交通运输行业投资策略：布局周期及核心资产，全年看好化工物流！

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明交通运输强于大市强于大市维持2019年12月15日（评级）分析师 姜明SAC执业证书编号：S1110516110002分析师 黄盈SAC执业证书编号：S1110518080007分析师 曾凡喆 SAC执业证书编号：S1110518110001联系人 高晟gaosheng@tfzq.com布局周期及核心资产，全年看好化工物流！行业投资策略总述2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2020年市场对经济增速整体降档虽有一致预期，但在电子、新能源为代表的新兴制造业持续升级、电商下沉渠道后的消费挖潜、国际需求整体健康、地产政策或有局部宽松的大环境下，我们认为相较于2019年，自上而下来看交运板块的投资机会将不限于今年消费主导的机场、快递等子板块，航空、海运为代表的周期板块会有更为积极的表现，“春季躁动”和中美和谈趋于缓解的窗口期投资人要格外重视；同时，在经历“少部分股票牛市”的2019年，我们判断投资人对于产业链景气度、公司盈利趋势更为确定性的品种会给予溢价，细分板块中我们尤其看好-化工危化物流产业链标的；最后，由于A股的国际化是长期趋势，对于长期投资者，我们依旧建议大家长期持有具备排它属性的核心类资产，如机场和高铁。综上，我们认为新一年中轮动策略对于在交运组合中创造阿尔法可能比以往更为重要，上半年周期品弹性或将更大，看好的核心标的包括：密尔克卫、三大国有航空公司、顺丰控股、上海机场、京沪高铁、中远海控，建议关注招商轮船。风险提示：航运：宏观经济超预期下滑、合规燃料价格超预期上行、合规燃料供给不足、行业供需格局改善力度不及预期、地缘政治危机、安全事故等；航空：经济超预期下滑，油价汇率剧烈波动，安全事故；机场：免税销售不及预期；快递：行业增速低于预期；行业竞争格局快速恶化；顺丰特惠价进展不及预期；铁路：铁路资产证券化进度低于预期；铁路改革进度低于预期3航空：供给收紧结构改善，布局低估值高弹性航空资料来源：Wind，天风证券研究所供给端：2020年B737MAX停飞有望持续压缩民航供给，一线机场的有序放量将优化供给结构。需求端：伴随着宏观经济的企稳，我们认为需求有望逐步复苏。运价：我们判断民航仍将高景气运行，2019年的低基数以及运价市场化改革促进运价大概率偏暖。业绩：在布油中枢60美元/桶，美元兑人民币汇率中枢7.00假设基础上，业绩有望显著修复。估值：当前航空股尤其是大航股价对应PB估值处于历史底部区间，向下风险可控，向上弹性可期。投资建议：推荐三大航，春秋、吉祥。公司股价（元）评级目标价PEPB2018A2019E2020E2021E2018A2019E2020E2021E中国国航8.66买入10.6517.015.712.211.01.351.261.171.08南方航空6.75买入8.8528.117.311.49.41.271.211.121.02东方航空5.27买入7.8831.019.511.09.61.551.221.121.02春秋航空41.83买入51.6025.519.817.415.42.882.552.251.98吉祥航空13.34买入16.3421.219.114.712.72.782.031.781.564航空：三阶段分析供给，2020年供给紧张的概率大资料来源：Pre-flight，Wind，天风证券研究所当前-2020夏秋换季• 时刻收紧，飞机停飞共同作用，供给紧张夏秋换季-B737MAX复飞• 如时刻收紧：时刻收紧，飞机停飞共同作用，供给紧张• 如时刻放松：短期航空公司有腾挪空间但较有限，供给紧张B737MAX复飞后• 如时刻收紧：短期供给有所放量，后续将逐步受制于时刻，供给紧张• 如时刻放松：供给侧逻辑弱化2019年3月起B737MAX停飞及延迟交付，虽然航空公司在夏秋航季宽松的时刻政策下通过存量机队腾挪创造超额供给，但我国民航飞机起降架次增速确已逐步下降。随着B737MAX的继续停飞，在时刻严控的2019年冬春航季，航空公司进一步提高周转的空间相对有限，飞机硬件层面的缺口终将主导供给收紧成为大概率事件。◼三阶段分析2020年民航供给◼民航飞机起降架次增速整体有所下降◼枢纽机场整体时刻执行率处于高位5航空：市场下沉速度放缓，供给结构显著改善资料来源：Wind，中航信航指数，天风证券研究所2019年民航ASK、RPK增速基本匹配，客座率基本持平，但价格走低究其原因——一方面宏观经济增速放缓拖累公商务需求，一方面市场下沉压低整体运价2019冬春季三四线机场时刻增速显著放缓，2020年核心市场时刻预计将有序放量市场下沉速度放缓，供给结构显著改善，利好运价恢复周计划航班量（个）2015冬春2016夏秋2016冬春2017夏秋2017冬春2018夏秋2018冬春2019夏秋2019冬春吞吐量排名前10712487259274477764977665377855783438037381658吞吐量排名11-20327133530534921375133681338248384184031839625吞吐量排名21-30197932216422094240482497725479261822746227355吞吐量排名31-50188652201321238251782411827880274213147627936吞吐量排名51-10090711091111110127171354514962162001947118413吞吐量排名100+609469757401838684829948103021250112279同比2015冬春2016夏秋2016冬春2017夏秋2017冬春2018夏秋2018冬春2019夏秋2019冬春前104.5%5.4%2.9%1.8%2.2%3.2%4.2%11-206.7%6.3%5.4%2.0%4.4%5.4%3.1%21-3011.6%8.5%13.0%6.0%4.8%7.8%4.5%31-5012.6%14.4%13.6%10.7%13.7%12.9%1.9%51-10022.5%16.6%21.9%17.7%19.6%30.1%13.7%100+21.4%20.2%14.6%18.6%21.5%25.7%19.2%6航空：需求有望复苏，多重利好拉动运价上行、业绩修复资料来源：Wind，携程，天风证券研究所经济增长、消费升级拉动民航需求仍有长期成长空间，短期经济企稳复苏利好公商务需求回暖票价改革仍在推进，核心市场收益品质有望持续提升航空公司成本节约仍在努力，单位ASK非油成本有望继续改善◼我国居民消费升级趋势不改◼人均乘机次数（次）仍有提升空间◼三大航整体单位非油成本逐步改善（元）◼京沪线全价票价格不断提高（元）7航空：布局低估值、高弹性航空资料来源：Wind，天风证券研究所2018-2019年航空股PB底基本确立，每当股价触及1.2xPB估值均得到支撑当前三大航PB估值仍处于底部区域，向下风险有限2020年航空供需改善，运价偏暖，向上弹性充足，布局低估值高弹性航空风险收益比较高◼三大航股价（元）于低位得到支撑◼三大航股价低位对应低PB区间◼油