宏观图说全球月报：中东风波再起，美国财政宽松预期升温

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 宏观 中东风波再起，美国财政宽松预期升温 华泰研究 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 胡李鹏，PhD 研究员 SAC No. S0570525010001 SFC No. BWA860 hulipeng@htsc.com +(86) 10 6321 1166 陈玮 研究员 SAC No. S0570524030003 SFC No. BVH374 chenwei023580@htsc.com +(86) 10 6321 1166 赵文瑄 联系人 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 、 2025 年 7 月 01 日│中国内地 图说全球月报 2025 年 6 月海外宏观月报 6 月美国增长动能整体降温，而美欧日制造业 PMI 显示全球制造业周期仍有韧性；关税对美国通胀传导不及预期，日本通胀有望降温。此外，美国和欧元区均有望推动财政扩张，美国参议院通过“大而美法案”的程序性投票，北约中的欧盟成员国或需推动财政扩张以达到北约军费支出新目标。全月来看，降息预期升温、地缘局势缓和以及通胀偏弱等因素推动下，美股再创新高，美债收益率高位回落，美元延续走弱；原油冲高回落；黄金高位震荡。 增长：6 月美国整体动能降温，美欧日制造业仍有韧性。美国经济增长动能边际放缓。5 月美国核心零售环比-0.1%，也低于预期的 0.3%（彭博一致预期，下同）；从分项来看，汽车消费是主要拖累项，餐饮服务消费亦有所放缓。6 月美国制造业 PMI 超预期上行至 52，服务业 PMI 上行至 53.1。欧元区 6 月综合 PMI 50.2，制造业 PMI 49.4，服务业 PMI 50，与预期和前值变化不大；德国回升较为明显。日本 6 月制造业 PMI 50.4，服务业 PMI 51.5，均高于前月，其中制造业受产出分项回升明显改善。 通胀：美国 5 月通胀不及预期，日本 6 月通胀有望降温。美国 5 月 CPI 则全面弱于预期，核心 CPI 环比从 4 月 0.24%降至 0.13%，显示关税影响尚不显著；5 月核心 PCE 环比 0.2%，高于预期与前值的 0.1%，但整体温和。日本 5 月核心 CPI 同比继续上行 0.2pp 至 3.7%，高于预期的 3.6%，主要受到大米和能源价格上涨的推动；而东京 6 月核心 CPI 同比从 3.6%回落至3.1%，低于预期的 3.3%，指示日本 6 月全国层面通胀有望回落。 市场：降息预期升温、地缘局势缓和以及通胀偏弱，5 月美股再创历史新高；美债收益率整体回落，美元指数继续下探；大宗商品价格涨跌不一。截至 6月 27 日，美国三大股指齐涨，标普 500、纳指、道指分别上涨 4.4%、6.1%和 3.7%；2 年和 10 年美债收益率较 5 月分别下行 16bp、12bp 至 3.73%、4.29%；日本长端国债收益率亦有所下行，但财政扩张预期推动欧债收益率普遍上行，10 年期德债收益率较 5 月上行 9bp 至 2.59%。美元指数继续下跌 2.2%至 97.3，欧元升值 3.1%至 1.17，日元贬值 0.3%至 144.5。中东地缘局势导致油价冲高回落，全月看布伦特原油现货上涨 8.4%至 69.3 美元/桶，COMEX 黄金价格高位震荡，全月下跌 0.8%至 3287.6 美元/盎司。 政策：美日央行均按兵不动，欧央行继续降息；联储宣布降低 eSLR；参议院通过大而美法案的程序性投票；关税谈判尚未取得显著进展。央行方面，联储和日央行 6 月议息会议均按兵不动，其中，联储维持 2025 年 2 次降息指引，但 2026 年降至 1 次；日央行宣布从 2026 年 4 月开始放缓缩表；欧央行如期降息 25bp，政策利率下降至 2.00%，同时维持增长预期不变、并下调 2025-2026 年的通胀预期。美联储通过调整增强型补充杠杆率（eSLR）标准的提案，eSLR 下降约 1.4 个百分点，从当前的 5-6%降至 3.5-4.5%左右。财政方面，美国参议院以 51:49 通过了大而美法案的程序性投票，后续将在参议院投票通过后、进入众议院投票，但能否在 7 月 4 日前通过有较大不确定性；北约峰会提高国防支出目标，或推动北约中的欧盟国家财政扩张，根据新的国防支出目标，2035 年国防与安全相关支出提高至 GDP 的 5%，其中国防支出为 3.5%，而安全-基础设施为 1.5%。关税方面，除中国以外的其他国家临近 7 月 9 日关税豁免截止日，但美日关税谈判陷入停滞、美欧也尚未达成一致。 风险提示：特朗普关税政策再度反复，地缘政治波动性大幅上升。 000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000000 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 美元指数继续下行 图表1： 6 月美联储总资产环比回落 471 亿美元 图表2： 6 月美联储总资产下降，国债+MBS 为主要拖累项 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 图表3： 6 月欧央行与日央行均缩表 图表4： 5 月美国、欧元区 M2 同比较上月小幅上升 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 资料来源：Wind，Bloomberg，华泰研究 图表5： 6 月美日英 10 年期国债利率下行 资料来源：Wind，华泰研究 -1,00001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002019202020212022202320242025美联储总资产周度变动（亿美元）-300-200-10001006/11 6/18 6/256/45/14 5/21 5/285/74/304/23（亿美元）美联储总资产的周度变化分解国债+MBS贷款-贴现窗口贷款-BTFP贷款-其他（过桥）贷款贷款-海外央行其他总资产0100200300400500600700800900010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,00080,00090,000100,00012-0114-0116-0118-0120-0122-0124-01欧央行ECB总资产(亿欧元)日本央行总资产（万亿日元，右轴）ECB、日央行 资产分别环比上月变化：-330-17.5-10-50510152025