陕西煤业(601225)深度研究：坐拥陕北优质动力煤核心资产，持续挖潜提效稳增长

[Table_Title] 陕西煤业（601225）深度研究 坐拥陕北优质动力煤核心资产，持续挖潜提效稳增长 2025 年 06 月 06 日 [Table_Summary] 【投资要点】  公司为陕煤集团下属能源企业，煤炭储量优质丰富，2024 年收购火电资产形成煤电一体化联动发展。截至 2024 年公司有煤炭储量 179.31亿吨、可采储量 102.46 亿吨，可开采年限 70 年以上，煤炭储量位于煤炭上市公司前列，煤炭核定产能 1.62 亿吨，95%以上产能均位于国家“十三五”重点发展的大型煤炭基地,并且有五对千万吨级别矿井，规模化和生产成本优势明显。2024 年公司完成收购陕煤电力集团火电资产，形成煤电一体化联动发展。  煤炭业务：规模化、现代化、智能化领先，资源和成本优势显著，盈利能力优异。公司主要产品煤炭具有低灰、低硫、低磷、高发热量等特点，是优质的动力、化工及冶金用煤，特别是陕北地区煤炭赋存条件好，埋藏浅，开采技术条件和智能化水平优越，生产成本优势明显。2016 年以来公司产销量基本稳步增长，2022、24 年产量突破 1.5、1.7亿吨，主因 21 年以来公司通过并购、核增持续新增产能。公司现已形成了以省内外电力、冶金、化工等重点大型企业为主的稳定客户群体，长协比例 60%左右，22-24 年公司自产煤售价分别为 669/591/532元/吨；生产成本较低，24 年单位完全成本 290 元/吨，同比-2.3%。综合来看公司自产煤盈利能力相对较高、17 年以来毛利率维持 50%以上，特别是陕北大矿贡献丰厚利润，归母净利贡献基本占半。  电力业务：煤电联营布局“两湖一江”，在建机组具备较高增长潜力。截至 2024 年末公司有控股煤电总装机 1962 万千瓦，其中在运煤电装机 830 万千瓦，在建装机 1132 万千瓦，主要分布在河南、陕西、山西、湖南等省份。24 年发/售电量 376.2/351.3 亿千瓦时，同比+4.4%/+4.4%。25Q1 发/售电量分别 87/87.4 元/兆瓦时，同比-22.6%/-22.8%，煤电需求相对承压。但在建机组有望逐渐投产，贡献发电增量，其中 25/26/27 年投产机组 400/332/400 万千瓦。24 年售电价格 399.23 元/兆瓦时，同比-4.8%，机组主要在两湖一江地区，电价压力相对不大；24年售电完全成本341.41元/兆瓦时，同比-3.8%，受益于煤电联营有望保障燃料供应和较低成本。 [Table_Rank] 增持（首次） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：李淼 证书编号：S1160524120006 证券分析师：王涛 证书编号：S1160525020003 证券分析师：朱彤 证书编号：S1160525030006 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 194578.65 流通市值（百万元) 194578.65 52 周最高/最低（元） 29.87/18.59 52 周最高/最低（PE） 14.21/8.25 52 周最高/最低（PB） 3.02/2.00 52 周涨幅（%） -16.55 52 周换手率（%） 86.03 [Table_Report] 相关研究 《煤价逐步筑底，关注稳健红利龙头的超跌反弹和配置机会》 2025.03.03 《印尼出台外汇管制新政，海外煤炭成本支撑或增强》 2025.02.21 《节前煤价小幅回落，铁水产量或筑底回升》 2025.01.25 《红利为茅，低波铸盾》 2024.12.31 -22.16%-14.19%-6.21%1.76%9.74%17.71%6/48/410/412/42/44/46/4陕西煤业 沪深300 挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 煤炭 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 陕西煤业（601225）深度研究  现金流充沛，资产结构健康，分红态度积极，彰显红利属性。21 年以来公司经营现金流比较充沛，均在 300 亿元以上水平。从资产结构来看，17 年以来公司资产负债率基本维持在 40%左右，20 年以来有息负债率也基本在不到 10%的较低水平。分红来看，20 年以来公司基本维持 50%以上的高分红，21-24 年公司股利支付率分别为 61.1%/60.0%/55.2%/58.5%，并且在 2024 年 8 月 30 日宣告中期分红 10.56 亿元，占当期归母净利的10%，分红态度较为积极，彰显公司红利属性。 【投资建议】  我们认为公司煤炭资源储量丰富、品质优异，坐拥陕北优质动力煤核心资产，并且近几年煤炭产量稳步提升抵抗煤价下行风险，稳健业绩彰显煤炭主业较强盈利能力；收购电力资产基本为两湖一江的坑口电厂，相对高电价、高利用小时、配套低成本煤矿，有望形成煤电一体化，盈利稳定性有望进一步提升。我们预计公司 25-27 年归母净利分别为168/182/201 亿元，对应 EPS 为 1.73/1.87/2.08 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 184144.85 152726.21 157262.54 171960.15 增长率(%) 1.47% -17.06% 2.97% 9.35% EBITDA（百万元） 55029.10 51886.60 58659.35 66571.99 归属母公司净利润（百万元） 22359.79 16808.53 18160.80 20118.83 增长率(%) -3.21% -24.83% 8.05% 10.78% EPS(元/股) 2.31 1.73 1.87 2.08 市盈率（P/E） 10.07 11.63 10.77 9.72 市净率（P/B） 2.49 2.07 1.91 1.77 EV/EBITDA 3.90 3.45 3.08 2.73 资料来源：Choice 股票专题，东方财富证券研究所 【风险提示】  煤电需求超预期下跌、在建项目进展不及预期、火电受新能源挤压。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 陕西煤业（601225）深度研究 正文目录 1.“中部看陕煤”依托资源优势持续高质量发展 ....................... 6 1.1.煤炭储量丰富优质，规模化矿井高效运营 ......................... 6 1.2.股权结构：陕西地方国企，实控人为陕煤集团 ..................... 6 1.3.公司业绩：17 年以来营收稳健增长，21 年以来盈利维持高位 ........ 9 1.4.现金流充沛，资产结构健康，分红态度积极 ...................... 10 1.5.努力创建世界一流专业领军企业、现任领导带领下持续降本增效 .... 11 2.煤炭：规模化、现代化、智