能源金属行业2025年中期策略：商品价格进入深水期，权益性价比凸显

2025年6月20日行业评级：看好商品价格进入深水期，权益性价比凸显分析师沈皓俊分析师王南清邮箱shenhaojun@stocke.com.cn邮箱wangnanqing@stocke.com.cn 证书编号S1230523080011证书编号S1230523100001——能源金属2025年中期策略目录C O N T E N T S锂行业010203镍行业钴行业2锂行业01Partone3添加标题95%4•2025年3月以来因锂精矿价格下跌，锂价加速探底。•锂行业内公司PB已跌至较低区间，行业“底部”明显。•行业内公司产量处于高位，库存持续积累，下游需求保持较高增长。•目前矿价下澳洲仍然有一定毛利，但全成本已亏损。•海外矿企中部分公司出现较高负债，整体行业内资产负债率处于较为健康水平。•资本开支来看，海外主要锂企业资本开支仍处于增长状态，国内同比转负。•供需平衡来看，锂行业供需有望在2026年迎来显著改善。•建议关注公司增量较大且成本较低的企业，赣锋锂业，天齐锂业，永兴材料，盐湖股份，雅化集团等。•风险提示1、新能源汽车销量不及预期。2、公司产销不及预期。0101添加标题010152025年3月以来，锂价加速探底，主因国内产量逐步抬升，行业内总库存回到12万以上，库存累库加速。一季度澳洲整体处于降本状态，成本支撑减弱，锂精矿价格也逐步跌破800美元/吨这个较强的支撑关口，矿价与锂价螺旋下降，加速探底。图：锂价跌至近三年新低位置图：锂精矿于4月跌破800美元/吨支撑资料来源：Wind，亚洲金属网，浙商证券研究所0100,000200,000300,000400,000500,000600,000Jan-20Jan-21Jan-22Jan-23Jan-24Jan-25碳酸锂(99.5%电,元/吨)氢氧化锂(56.5%,元/吨)0200400600800100012001400锂辉石6%中国到岸价（美元/吨）添加标题01016➢ 我们选取几家锂业务占比较高的行业龙头，各家PB值均已到近几年较低区间，平均PB为1.97倍，其中盛新锂能PB已小于1，处于“破净” 状态，天齐锂业PB仅1.15倍，行业“底部”明显。图：锂行业各公司PB（MRQ）季度平均值，收盘价格为2025年6月20日资料来源：Wind，浙商证券研究所添加标题01017➢ 根据SMM，行业产量仍处于高位，截止6月19日，样本统计周产量达1.85万吨，环比增长2%。➢ 库存端来看，截止6月19日，样本库存合计高达13.5万吨，环比增长1%，库存水平处于历史高位，持续累库中。图：SMM统计国内锂盐产量资料来源：SMM，浙商证券研究所图：SMM统计国内锂盐库存02000400060008000100001200014000160001800020000锂辉石产碳酸锂（吨）锂云母产碳酸锂（吨）盐湖产碳酸锂（吨）中国碳酸锂周度产量（吨）020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,00023-12-2824-03-2824-06-2824-09-2824-12-2825-03-28碳酸锂样本周度库存：其他（吨）碳酸锂样本周度库存：下游（吨）碳酸锂样本周度库存：冶炼厂（吨）添加标题01018数据来源：SMM，浙商证券研究所050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Nov-24Jan-25Mar-25May-25磷酸铁锂产量（吨）010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Nov-24Jan-25Mar-25May-25国内三元材料产量三元材料333（吨）三元材料523（吨）三元材料622（吨）三元材料811（吨）➢ 根据SMM数据，磷酸铁锂1-5月产量合计128.6万吨，同比增长89%。5月产量28.2万吨，同比增长43%，环比增长7%。三元材料来看，主流牌号三元材料1-5月产量合计26.2万吨，同比持平。5月产量合计5.4万吨，环比减少7%。➢ 电池端磷酸铁锂产量增长较大，份额提升，三元材料保持与去年持平状态，整体来看，下游保持较高的增长。添加标题01019➢ 目前澳洲主要大型在产矿山除P矿以外，均有不同幅度降本。澳洲各家通过多方举措，包括裁员，减少施工队伍，提高回收率，增加产量等方式，成本均降至500美元上下。Greenbushes成本仍然保持澳洲最低水平，相比去年平均小幅下降。➢ 以生产端FOB成本来看，目前矿价610美元精矿价格下，澳洲各家均有100美元以上的毛利，但以矿山维护全成本来看，Kathleen Valley维护全成本在678美元，目前精矿价格已跌破。表：海外澳洲锂矿多数成本下降至500美元上下资料来源：各公司公告，浙商证券研究所项目股东披露口径2024Q12024Q22024Q32024Q42024年平均 2025Q1平均（美元/吨） （美元/吨） （美元/吨） （美元/吨） （美元/吨） （美元/吨）Greenbushes天齐锂业、ALB、IGOCash Cost （production）255224186211219215WodginaMRL、ALBFOB Cost703706680680692490PilgangooraPilbara MineralsUnit operating cost (FOB)444390406406412430Mt MarionMRL、赣锋锂业Unit operating cost (CIF)449450722722586447Kathleen ValleyliontownFOB Cost---652652512010110数据来源：彭博，Wind，浙商证券研究所公司名称股票代码2024年资产负债率2024年现金及等价物（百万美元）Pilbara MineralsPLS25%1085.5Mineral ResourcesMIN71%606SQMSQM55%1377.9Albemarle CorporationALB39%1192.2Core LithiumCXO27%696Sigma LithiumSGML72%45.9Soyona MiningSYA16%60.5Liontown ResourcesLTR44%82.1Wesfarmers LimitedWFAFY69%557.3Aracadium LithiumALTM30%93.2证券代码证券简称2025Q1资产负债率2025Q1现金及等价物（亿元）002738.SZ 中矿资源31%33.8000762.SZ 西藏矿业48%7.8000408.SZ 藏格矿业9%9.3000792.SZ 盐湖股份13%118.2000155.SZ 川能动力54%69.4002756.SZ 永兴材料8%54.4002240.SZ 盛新锂能48%18