从流动性变量看债系列报告：解读央行资产负债表，基础货币的产生和流动

[Table_Yemei0] 资本市场研究•专题报告 2019 年 12 月 23 日 敬请参阅尾页之免责声明 [Table_Title1] 解读央行资产负债表：基础货币的产生和流动 ——从流动性变量看债系列报告 [Table_summary1] ■ 本报告详细解读和分析了央行资产负债表，通过对各项目的分析，我们可以观察到基础货币的投放渠道和在各项目之间的流动，更清楚央行对基础货币的调控方向、方式和节奏，这对把握银行间流动性的变化、债券利率的分析至关重要。 ■ 从资产端看调控基础货币的渠道。央行资产负债表的扩张或收缩对应着基础货币的投放或回笼，通过资产端项目的变化，我们可以较为直观地观察到扩表和缩表的原因，同时可以更细致地了解央行对基础货币的调控方式。具体方式有，（1）外汇占款：过去主要的调控基础货币的渠道；（2）对其他存款性公司债权：现阶段主要的调控基础货币的渠道；（3）对政府债权：特别国债形成的基础货币投放；（4）对其他金融性公司债权：再贷款形成的基础货币投放。 ■ 从负债端看基础货币的流动。从负债端观察基础货币的变化更为复杂，一方面资产端的扩张或收缩，对应负债端的扩张或收缩，意味着基础货币的投放或回笼，另一方面，当资产端不发生变化时，基础货币可以在负债端的不同项目中转移，也会对银行间流动性产生影响。具体变化有， （1）储备货币：涉及流动性的投放和回笼；（2）政府存款：涉及流动性的投放和回笼；（3）债券发行：主要涉及流动性回笼；（4）其他负债：涉及流动性回笼；（5）不计入储备货币的金融性公司存款、国外负债、自有资金：对流动性影响弱。 ■ 2019 年央行资产负债表变化特征（1-11 月）：（1）央行资产负债规模趋于平稳；（2）对其他存款性公司债权是基础货币投放的主要渠道；（3）外汇占款变化不大；（4）货币发行整体变化不大; （5）其他存款性公司存款回落；（6）政府存款或小幅多增；（7）超储率小幅提升。 ■ 央行资产负债表变化与利率表现具有明显的相关性。对于债市而言，央行资产负债表的变化不仅会直接影响银行间资金利率的走势，还会直接影响市场对于货币政策的预期，两者相互作用影响债券利率走势。通常而言，流动性的释放和资金利率下行是同步的，不过短期也会出现背离的情形，此时市场对于流动性的预期更为重要，宽松的预期仍会推动债券利率下行。 [Table_Author1] 柏禹含 资本市场研究员 ：0755-83132042 baiyuhan@cmbchina.com 刘东亮 资本市场研究所主管 ：0755-82956697 ：liudongliang@cmbchina.com i [Table_Yemei1] 资本市场研究•专题报告 目 录 一、解读央行资产负债表 .......................................................................... 1 （一）央行（货币当局）资产负债表一览 .......................................................... 1 （二）从资产端看调控基础货币的渠道 ............................................................ 3 （三）从负债端看基础货币的流动 ................................................................ 5 二、2019 年央行资产负债表变化特征（1-11 月） ..................................................... 7 （一）央行资产负债规模趋于平稳 ................................................................ 7 （二）资产端：对其他存款性公司债权是基础货币投放的主要渠道 ..................................... 8 （三）资产端：外汇占款变化不大 ................................................................ 9 （四）负债端：货币发行整体变化不大 ........................................................... 10 （五）负债端：其他存款性公司存款回落 ......................................................... 10 （六）负债端：政府存款或小幅多增 ............................................................. 11 （七）超储率小幅提升 ......................................................................... 13 三、2019 年央行资产负债表变化和债券利率的表现 ................................................... 13 ii [Table_Yemei2] 资本市场研究•专题报告 图目录 图 1：货币当局资产负债表各项目构成 ..................................................................................... 1 图 2：资产端各项目内容说明 ............................................................................................. 2 图 3：负债端各项目内容说明 ............................................................................................. 2 图 4：2019 年 11 月货币当局资产负债表资产端结构占比 ...................................................................... 3 图 5：2019 年 11 月货币当局资产负债表负债端结构占比 ...................................................................... 3 图 6：外汇占款历史变化 ................................................................................................. 3 图 7：外汇占款/总资产趋于稳定 ...................................................................