自主品牌势能延续，海外布局领先行业

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：农林牧渔 | 公司点评报告 股票投资评级 买入|维持 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 58.72 总股本/流通股本（亿股） 3.04 / 3.04 总市值/流通市值（亿元） 179 / 179 52 周内最高/最低价 72.24 / 18.67 资产负债率(%) 41.2% 市盈率 43.82 第一大股东 烟台中幸生物科技有限公司 研究所 分析师:蔡雪昱 SAC 登记编号:S1340522070001 Email:caixueyu@cnpsec.com 分析师:杨逸文 SAC 登记编号:S1340522120002 Email:yangyiwen@cnpsec.com 中宠股份(002891) 自主品牌势能延续，海外布局领先行业 ⚫ 事件 公司 2025 年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润24.32/2.03/1.99 亿元，同比 24.32%/42.56%/44.64%。公司单 Q2 实现营业收入/归母净利润/扣非净利润 13.31/1.12/1.11 亿元，同比23.44%/29.79%/32.32%。 ⚫ 投资要点 上半年公司境内业务延续高增趋势、境外业务在关税压力下仍实现稳健增长。分产品，25H1 宠物零食/主粮/用品及其他分别实现收入15.29/7.83/1.19 亿元，同比+6.37%/85.79%/23.12%，境内/境外业务分别实现收入 8.57/15.75 亿元，同比+38.89%/17.61%。目前顽皮 3 个系列对应不同客群，卡位不同价格带，25 年主推高鲜肉主粮小金盾鲜肉粮，618 预售表现突出、是顽皮今年增量的主要来源，从上半年销售情况来看全年目标可破亿。经典系列产品结构占比提升带来营收增量，新品高汤鲜肉在线下渠道实现突破。领先品牌今年以来增长势头不减，下半年将开展与武林外传的联名活动，并会推出年度迭代新品。 境内外毛利率持续提升，在汇兑损益、股份支付等影响后净利率仍同比攀升。2025年上半年公司毛利率/归母净利率为31.38%/8.35%，分别同比 3.4/1.07pct，剔除股份支付费用（共计约 1700 万）后上半年经营性净利润约为 2.17 亿、表观增速超 50%，经营性净利率约为8.9% ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为12.22%/6.08%/1.92%/0.1%，分别同比 1.03/1.94/0.38/-0.24pct。25Q2 ， 公 司 毛 利 率 / 归 母 净 利 率 为 30.97%/8.41% ， 分 别 同 比2.89/0.41pct ； 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为12.91%/6.02%/1.75%/-0.11%，分别同比 1.07/2.67/0.33/-0.19pct。上半年行业具备成本红利、叠加较多新品推出（试吃装拉新确认于成本）综合带动境内业务毛利率稳健提升。境外出口业务在美国关税影响下仍保持双位数稳定增长，且境外毛利率同比提升 4.04 个百分点至 27.95%，为近年来新高，主因公司全球供应链布局（东南亚、美国、加拿大）下积极应对关税事件、内部供应链进行调配、确保订单较好交付，同时更多订单由盈利水平更高的美国和加拿大工厂生产，供应链结构变化导致境外业务毛利率、净利率提升。 25H2 有望延续境内外高速增长态势，全球供应链部署基本完成，海外产能有节奏释放、积极应对关税风险。随着自主品牌表现全面超预期，小金盾系列爆品打造成功，预计下半年国内市场仍将保持高速增长。海外出口业务最大关税压力过去，近期关税政策趋于平缓、且公司墨西哥工厂建成即将投产，从海外产能角度来看，美国工厂技改已于去年年底完成，加拿大二期工厂也将于下半年投产，美国二期工-15%15%45%75%105%135%165%195%225%255%2024-082024-102024-122025-032025-052025-08中宠股份农林牧渔发布时间：2025-08-07 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 厂或于明年建成，预示着公司进一步深化在美墨加地区的产能布局，形成产地稀缺性与成本可控双重护城河。 ⚫ 盈利预测与投资评级 根据上半年业绩情况及全年积极展望，我们上调 2025 年-2027 年营 业 收 入 预 测 至54.48/65.52/77.83亿 元 （ 原 预 测 为53.47/63.32/74.43 亿元），同比+22.02%/20.26%/18.79%，上调 2025年-2027 年归母净利润预测至 4.86/6.03/7.36 亿元（原预测为4.7/5.95/7.16 亿元），同比+23.63%/+23.9%/+22.06%。对应三年 EPS分别为 1.6/1.98/2.42 元，对应当前股价 PE 分别为 36/29/24 倍，维持“买入”评级。 ⚫ 风险提示 食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。 ◼ 盈利预测和财务指标 [table_FinchinaSimple] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 4465 5448 6552 7783 增长率(%) 19.15 22.02 20.26 18.79 EBITDA（百万元） 649.42 870.01 1008.99 1251.04 归属母公司净利润（百万元） 393.80 486.84 603.20 736.27 增长率(%) 68.89 23.63 23.90 22.06 EPS(元/股) 1.29 1.60 1.98 2.42 市盈率（P/E） 44.40 35.91 28.98 23.75 市净率（P/B） 7.20 6.13 5.17 4.34 EV/EBITDA 17.61 20.90 17.64 13.87 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 [table_FinchinaSimpleEnd] 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2024A 2025E 2026E 2027E 主要财务比率 2024A 2025E 2026E 2027E 利润表 成长能力 营业收入 4465 5448 6552 7783 营业收入 19.1% 22.0% 20.3% 18.8% 营业成本 3208 3841 4586 5370 营业利润 36.4% 27.7% 23.9% 36.6% 税金及附加 14 16 20 27 归属于母公司净利润 68.9% 23.6% 23.9% 22.1% 销售费用 495 610 721 841 获利能力 管理费用 210 267 314 342 毛利率 28.2% 29.5% 30.0% 31.0% 研发费