中期报告：2025年下半年宏观经济与资本市场展望

宏 观 研 究 2025.05.24 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 中 期 报 告 2025 年下半年宏观经济与资本市场展望 分析师 燕翔 登记编号：S1220525030001 朱成成 登记编号：S1220525030004 许茹纯 登记编号：S1220525030003 金晗 登记编号：S1220525030005 联系人 石琳 相 关 研 究 一、国内宏观：积极因素增多 2025 年，我国国内宏观经济积极因素持续积累，经济总体稳中有升，实现良好开局。我国消费市场规模稳步扩张、结构不断优化，投资潜能持续激发，展现出强劲的发展动力。尽管面临世界经济增长动能不足、贸易保护主义加剧以及地缘政治较为紧张等多方面挑战，我国对外贸易仍然实现平稳开局。坚持稳中求进，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性是我国下一阶段经济工作的整体基调。叠加更加积极有为的宏观政策，为经济增长提供有力支撑。 二、海外宏观：不确定性仍然较强 海外宏观环境不确定性依然突出。年初以来美国贸易政策持续构成全球经济和市场的最主要焦点问题，特朗普上台后的政策节奏和强度超出市场预期。最新的关税政策有所缓和，带动全球市场风险偏好边际修复，但美国有效关税税率仍处于历史高位。5 月开始关税对美国经济和全球贸易的影响将逐步体现，美国滞胀压力加大，Fed Put 仍需等待。 三、流动性环境：政策利好支撑宽松预期 流动性环境方面，政策端利好持续释放，货币政策助推宏观流动性边际改善。A 股市场流动性整体有所改善，两市成交中枢显著提升，融资规模维持高位，随着相关政策措施效果陆续显现，我们预计 2025 年会有更多的增量资金进入 A 股市场。全球流动性方面，海外央行仍处于降息周期，今年来主要市场短期国债利率大多走低。总体来看，流动性环境有望保持宽松。 四、大类资产配置策略：遵循平衡配置策略 大类资产配置建议遵循平衡策略。债券市场方面，国内债市目前或已充分定价，建议标配。美债市场受困于市场对美国经济和资产的信心相对不足，短期仍需谨慎。大宗商品（工业金属、原油等）需求受到全球经济增速放缓拖累，整体投资回报率预期降低，建议低配。黄金受美元信用风险影响，避险价值长期凸显，但短期受关税谈判不确定性影响波动可能加大。权益资产方面，关税冲击集中定价阶段已过，市场对关税相关风险已有一定程度消化，目前 A 股、港股在全球具备较高性价比，可关注红利高股息、内需消费、科技成长等领域。 风险提示：宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 中期报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 正文目录 1 国内宏观：积极因素累积增多 .................................................................... 4 1.1 内需有冲劲，外需有韧性 ................................................................... 4 1.2 更加积极有为的宏观政策 ................................................................... 7 2 海外宏观：不确定性仍然较强 .................................................................... 8 2.1 关税政策的冲击将逐步体现 ................................................................. 8 2.2 美国滞胀压力加大 ........................................................................ 11 2.3 Fed Put 仍需等待 ........................................................................ 12 3 流动性环境：政策利好支撑宽松预期 ............................................................. 13 3.1 一揽子政策释放利好，宏观流动性边际改善 ................................................... 13 3.2 股市成交中枢整体抬升，融资规模维持高位 .................................................. 16 3.3 海外仍处降息周期，主要市场短债利率走低 .................................................. 19 4 大类资产配置策略 ............................................................................. 21 4.1 股市观点 ................................................................................ 21 4.2 债市观点 ................................................................................ 23 4.3 大宗商品观点 ............................................................................ 23 中期报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 图表目录 图表 1: 2019 年以来实际 GDP 同比增速走势 ........................................................ 4 图表 2: GDP 环比连续十一个季度正增长 ........................................................... 4 图表 3: 2025 年主要经济指标一览（%） ........................................................... 6 图表 4: 中国出口占全球份额保持较高水平 ......................................................... 7 图表 5: 2022 年以来 LPR 利率走势 ................................................................ 8 图表 6: 截至 25Q1，贸易成为