城投择券手册（一）：哪些城投平台收购了上市公司？

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/2019028 16:59 [Table_Title] 【华西固收研究】哪些城投平台收购了上市公司？ ——城投择券手册（一）20191216 [Table_Title2] 报告摘要： [Table_Summary] ►2019 年城投择券难在哪里？ 等级、期限趋同，市场对风险定价偏低： 2019 年城投无论等级、期限几乎是同时收窄和走阔，在启动时间和阶段数量上都极其一致。与 2018 年相比，今年城投收益率几乎不分期限、等级的走势说明市场风险偏好的回升，下沉等级和拉长期限的策略被普遍采用，市场的风险收益补偿不对等。 利差薄、分位低 ，票息与估值策略两难：从截面数据看，当前城投利差稀薄，普遍处于 2018 年 1 月 1 日以来 20%分位以下。（1）拉长期限策略性价比低，拉长到 5 年以上才可获得更高分位，10年期利差分位仍不足 20%。（2）下沉评级考验风控底线：2019 年12 月 12 日，中债隐含 AAA、AA+、AA、AA-城投债利差分别位于 2018 年 1 月以来的 15%、13%、7%、16%。 ►投资/收购上市公司的城投有何特征？ 从区域分布上看，江、浙、川、沪、粤城投收购上市公司的城投较多；从行政级别上看，控股股东以省级为主，参股股东以地市、区县级为主；从资产负债特征情况看，控股城投资产规模/负债率双高，参股城投无明显差异；从信用评级特征看，收购上市公司城投等级以 AA+及以上为主；从债券收益特征看，控股/参股城投收益率低于市场均值。 ►被城投收购的上市公司有何特征？ 区域分布：被城投收购的上市公司区域分布和城投分布基本相同，控股城投平台中，跨省收购上市公司占比仅 8.2%； 行业分布：标的公司主要集中在公用事业、交运、房地产、建筑等行业，占比约 39.2%，其与城投业务有较强的关联性，收购后可以形成协同效应。家电、传媒、通信、纺织服装行业被城投收购的上市公司较少，其与城投业务相关性较低，收购基于纾困或是资本运作的可能性更大。 ►如何看待城投收购/投资上市公司？ 对上市公司而言，被城投收购意味着高等级城投的信用背书，可以提升公司的资信等级，增强对外融资能力。其次，纾困专项债的发行，在一定程度上撬动了社会资本，可以有效降低企业直接从市场融资的成本。 对城投而言，收购上市公司是转型的可能方案。从资本运作的角度看，可以通过较低成本拓宽融资渠道，降低融资成本，提升自身的造血能力，从产业发展的角度看，可以优化自身的产业结构，实现多元化发展。因此，短期来看我们认为收购上市公司对城投发展而言是积极信号，建议关注此类平台中短久期债券。 ►风险提示 政策不确定性加大、宏观经济下行可能超预期。 评级及分析师信息 [Table_Author] 首席分析师：樊信江 邮箱：fanxj@hx168.com.cn SAC NO： S1120519100006 联系电话：010-59775359 [Table_Report] 研究助理：颜子琦 邮箱：yanzq@hx168.com.cn 联系电话：021-20227900 研究助理：孙嘉伦 邮箱：sunjl@hx168.com.cn 联系电话：010-59775371 研究助理：张伟 邮箱：zhangwei1@hx168.com.cn 联系电话：010-59775334 [Table_Date] 2019 年 12 月 16 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|固定收益专题报告 证券研究报告|固定收益专题报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. 2019 年城投择券难在哪里？ ............................................................................................................................ 4 1.1. 等级、期限趋同，市场对风险定价偏低 ................................................................................................ 4 1.2. 利差薄、分位低 ，票息与估值策略两难 ............................................................................................... 5 2. 投资上市公司的城投平台有何特征？ .............................................................................................................. 6 2.1. 区域分布：江、浙、川、沪、粤城投收购上市公司较多....................................................................... 6 2.2. 行政级别：控股股东以省级为主，参股股东以地市、区县级为主 ........................................................ 8 2.3. 资产负债特征：控股城投资产规模/负债率高于城投平均水平 .............................................................. 8 2.4. 信用评级特征： 投资上市的城投平台以 AA+及以上为主 ..................................................................... 9 2.5. 债券收益特征： 投资上市公司的城投收益率低于城投债均值 .............................................................. 9 3. 被城投平台投资的上市公司有何特征？ ........................................................................................................ 10 3.1. 区域分布：跨省收购占比仅约 8.2% .................................................................................................... 10 3.2. 行业分布： 公用、交运、地产、建筑占比近四成................................................................................11 4. 如何看待城投投资/收购上市公司？............................