商贸零售行业跟踪周报：菲莫国际和英美烟草发布25H1业绩，预计HNB业务全年均双位数增长

证券研究报告·行业跟踪周报·商贸零售 东吴证券研究所 1 / 8 请务必阅读正文之后的免责声明部分 商贸零售行业跟踪周报 菲莫国际和英美烟草发布 25H1 业绩，预计HNB 业务全年均双位数增长 2025 年 08 月 04 日 证券分析师 吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 证券分析师 石旖瑄 执业证书：S0600522040001 shiyx@dwzq.com.cn 证券分析师 张家璇 执业证书：S0600520120002 zhangjx@dwzq.com.cn 证券分析师 阳靖 执业证书：S0600523020005 yangjing@dwzq.com.cn 证券分析师 郗越 执业证书：S0600524080008 xiy@dwzq.com.cn 证券分析师 王琳婧 执业证书：S0600525070003 wanglj@dwzq.com.cn 行业走势 相关研究 《618 节奏拉长规则简化，国货美妆高质量增长》 2025-06-23 《5 月我国非美出口展现韧性，重视非美出口枢纽小商品城的战略地位》 2025-06-16 增持（维持） [Table_Tag] [Table_Summary] 投资要点 ◼ 菲莫国际 7 月 22 日发布 2025 年 Q2 业绩：菲莫国际 Q2 实现营收 101亿美元，有机同比+6.8%。2025 年上半年营收为 194 亿美元，同比+6.5%。Q2 无烟产品收入 42 亿美元，有机同比+14.5%，占整体收入的 41%，同比+2.9pct；出货量同比+11.8%，其中 HNB/口含烟/电子雾化同比+9.2%/23.8%/100%。 ◼ HNB 业务继续增长：Q2 HNB 销量 388 亿支，同比+9.2%（Q1 为 11.9%），剔除渠道库存影响 Q2 同比+11.4%（Q1 为 9.4%）。 Q2 欧洲、日本、印尼和韩国等增速较快，全球市占率环比持平，截至 2025Q2 末，HNB用户数 3400 万。Q2 日本市场 HNB 渗透率提升至 48%，yoy+3pct，菲莫占烟草行业份额提升至 32%，yoy+2.3pct。菲莫维持 HNB 全年销量增长 10-12%预期。 ◼ 口含烟和雾化电子业务高增：Q2 口含烟销量同增 23.8%，其中 ZYN 增长 43%，美国尼古丁袋销量 1.9 亿罐，同比+41%。美国 ZYN 扩产提前完成。雾化电子业务，VEEV 继续推动新市场上市，Q2 欧洲出货量同比翻倍增长。 ◼ 英美烟草 8 月 1 日发布 2025 上半年业绩：英美烟草 2025H1 营收 125.69亿英镑，恒定汇率下同比+1.8%。H1 新型烟草营收为 16.51 亿英镑，同比+2.4%，占比为 18.2%，同比+0.7pct；其中雾化电子/加热不燃烧/现代口含烟收入恒定汇率口径同比分别-13.0%/+3.1%+40.6%。英美烟草预计H2 新型烟草加速增长，全年收入同比增速为中个位数。 ◼ H2 分阶段推广 HNB 新品，收入将加速增长：加热不燃烧 H1 收入同比+0.8%，恒定汇率口径+3.1%。出货量市占率同比-0.7pct，其中亚太中东非洲出货量 62 亿支，同比+8.7%，主要系日本和哈萨克斯坦推动；美洲欧洲出货量 39 亿支，同比-8.3%，波兰和葡萄牙增长被捷克、德国和罗马尼亚下滑抵消，意大利份额保持稳定，系全球推广 Hilo 前部分市场减少供给。预计 H2 在主要市场分阶段推出，收入加速增长。 ◼ 现代口含烟延续增长，雾化电子受非法产品影响：现代口含烟 H1 营收同比+38.1%，恒定汇率口径+40.6%，出货量同比+42.2%；其中美国市场收入同比+372%，恒定汇率下+206%，出货量同比+206%。雾化电子 H1收入同比-15.3%，恒定汇率口径-13.0%，出货量同比-12.9%，系美国和加拿大不合规产品影响，新品 Vuse Ultra 将在 H2 带动雾化电子增长。 ◼ 投资建议：全球烟草行业规模接近万亿美元，在减害背景下新型烟草增速领先，并将占据更多市场份额。菲莫国际和英美烟草等国际烟草巨头加大对新型烟草的布局，聚焦加热不燃烧等品类，推进无烟化转型。建议关注与英美烟草 HNB 新品 glo Hilo 绑定的雾化电子代工龙头思摩尔国际，菲莫国际 IQOS 的代工商盈趣科技，以及有望整合境外资产的中烟唯一上市平台中烟香港。 ◼ 风险提示：监管政策不确定，新产品推广不及预期，市场竞争加剧等。 -6%1%8%15%22%29%36%43%50%57%2024/8/52024/12/32025/4/22025/7/31商贸零售沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业跟踪周报 东吴证券研究所 2 / 8 内容目录 1. 本周行业观点 ...................................................................................................................................... 4 2. 本周行情回顾 ...................................................................................................................................... 5 3. 细分行业公司估值表 .......................................................................................................................... 5 4. 风险提示 .............................................................................................................................................. 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业跟踪周报 东吴证券研究所 3 / 8 图表目录 图 1： 本周各指数涨跌幅....................................................................................................................... 5 图 2： 年初至今各指数涨跌幅............................................................................................................... 5 表 1： 行业公司估值表（市值更新至 8 月 3 日）.............................