四方股份(601126)二次设备头部厂商，网外有望形成第二增长曲线

请务必阅读报告末页的重要声明 glzqdatemark1 证券研究报告 非金融公司|公司深度|四方股份（601126） 二次设备头部厂商，网外有望形成第二增长曲线 2025年06月05日 |报告要点 |分析师及联系人 证券研究报告 请务必阅读报告末页的重要声明 1 / 22 公司管理层技术背景深厚，为电力的发、输、配、用、储等环节提供继电保护、自动化与控制系统、电力电子、一二次融合等产品及解决方案。随着特高压有望进入加速投资期，承载力不足促进配电网智能化转型。公司作为二次设备龙头，有望在网内中标份额稳定的基础上，在构网型、绿电算力解决方案新技术上积极拓展，形成第二增长曲线。 张磊 SAC：S0590524110005 请务必阅读报告末页的重要声明 2 / 22 非金融公司|公司深度 glzqdatemark2 四方股份(601126) 二次设备头部厂商，网外有望形成第二增长曲线 行 业： 电力设备/电网设备 投资评级： 买入（首次） 当前价格： 15.91 元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 833/819 流通 A 股市值(百万元) 13,027.96 每股净资产(元) 5.79 资产负债率(%) 57.62 一年内最高/最低(元) 21.96/15.30 股价相对走势 相关报告 扫码查看更多 投资要点 ➢ 管理层技术背景深厚的二次设备龙头 四方股份由中国工程院首批院士杨奇逊创办于 1994 年，为电力的发、输、配、用、储等环节提供继电保护、自动化与控制系统、电力电子、一二次融合等产品及解决方案。实控人杨奇逊院士被誉为“中国微机保护与自动化技术的开拓者”，现任领导层大部分拥有电力专业背景，为公司技术发展及经营管理提供有力支撑。 ➢ 特高压进入加速投资期 2025Q1 国网加快电网投资建设，推进大规模设备更新改造，截至 3 月底，电网投资同比增长 27.7%，在建特高压工程全面复工，累计完成投资达 172 亿元。我们认为藏东南-粤港澳、陕西-河南、蒙西-京津冀、南疆-川渝、库布齐-上海特高压工程有望在 2025 年内加速推进，全年有望实现核准开工 4-5 条特高压直流线路。 ➢ 承载力不足促进配电网智能化转型 高比例可再生能源和电力电子设备的“双高”特性对配电网安全稳定运行造成较大挑战。我们认为以新能源为主体的电源结构或将加速消耗灵活性调节资源，使得系统调节更加依赖配网智能调节能力。当前政策端和投资端都在逐渐向配网智能化倾斜，接下来或将逐步进入配网智能化改造高峰期。 ➢ 公司技术实力和市场份额均位居前列 据统计，公司在国网特高压-二次设备品类市占率为 2.7%，在输变电设备-继电保护品类市占率为 14.2%，产品市占率均处于前五。公司与科研院校合作，开展了具有战略性、前瞻性的技术研究，重视技术人才培养，技术人员占总员工比例超过62%，积极拓展构网型、绿电算力解决方案等新技术，网外有望形成第二增长曲线。 ➢ 投资建议：技术优势维持业绩增长，给予“买入”评级 我们预计公司 2025-2027 年营收分别为 82.99/97.70/112.73 亿元，同比增长19.39%/17.73%/15.38%，归母净利润分别为 8.18/9.61/11.06 亿元，同比增长14.33%/17.43%/15.15%，EPS 分别为 0.98/1.15/1.33 元/股，对应三年 CAGR 为15.63%。公司利润有望稳定增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格、汇率波动风险；海外政策变化风险；电网建设不及预期风险 财务数据和估值 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 5751 6951 8299 9770 11273 增长率（%） 13.24% 20.86% 19.39% 17.73% 15.38% EBITDA（百万元） 786 881 1132 1314 1479 归母净利润（百万元） 627 716 818 961 1106 增长率（%） 15.46% 14.09% 14.33% 17.43% 15.15% EPS（元/股） 0.75 0.86 0.98 1.15 1.33 市盈率（P/E） 21.1 18.5 16.2 13.8 12.0 市净率（P/B） 3.1 2.9 2.8 2.7 2.6 EV/EBITDA 11.7 12.5 9.0 7.5 6.4 数据来源：公司公告、iFinD，国联民生证券研究所预测；股价为 2025 年 06 月 04 日收盘价 -20%-7%7%20%2024/62024/102025/22025/6四方股份沪深3002025年06月05日 请务必阅读报告末页的重要声明 3 / 22 非金融公司|公司深度 投资聚焦 核心逻辑 主网侧，我们认为相较于 2024 年，2025 年特高压建设有望显著提速，藏东南-粤港澳、陕西-河南、蒙西-京津冀、南疆-川渝、库布齐-上海特高压工程有望在 2025 年内加速推进，全年有望实现核准开工 4-5 条特高压直流线路。配网侧，高比例可再生能源和电力电子设备的“双高”特性对配电网安全稳定运行造成较大挑战，当前政策端和投资端都在逐渐向配网智能化倾斜，接下来或将逐步进入配网智能化改造高峰期。 公司技术实力和市场份额均位居前列。公司在国网特高压-二次设备品类约实现中标 1345 万元，市占率为 2.7%，在国网输变电设备-继电保护品类约实现中标 6 亿元，市占率为 14.2%。公司网内产品市占率均处于前五，份额位居前列。公司与科研院校合作，开展了具有战略性、前瞻性的技术研究，重视技术人才培养，技术人员占总员工比例超过 62%，积极拓展构网型、绿电算力解决方案等新技术，网外有望形成第二增长曲线。 核心假设  电网自动化：电网自动化主要是公司参与电网招标的保护自动化、电网安全稳定控制、电力设备运检和智能管控以及一二次融合产品。公司凭借稳固的行业地位，持续深耕电网，营收有望稳定增长。2025-2027 年，我们预计公司电网自动化营收分别为 37.7/43.4/49.9 亿元，同比增长14.0%/15.0%/15.0%，电网自动化毛利率分别为 41.5%/41.2%/40.9%。  电厂及工业自动化：电厂及工业自动化主要是公司新能源以及传统火电运营；工业园区和轨交等供配电解决方案；SVG、宽频震荡抑制等电力电子产品以及储能电站运营。公司依托一二次设备集成能力和市场积累的先发优势，重点开拓新能源市场。2025-2027 年，我们预计公司电厂及工业自动化营收分别为 39.0/46.8/53.9 亿元，同比增长 25.0%/20.0%/15.0%，电厂及工业自动化毛利率分别为 25.0%/24.5%/24.0%。 盈利预测与评级 我 们 预 计 公 司2025-2027年 营 收 分 别 为82.99/97.70/112.73亿 元 ， 同 比