2025年7月资产配置报告：高股息搭台，多主题轮动

HWABAO SECURITIES2025年7月3日► 请仔细阅读报告结尾处风险提示及免责声明高股息搭台，多主题轮动——2025年7月资产配置报告分析师： 蔡梦苑（执业证书编号：S0890521120001）分析师： 郝一凡（执业证书编号：S0890524080002）分析师： 刘 芳（执业证书编号：S0890524100002）宏观主线梳理宏观主线梳理海外宏观美国经济韧性仍存但边际趋弱，大而美法案将加剧财政赤字压力Ø劳动力市场韧性仍存，通胀风险相对可控u 6月新增非农就业13.9万人持平预期，不过结构性风险显现。5月美国通胀显示关税带来的价格风险相对可控，不过居民可选消费需求下降。预计6月开始，关税对价格的冲击可能会有所体现，但程度或低于市场预期。我们预计若经济数据不出现巨大的变化，9月之前美联储仍将按兵不动。Ø在美国关税暂缓期7月到期后，美国大概率与多数国家达成部分贸易协议或延期，对少数国家实施关税u 参议院通过的法案版本带来更高的财政赤字，可能进一步推动国债收益率上行。u 7月9日关税豁免到期后，美国大概率将对大部分国家延长协议或达成部分贸易协议，可能会对少数国家实施关税。国内宏观上半年经济总量韧性较强，政策或处于观察窗期Ø经济总量韧性偏强，物价、地产压力有待改善u 在政策发力、抢出口等因素支撑下，上半年经济总量韧性偏强，预计上半年GDP增速或在5.2-5.3%，高于全年经济增长目标。 u 近期物价、地产下行压力有所上升，因而反内卷政策、地产支持政策有望加快落地。u 此外，特朗普关税豁免期将至，贸易谈判不确定性仍然偏强。Ø政策处于观察期，增量政策紧迫性回落u 经济总量偏强，则短期内推出明显增量政策的紧迫性不强，需观察关税影响，物价及地产等指标在三季度表现。u 政策方向或从短期刺激消费、投资，逐渐向科技创新、新经济、反内卷等领域倾斜。u 触发进一步增量政策的条件或是三季度经济总量下行压力明显增加，GDP回落至4.7%以下，政策下一个加码时间窗口或在9-10月。A股策略与观点相对谨慎中性谨慎相对乐观乐观资产类别核心逻辑观点配置建议A股大盘Ø 中期震荡向上，短期结构性机会为主——高股息搭台，多主题轮动：u 国内经济基本面：上半年经济总量偏强，不过物价、地产回落压力有所上升；u 资金面：A股成交额再度回升，市场活跃度较5月回暖；u 政策面：短期内以落实已部署政策为主，三季度或仍处于政策观察窗口；u 外部环境：关税豁免期将截止，尽管存在延期的可能，但短期外部不确定性仍然偏高。Ø高股息搭台，多主题轮动格局仍将延续：尽管外部关税仍有扰动，但当前国内市场稳指数意志较强，一旦出现调整，维稳资金则迅速托底，增强市场信心和活跃度，总体延续震荡向上，短期指数拉升后或需震荡整固。不过考虑到当前经济结构上低通胀压力及企业盈利下行压力尚未明显缓解，今年“哑铃缩圈”的格局或将延续——以银行为主的高股息搭台稳指数，以小微盘为主的主题轮动。此外，7月末政治局会议若无明显增量政策，或对风偏形成短期扰动。中性行业/风格Ø 银行、低波红利为行情基石，主题轮动仍以小微盘为主：u 银行、低波红利等方向确定性较高。当前高股息方向是“提振和活跃资本市场”的核心板块，从股息率视角来看，银行等板块仍然具备吸引力，并未被过度高估，在险资等增量资金入市、中央汇金维稳指数的背景下，下行风险较低。银行、低波红利建议可继续耐心持有，或逢调整加仓。u 主题轮动以小微盘为主，但确定性相对偏弱：当前微盘股处于历史高位，在量化助推下表现较强，但风险也在不断积累，波动风险相对更大。