下一个五年规划的开启年，容易产生较大级别行情Ø 过往四轮牛市（2005-2007、2009-2010、2014-2015、2019-2021）时间节点，往往和五年规划的交替有关，严格来讲，牛市的开启有可能更早，比如2009、2014、2019以及2024年，但只要不透支较大涨幅，在上一个五年规划的收官年和下一个五年规划的开局年，容易产生较大级别行情。Ø 本轮情况：2024年牛市开启，2025年是“十四五”收官之年、2026年是“十五五”开局之年，若重演历史规律，2025-2026年有机会成为牛市的主升浪。注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7资料来源：Wind、国海证券研究所图表：牛市中的股权风险溢价往往会逼近甚至低于0Ø 股权风险溢价=1PE-r，衡量股债比，在2007、2009、2015年的牛市一度低于0，对应极度乐观的估值水平；而在2010、2017和2020年基本在1%左右。Ø 本轮情况：2025年7月30日万得全APE(TTM)21倍左右，假设十年期国债收益率水平维持在1.75%/上升到2%，股权风险溢价回到1%，估值抬升空间为76%/61%。如果股权风险溢价回到0，估值抬升空间为176%/142%。意味着全A指数还有至少60%的涨幅。注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8资料来源：Wind、国海证券研究所图表：沪深300股息率往往会在牛市中达到1.5%左右的水平Ø 过往四轮牛市（2005-2007、2009-2010、2014-2015、2019-2021），沪深300股息率往往能达到1.5%左右的水平，2005-2007年可以到0.5%左右。Ø 本轮情况：2025年7月30日沪深300股息率2.8%左右，分红不变的前提下，如果到1.5%，指数有85%左右的上涨空间；如果到0.5%，上涨空间将明显放大。注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9资料来源：Wind、国海证券研究所（注：万得全A指数估值采用PE(TTM)）图表：过去四轮牛市估值行情结束之后指数基本见顶Ø 过往四轮牛市（2005-2007、2009-2010、2014-2015、2019-2021），市场估值见顶之后，指数基本见顶，核心原因是市场乐观时的估值会计入后续业绩向好的预期。仅2009-2010年和2019-2021年存在1年左右时滞，但涨幅已经相当有限，估值见顶之后市场的结构性机会以产业驱动为主。Ø 本轮情况：估值未见顶，万得全A指数2025年7月30日的估值水平到2021年初估值也还有19%左右的空间。注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明10资料来源：Wind、国海证券研究所（注：市场指上证指数，估值采用PE(TTM)，ROE对应全部A股，净利润同比指全部A股单季度归母净利润同比，工业企业利润采用规模以上工业企业利润总额累计同比）图表：业绩、估值和指数表现的几个时间节点Ø 2005-2007年和2019-2021年的牛市，业绩拐点早于估值见顶时间，即存在业绩估值双击的阶段。2009-2010年和2014-2015年的牛市，业绩拐点晚于估值见顶时间，工业企业利润拐点略领先上市公司业绩，可以作为先行指标。Ø 本轮情况：ROE拐点截至2025一季度还未确认，业绩同比增速Q1转正，工业企业利润6月同比增速仍为负，目前仍是估值行情的阶段。牛市阶段市场见顶时间估值见顶时间ROE拐点业绩同比增速拐点（净利润同比）工业企业利润拐点2005-20072008/1/142007/10/162006Q32006Q32006M52009-20102010/11/112009/8/42009Q32009Q32009M52014-20152015/6/122015/6/122016Q42016Q12016M22019-20212021/12/132021/2/192020Q32020Q32020M62024-2025年7月30日--未确认2025Q1小幅转正仍为负注：本轮情况起止时间为2024年2月6日-2025年7月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明11目录p 牛市的10大规律：大势p 牛市的10大规律：风格p 牛市的10大规律：行业p 风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12Ø 过