牧业快评：2025年肉牛大周期或迎拐点，看好国内肉奶景气共振上行

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2025年06月22日优于大市1牧业快评2025 年肉牛大周期或迎拐点，看好国内肉奶景气共振上行 行业研究·行业快评 农林牧渔 投资评级：优于大市（维持）证券分析师：鲁家瑞021-61761016lujiarui@guosen.com.cn执证编码：S0980520110002证券分析师：李瑞楠021-60893308liruinan@guosen.com.cn执证编码：S0980523030001证券分析师：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cn执证编码：S0980524070003事项：据农业农村部统计，截至 2025 年 6 月 12 日，国内主产区牛肉均价为 63.75 元/kg，同比+10.49%，年初至今累计上涨 16.84%；主产区生鲜乳均价为 3.04 元/kg，同比-7.88%，年初至今累计下跌 2.25%；肉奶比（牛肉价格/生鲜乳价格）已达 20.97，创历史新高。国信农业观点：1）2025 年以来国内肉奶价格走势背离，国内肉奶比（牛肉价格/生鲜乳价格）已创历史新高。2）牛肉行情方面，我们认为 2024 年深亏压力下国内肉牛供给出清级别或及 2019 年猪周期，同时海外牛肉价格受主产区牛群出清影响也已进入上行周期，进口压力减弱，后续国内外肉价预计共振。我们看好 2025 年肉牛大周期反转，肉价上涨预计持续到 2027 年。3）原奶行情方面，国内肉奶比攀升有望带动奶牛淘汰提速，肉奶共振可期。同时海外奶粉近年进入去库周期，进口大包粉价格持续上涨，已不具备性价比。2025 年下半年国内原奶供需格局或改善，价格有望回暖。4）投资建议：对于肉牛养殖或屠宰加工标的，其业绩直接受益肉牛景气上行，核心推荐光明肉业；对于奶牛养殖标的，原奶行情改善利好主业盈利修复，同时肉牛大周期上行有望明显增厚其奶牛淘汰和犊牛外销收益，肉奶共振背景下同样具备较高业绩修复弹性，建议关注优然牧业、现代牧业、中国圣牧。5）风险提示：发生畜禽类疫病风险，原料价格波动风险，食品安全风险等。评论： 牛肉行情展望：看好 2025 年肉牛大周期反转，肉价上涨预计持续到 2027 年深亏驱动去化，国内供给出清级别或及 2019 年猪周期。供给过剩导致国内牛肉价格自 2023 年 6 月份开始累计下跌近 20 个月，较 2023 年高点价格的累计最大跌幅接近 25%。按畜牧业协会报道口径，截至 2024 年11 月国内出栏肉牛单头亏损高达 1600 元，且连续 8 个月亏损超过 1000 元。考虑到国内肉牛养殖高度分散（90%以上养户的养殖规模不足 10 头），实际养殖成本分布高度离散，部分成本管理能力较差的中尾部养殖户的单头亏损幅度预计更高。国内肉牛养殖行业类似于 20 年前的生猪养殖行业，目前国内肉牛养殖仍以散户为主，养殖格局高度分散，养殖环节信息高度不对称，且出栏滞后时间明显长于生猪，因此在长期深亏状态下，行业产能及存栏大概率出现超调情况，供给出清级别或及 2019 年猪周期。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：2024 年国内牛肉行情加速回落图2：2024 年国内肉牛养殖陷入深度亏损资料来源：钢联数据，国信证券经济研究所整理资料来源：钢联数据，国信证券经济研究所整理图3：据国家统计局统计，国内肉牛存栏 2024 年结束增长图4：据钢联统计，2024 年初以来国内肉牛存栏已累计减少近20%资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理资料来源：钢联数据，国信证券经济研究所整理海外牛价景气先行，后续国内进口预计量减价增。在主产区减产，主销区需求强劲带动下，全球牛肉供给趋紧，景气已重回上行趋势。（1）存栏方面，据 USDA 预测，2025 年全球新生牛犊量预计同比-0.60%至 2.84亿头，活牛屠宰量预计同比-0.61%至 2.46 亿头，期末活牛存栏量预计同比-0.96%至 9.15 亿头。（2）牛肉方面，据 USDA 预测，受存栏及出栏减少影响，2025 年全球牛肉产量预计同比-0.17%至 6155 万吨；出口量预计同比+0.58%至 1307 万吨；消费量预计同比+0.32%至 6030 万吨。（3）价格方面，在供给调减、需求增长带动下，全球牛肉价格已重回上行趋势。截至 2025 年 4 月，全球牛肉销售均价为 6.71 美元/kg，较 2023年末低点已累计上涨近 40%。本轮国内肉牛价格景气启动明显慢于海外市场，受内外景气差影响，2025 年以来巴西出口至中国的牛肉数量环比下滑明显，与出口至美国的情况形成鲜明对比。同时考虑到下半年国内进口调控政策有望落地，我们认为 2025 年国内肉牛市场来自进口牛肉的压力预计明显变小，呈量减价增趋势。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：截至 2025 年 4 月，全球牛肉月均价自底部已累计上涨约 40%（美元/kg)图6：2025 年 1-5 月，巴西出口至美国的冻牛肉量同比增加近200%资料来源：钢联数据，国信证券经济研究所整理资料来源：钢联数据，国信证券经济研究所整理综合上述分析，我们认为在国内产能去化以及进口缩量涨价影响下，2025 年国内肉牛供给预计边际趋紧，肉牛大周期有望于 2025 年迎来拐点，牛肉价格后续或维持筑底上行走势。同时考虑到母牛至毛牛出栏通常需要两年以上时间，叠加进口调控，预计后续牛肉涨价景气会一直持续到 2027 年，价格高点有望突破前高。 原奶行情展望：肉奶共振、进口减量有望推动国内原奶景气修复2023 年下半年国内原奶价格跌至完全成本以内，此后一直处于亏损状态。2024 年下半年，国内原奶价格加速下滑，最终跌破现金成本。截至 2025 年 5 月 29 日，国内原奶均价大概为 3.06 元/kg，即使考虑到饲料原料价格下降影响（2025 年成本参考 2020 年成本），目前国内奶牛养殖仍处于现金亏损边缘，成本控制能力弱的小规模养殖户预计仍面临较大的出清压力。参考 USDA 最新预估，2025 年期初我国奶牛总存栏预计将降至 1300 万头，预计较 2024 年期初减少 100 万头，重回 2019 年同期水平。图7：国内原奶价格目前处于现金成本附近资料来源：农业农村部，全国农产品成本收益资料汇编，国信证券经济研究所整理（注：考虑到 2024 和2025 年饲料原料价格回落，完全成本分别参考 2021 年和 2020 年水平）淘汰奶牛是国内牛肉市场的补充肉源，历史上国内肉奶价格高度联动。一方面，目前国内西门塔尔及相关杂交牛在我国目前肉牛存栏中的占比达 60-70%，其可以实现乳肉兼用，即母牛可用于产奶，而公牛除去留种和死淘，主要用于肉牛养殖屠宰；另一方面，国内奶牛淘汰后也会进入肉牛屠宰渠道，成为低价肉源补请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4充。上述特征决定了牛肉和原奶行情的高度相关性，即当肉牛行情相对更好时，奶牛淘汰增加，且乳用母牛比例减少，进而导致原奶供给减少，同步带动原奶行情。目前国内牛肉价格已重回上行趋势，肉奶比攀升至历史高位，后续“肉奶共振”可期。