有色金属行业：宏观局势反复，基本金属价格区间震荡

请务必阅读正文之后的重要声明部分有色金属证券研究报告/行业定期报告2025 年 06 月 04 日评级：增持（维持）分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：陈凯丽执业证书编号：S0740525050001Email：chenkl@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数141行业总市值(亿元)29,374.03行业流通市值(亿元)27,478.47行业-市场走势对比相关报告1、《下游开工率下滑，关注需求节奏》2025-05-272、《美国财政困局加速美元信用重塑，黄金股价格回升》2025-05-263 、 《 海 外 稀 土 价 格 继 续 上 行 》2025-05-26报告摘要【本周关键词】：美联储对降息持谨慎态度，法院叫停关税后被上诉暂缓，美国对钢铁及铝追加关税至 50%。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。最新美联储会议纪要显示，面对不确定性，采取谨慎的货币政策是适当的，降息概率下降。与此同时，美国关税政策变数不断，市场普遍抱有观望和担忧的心态。宏观局势反复叠加基本面缺乏方向指引，预计短期基本金属价格区间震荡。长期在供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，寻找下一个介入机会，尤其是对于供应刚性品种铝和铜尤为如此。行情回顾：工业金属价格整体下跌，有色行业指数跑输市场。1）工业金属价格整体下跌：LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为-1.2%、-0.7%、-1.5%、-3.1%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为-0.2%、-0.4%、-1.4%、-0.0%。2）本周有色行业指数跑输市场：申万有色金属指数收于 4668.39 点，环比下跌 2.40%，跑输上证综指 2.38 个百分点。小金属、金属新材料、工业金属、能源金属和贵金属的涨跌幅分别为-0.69%、-1.09%、-2.56%、-3.18%、-3.55%。宏观“三因素”总结：4 月经济动能拐点已现。1）中国因素：5 月 PMI 小幅回升，需持续关注关税影响。据 5 月 31 日数据，2025 年 5月国内 PMI 为 49.5（前值为 49），环比上升 0.5，中美谈判阶段性调低关税税率、缓解了出口的下行风险，从而也为 5 月制造业 PMI 的上行打开空间。根据 5 月 19 日数据，4 月固定资产投资完成额累计同比+4%（前值+4.2%），其中制造业累计同比+8.8%（前值+9.1%），基础设施累计同比+10.85%（前值+11.5%），房地产累计同比-10.3%（前值-9.9%）。2）美国一季度 GDP 环比下降，核心 PCE 增幅收窄。一季度 GDP 环比下降，核心PCE 增幅收窄：根据 5 月 29 日数据，美国一季度 GDP 同比+2.06%（前值+2.53%），环比-0.20%（前值+2.40%），是三年来的首次萎缩，由于美国公司要赶在特朗普的关税政策出台前进口外国商品，一季度进口额激增，拖累了经济增长。根据 5 月 30日数据，4 月美国核心 PCE 当月同比+2.52%（前值 2.67%）。3）欧洲 5 月经济景气指数大幅回升。4 月欧元区 CPI 当月环比为+0.6%（前值+0.6%），同比+2.2%（前值+2.2%）。欧洲 5 月经济景气指数回升。5 月欧元区 ZEW 经济景气指数为 11.6（前值-18.5）。4）4 月全球制造业 PMI 重回收缩区间。4 月全球制造业 PMI 指数环比下降 0.5 个百分点至 49.8；生产端持平，其中未来产出项目虽维持扩张状态，但环比回落近 4 个百分点；需求端回落 1 个百分点至 49.8，尤其是出口订单环比回落近 3 个百分点。关税冲击正在体现，全球制造业景气拐点或已经确立。基本金属：库存全面去化1、对于电解铝，供给持平，库存去化顺畅，铝价横盘震荡1）供应方面，电解铝行业开工产能环比持平。本周电解铝企业以产能置换为主，电解铝行业运行产能 4386.5 万吨，环比持平。根据百川，本周电解铝产量 84.13 万吨，环比持平。2）盈利方面，行业即时吨盈利维持 3000 元以上。长江现货铝价 20240 元/吨，环比减 0.78%；行业 90 分位现金成本（含税）17393 元/吨，完全成本 18376 元/吨。3）需求方面，铝加工板块开工率环比持平。截止 2025 年 5 月 29 日，铝加工企业平均开工率为 61.4%，环比持平。本周光伏边框样本企业开工延续分化格局，部分龙头企业开工率与上周持平，主要得益于其与头部企业合作为主， 其生产暂未受制于 531节点，6 月新订单已衔接。与此同时，部分中小型企业反馈，其光伏边框在手订单量仅能维持到 6 月中旬，开工率仍处于 30-40%的低位。4）库存方面，本周去库维持。国内铝锭库存 56.3 万吨，环比减 4.2 万吨；国内铝棒库存 20.51 万吨，环比减 1.02 万吨；海外方面，LME 铝库存 37.25 万吨，环比下降- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分1.2 万吨。全球库存 114.06 万吨，环比减少 6.42 万吨。下游加工企业方面，铝板带箔企业原料库存 26.35 万吨，环比增加 1.12 万吨；成品库存 53.96 万吨，环比增 0.27万吨。2、对于氧化铝，企业复产增加，现货涨势放缓1）供给方面，生产企业复产增加。2025 年 5 月 30 日，根据阿拉丁统计，氧化铝建成产能 11242 万吨，环比增加 160 万吨；运行产能 8930 万吨，环比增加 130 万吨。据钢联统计，氧化铝周度产量 166.5 万吨，环比上周增加 3 万吨。2）需求方面，供需边际转宽松。氧化铝/电解铝产能运行比 2.04，环比上周 2.01 边际转宽松，本周前期检修复产及投产使运行产能增加。3）库存方面，去库放缓。库存从上周 381.3 万吨下降至 379.4 万吨，环比下降 1.9万吨。4）盈利方面，即时盈利小幅扩张。截至 5 月 30 日，氧化铝价格 3297 元/吨，环比上涨 0.37%。氧化铝现货成交价格涨势逐步放缓。铝土矿方面，国产矿 551 元/吨，环比持平；几内亚进口矿 74 美金，环比持平。几内亚铝土矿矿权事件暂无进展，铝土矿持货商低价出货意愿并不强；但氧化铝高价采购铝土矿意向一般，预计短期进入震荡调整阶段。按照国产矿价计算，氧化铝成本 2913 元/吨，环比持平，吨毛利 340 元/吨，环比增加 26.86%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 2985/吨，吨毛利 276 元/吨，环比增加 38.15%。3、对于电解铜，矿冶矛盾深化，全球库存去化1）供给方面，矿冶矛盾深化，冶炼利润维持亏损。铜精矿加工费小幅回升。5 月 30日 SMM 进口铜精矿指数（周）报-43.56 美元/吨，较上一期上升 0.72 美元/吨。据 SMM，Antofagasta 上周于日本进行 2025 年年中长单谈判，首轮 TC 报价报于-15 美元/吨，据市场消息日方对此接受度较低，本周于中国首轮谈判未有明确数