流动性与机构行为跟踪：央行呵护不变，跨月资金压力可控-浙商证券

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2025 年 07 月 27 日 央行呵护不变，跨月资金压力可控 ——流动性与机构行为跟踪 核心观点 未来一周，资金迎来跨月，但是预计央行持续净投放呵护，资金起伏压力或减小；若央行配合良好，则平稳跨月概率较大，DR001 或在 1.35%-1.55%区间波动。 ❑ 流动性：央行呵护不变，跨月资金压力可控 过去一周，周内资金波动明显放大，单日摩擦明显。伴随着税期结束，央行连续净回笼，但周一及周二资金面较宽松，周二 DR001 收盘快速下行至 1.3144%；但周三至周五资金加速波动，周三早盘开始，资金情绪指数持续走高，周四早盘和周五早盘时情绪指数最高分别触及 58 和 57，但是周四尾盘及周五 10 点以后资金均出现显著缓和，周四不排除是 MLF 净投放预计提振及大行受指导增加净融出，周五则是因为央行呵护、大量逆回购净投放落地。 我们判断，过去一周资金摩擦明显的原因有三点：1）权益市场行情吸收了部分银行间流动性，银行负债端可能面临存款的阶段性流失；2）周中政府债净缴款压力较大；3）央行税期后惯性连续净回笼。过去一周交易所市场 GC001 扰动程度明显低于银行间市场 DR001 及 R001 的扰动程度，因此可以推测本次资金收紧主要是由银行体系资金压力带动的。 资金层面，未来一周，资金迎来跨月，但是预计央行持续净投放呵护，资金起伏压力或减小。第一，本月 MLF 超量续作以及周五 OMO 大量净投放，反映央行持续呵护资金面的态度没有转变；第二，从存单持续净回笼情况可以推测，银行体系中长期负债压力相对可控，目前短期流动性压力大于中长期流动性压力，若央行配合良好，则平稳跨月概率较大，DR001 可能在 1.35%-1.55%区间波动。 存单层面，到期压力明显减小，未来一周到期规模仅 3767 亿元，若资金面压力减小，跨月时存单利率反而有望小幅下行。 ❑ 机构行为：基金集中大量卖债，情绪快速切换 过去一周，基金全品种显著净卖出，包括前期较为拥挤的长端利率债、各期限信用债、各期限二永债等，情绪全面走弱。7/25，10 日移动平均中长期债基久期中位数为 4.18 年，相较于 7/18（4.13 年）震荡抬升，但是周五单日久期大幅回落。本轮基金换筹明显较快，主要原因是 4-6 月债市长期窄幅震荡，新增资金配置的点位低，部分资金久期长、仓位重、流动性弱，利空出现后，部分资金担心策略切换不及时导致被踩踏。 从配置盘承接角度看，（1）农商行为利率债主要承接盘，当前点位承接意愿较强，过去一周农商行净买入利率债 2573 亿元（基金净卖出 2076 亿元）；（2）理财、保险、其他产品等机构为普信债主要承接盘，但是承接力量弱于基金净卖出力量；（3）大行、股份行、理财、保险等是主要 5 年以下二级债的主要承接方，保险是5 年以上二级债主要承接盘，且 5 年以上二级债保险的承接力量较强。 展望后续，本轮调整中，基金恐慌较为明显，但是以银行、保险和理财为代表的配置盘承接意愿并不弱，调整行情或许依然对应入场机会。 ❑ 风险提示 政策超预期变动；模型假设不精确；成交数据反映信息有限；政府债和存单融资超预期等。 分析师：沈聂萍 执业证书号：S1230524020005 shennieping@stocke.com.cn 相关报告 1 《赎回潮的右侧信号？》 2025.07.26 2 《避免追涨杀跌，适度逆向思考》 2025.07.26 3 《扩容在即，掘金科创债》 2025.07.24 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/14 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 流动性跟踪 ................................................................................................................................................... 4 1.1 央行操作：为呵护流动性，周五央行逆回购大量净投放 .............................................................................................. 4 1.2 政府债发行：未来一周政府债净缴款 2876 亿元，供给压力较小 ................................................................................ 5 1.3 票据市场：票据利率下行显著 ......................................................................................................................................... 6 1.4 资金复盘：周内资金波动明显放大，单日摩擦明显 ...................................................................................................... 6 1.5 同业存单：净融资规模明显回落，银行长期负债压力或可控 ...................................................................................... 9 2 机构行为跟踪 ............................................................................................................................................. 11 2.1 二级成交：基金集中大量卖债，情绪快速切换 ............................................................................................................ 11 2.2 机构久期：债基久期震荡，普信债成交久期明显回落 ................................................................................................ 12 2.3 机构杠杆：过去一周杠杆率 107.16%，基本持平 ........................................................................................................ 13 3 风险提示 .