此外，主题轮动往往以不确定性的事件因素触发或结束，可预测性偏低，建议关注科技、医药、新消费、核电、稀土、化工等今年热门主题的轮动机会，此外，反内卷推进、行业限产减产短期或有利于上游周期行业。或通过中证2000等方式参与小微盘行情。高股息为基石择机把握主题轮动、小微盘行情配置策略u 哑铃结构，一端重配置，一端重择时择机：主题轮动、小微盘风格适宜主动择时能力较强、信息获取能力较强、风险偏好较高的投资者；其他投资者相对更适合稳定持有银行、低波红利或者通过中证2000、量化参与小微盘行情。u 持续关注全球化、多资产机会：关注日股、欧股、黄金等多资产分散化布局的机会。指数偏震荡，重结构性机会多资产配置资产配置观点一览大类资产配置观点资产类别本期上期A股中性中性港股中性中性利率债相对乐观相对乐观信用债相对乐观相对乐观可转债中性中性美股相对乐观中性美债相对谨慎相对乐观美元相对谨慎相对谨慎日股中性黄金中性相对乐观原油相对谨慎相对谨慎货币/存款中性中性注：市场观点反映对本期资产价格的趋势预判，本期相比于上期的变化对应仓位调整建议：观点上调对应建议加仓操作；观点下调对应建议减仓操作；观点维持不变则建议保持当前仓位配置。内容目录01市场回顾02海外经济环境及政策影响03国内经济环境及政策影响04股债策略与市场结构特征05资产配置观点展望大类资产表现回顾：外部扰动缓和，风险资产回暖资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：数据截至2025年6月30日，单位：%•6月份，中国资产全线上涨；美股冲高；利率债小幅上涨；黄金价格收涨，美元指数大幅走弱。•A股整体上涨。6月下旬伊朗和以色列均表示接受停火，同时特朗普宣称中美达成部分贸易协议，叠加大金融板块发力，带动A股全线修复。•港股延续涨势。6月南下资金持续流入港股带来流动性改善，叠加外部扰动缓和，港股市场延续涨势。•海外市场涨跌不一。美联储主席鲍威尔6月下旬表示，不排除7月降息的可能。流动性预期改善的同时，中东冲突缓解叠加关税协议逐步明朗，美股大幅反弹。随着投资者对美国信心回归，导致部分避险资金流出欧股，•黄金收涨。6月中东冲突一度升级，同时美元表现维持疲软，黄金收涨。•原油大幅上涨。6月中东局势一度引发市场对于伊朗石油供应中断或封锁霍尔木兹海峡的担忧。后续随着伊朗和以色列达成停火协议，原油价格有所回落，但整体大幅收涨。•利率债小幅回暖。6月国债和地方新增债净融资规模处于高位，跨季资金面扰动放大，不过央行通过加码投放逆回购释放流动性，利率债小幅回暖。•美元指数走弱。一方面美联储主席鲍威尔在国会听证会释放鸽派信号。另一方面特朗普考虑提前提名下一任美联储主席，试图削弱鲍威尔影响力。市场担忧此举破坏央行独立性，加速抛售美元。2025年6月大类资产表现特征回顾：A股行业风格回顾：6月成长风格领涨资料来源：Wind，华宝证券研究创新部注：市场数据统计截至2025年6月30日•2025年6月市场小盘成长风格领涨。6月27日央行例会强调“加力支持科技创新”、做好‘两重’‘两新’等重点领域的融资支持”。6月18日证监会宣布，将在科创板设置科创成长层，并重启未盈利企业适用科创板第五套标准上市。受科技政策支持，6月小盘成长领涨。•行业方面，2025年6月涨多跌少，6月综合金融、通信、国防军工领涨。6月行业涨多跌少。6月6日，中国香港政府刊登《稳定币条例公告》。6月24日，国泰君安国际获虚拟资产全牌照。随着配套政策不断出台、落地和实施，“稳定币”概念引领综合金融、非银金融行业大涨。9月3日阅兵预期带动国防军工涨幅居前。TMT板块本月亦表现不俗。6月小盘成长领涨（%）6月成长和金