日本国债波动简评：日债收益率上行对资产影响推演

证券研究报告 | 市场评论 | 中国策略 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ， 市场评论 报告日期：2025 年 05 月 25 日 日债收益率上行对资产影响推演 ——日本国债波动简评 核心观点 近期日债收益率曲线熊陡运行，期限利差走扩。5 月 22 日， 30Y 日债收益率收于3.06%，上行至历史高点，日本国债 10s30s 利差一度上行至 167bp。导火索：一是日本首相石破茂的发言；二是日债拍卖数据的惨淡。“物价企稳经济修复-日央行政策利率由负转正” 传导下，2024 年 H2 以来美日货币政策周期差转向，美日利差开始整体走向收敛，日债存量中日央行占比有所下降。CarryTrade 交易性价比下降。对于日本，日债收益率上行将冲击日央行资产端收益，边际抬升日本财务省的付息压力。对于美债，日本为美债海外最大持有者，增持动力或收敛，美债收益率边际上行。对于黄金，黄金在与法币信用博弈中受益，“去美元化”逻辑强化。对于汇率，美日利差收窄，非美货币或升值。对于权益，日股与日元存在中长期维度的负向性。我们综合判断日股和美股短期或承压；对港股和 A 股影响相对间接，短期反应或以震荡为主。  日本经济走出长期通缩，日本央行开启缓慢升息周期 2025 年 4 月，日本 CPI 与核心 CPI 分别录得 3.6%与 3.5%，已经连续 2 年以上位于日央行的通胀目标区间之上，2025 年 1 月，日本食品 CPI 同比 7.8%。日本楼市景气度自 2020 年 Q1 以来震荡抬升。2024 年日央行开启货币政策正常化，日本结束负利率时代，日本股市亦超过 1989 年 12 月 29 日以来的历史高点。  日债存量总额中日本央行的持有比例小幅下降 2016 年 Q3 日本央行引入 YCC 宽松政策，试图以极低宽松利率干预长债收益率曲线，并提振内需带动经济走出长期通缩。2000 年-2024 年，日本政府部门杠杆率 2000 年的 135%攀升至 260%。过去一年，日央行开始缩减购债规模，至 2025年 3 月，日央行持有日债 557 万亿日元，较 2023 年 11 月降 4.6%。  日债和美债面临部分相似考验 一是两国的国债杠杆率均超过 100%。至 2025 年 5 月，美国、日本的国债杠杆率分别为 123%和 260%。长期大幅举债或为经济留下部分后遗症。二是两国当前均面临债券供需错配的矛盾。拍卖情况不佳。不同点在于两国所处的货币政策周期不同，日央行当前处于缓慢的加息周期，而美联储处于缓慢的降息周期。  日债收益率上行对资产影响推演 CarryTrade 交易性价比下降。日债收益率上行将冲击日央行的资产端收益，边际抬升日本财务省的付息压力。后续主要关注 6 月 16-17 日日央行的议息会议。据Bloomberg，日央行在 2025 年底之前再度加息的概率为 48.1%。 对于债券，美债评级调降叠加年中到期规模较大，价格承压。日本为美债海外最大买家，增持动力或收敛。日债方面，通胀叠加日央行指引，利率或易上难下。 对于黄金，黄金在与法币信用博弈中受益，“去美元化”逻辑提振金价。 对于汇率，美日利差收窄，美元强势动能转弱，非美货币升值。 对于权益，日股与日元存在中长期维度的负向性，美股受美债利率大幅上行冲击更为直接。我们综合判断日股和美股短期或承压；其对港股和 A 股影响相对间接，短期反应或以震荡为主。  风险提示： 日央行加息节奏超预期；日本通胀水平超预期；地缘政治摩擦超预期。 分析师：廖静池 执业证书号：S1230524070005 liaojingchi@stocke.com.cn 分析师：王大霁 执业证书号：S1230524060002 wangdaji@stocke.com.cn 分析师：李沛 执业证书号：S1230525010002 lipei01@stocke.com.cn 相关报告 1 《“修整期”基本确认，优化结构、多看少动》 2025.05.24 2 《美债评级调降后资产如何演绎？》 2025.05.19 3 《冲高回落波动增大，调结构、控回撤》 2025.05.17 市场评论 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 日债长端收益率熊陡运行 ........................................................................................................................... 4 2 日本经济走出长期通缩，日本央行开启缓慢升息周期 ........................................................................... 4 3 日债存量总额中日央行的持有比例有所下降 ........................................................................................... 7 4 日债走向及对资产影响推演 ....................................................................................................................... 8 5 风险提示 ..................................................................................................................................................... 11 市场评论 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 日本国债 10s30s 期限利差走扩 ........................................................................................................................................... 4 图 2： 日本食品 CPI 同比处于高位................................................................................................................................................ 5 图 3： 2012 年-2024 年：日元汇率贬值、日本股市新高 ............................................................................