港股2025年下半年投资策略：港股业绩靓丽，进可攻，退可守

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容优于大市港股 2025 年下半年投资策略港股业绩靓丽，进可攻，退可守核心观点行业研究·行业投资策略港股优于大市·维持证券分析师：王学恒证券分析师：张熙010-880053820755-81982090wangxueh@guosen.com.cnzhangxi4@guosen.com.cnS0980514030002S0980522040001证券分析师：徐祯霆010-88005494xuzhenting@guosen.com.cnS0980522060001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《港股市场速览-大盘高位震荡，行业分化明显》 ——2025-06-15《港股市场速览-创新药持续走强，互联网回归涨势》 ——2025-06-08《港股 6 月投资策略-IPO 火热给港股投资带来更多选择》 ——2025-06-03《港股市场速览-资金中等幅度流出，行业分化显著》 ——2025-06-01《港股市场速览-资金加速流入，医药重点受益》 ——2025-05-25海外：滞胀的担忧。上半年全球经济增速被不断下修，全球 PMI 可能已经见到年内高点。美国、日本的债务负担较重，都暴露出一定的问题，其中美国半年财报赤字高达 1.3 万亿美元（全年预算 1.9 万亿美元恐大幅超支），OBBB法案将继续追加每年 2400-5000 亿美元赤字；日本央行去 YCC 导致债券流动性堪忧。在这样的背景下，美国的关税、日本的米价、欧洲的能源，可能会成为下半年滞胀的三个导火索。我们对美国核心通胀的预测是年内到 3.9，这比市场预期高很多。鉴于此，我们下半年不再看好美股，投资者应该转向现金、短债、黄金等避险资产。国内：消费国补与专项债拉动经济。国内经济有两个显著亮点，其一是地方政府专项债的大幅增加，通过加大对基础设施的投资，可以拉动相关产业的发展，促进就业，并带动上下游产业链的增长。其二是国补对消费的刺激显现，5 月社零同比大超预期，同比高达 6.4%，其中家电、家具、通信器材、体育用品、珠宝等具有较快的增长。此外，我们观察 4 月 7 日，将 A 股的上半年分成了两段行情。前者是情绪驱动，后者是业绩驱动，我们倾向于下半年业绩驱动还将持续。港股：业绩靓丽，进可攻退可守。今年上半年港股收益率在全球指数中大幅领先。究其原因，是其良好的业绩和不高的估值。在这个表现背后，有四条主要驱动力：一是恒生科技、互联网、医药、新消费的业绩喜人；二是更多企业积极回购提升股东回报；三是去年到今年的 IPO 持续为港股注入了新生力量；四是美元的走弱，地缘的冲突，让全球资本对港股的长期投资价值开始重估。对于港股，其风险不来自自身，而是来自外部。尽管如此，我们依旧判断港股会持续创造超额收益。行业选择方面：1、互联网龙头：由于互联网龙头也是 AI 和消费的主角，它们估值合理，且拥有海量用户，行业竞争格局稳定，未来依然期待有不错表现；2、大宗商品：目前农产品、猪肉、能源、黄金等均处在价格的上行周期中，景气度高，且如果下半年出现滞胀格局，持有一定的大宗品可以对冲这种变局；3、运营商与公用事业：其走势类似债券，且源自 9 月份的上涨过程中它们未能跟上指数，未来有补涨需要；4、医药与新消费：前期涨幅较大，但代表了政策未来着力点，且需求相对稳定，我们相信其依然会取得超额收益，但需要考虑部分 PS 估值、管线估值的个股，可能阶段性受制于美债利率提升的压力，组合中应保持平衡配置；5、业绩上修的公司：港股的业绩驱动逻辑始终非常稳定，标的见报告正文。风险提示：美国对华关税政策的不确定性，海外降息幅度的不确定性，地缘政治的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录海外：滞胀的担忧 .............................................................. 6与年初相比，全球经济增速被显著下修 .................................................... 6始于 2022 年 Q4 的扩张期已经见顶 ........................................................ 7美国债务压力愈发严重 .................................................................. 8美债利率会创新高吗？我们认为 Q3 就有这个风险 .......................................... 12关于油价对通胀的影响测算 ............................................................. 17美国地产也在积累风险 ................................................................. 18日本的通胀问题 .......................................................................20标普盈利与估值水平 ...................................................................22国内：业绩驱动或将成为下半年 A 股的特征 ....................................... 25周期位置以及与历史比较 ...............................................................25今年上半年，中国经济的亮点在国补消费和地方政府专项债 ................................. 25基于周期，对板块评分 ................................................................. 28业绩跟踪 ............................................................................. 30港股：业绩靓丽，进可攻退可守 ................................................. 33港股上半年市场表现可圈可点 ...........................................................33估值驱动还是业绩驱动？ ...............................................................34恒生指数的风险溢价与支撑位 ...........................................................37行业表现与超预期个股 ..................................................