华东焦煤龙头，项目增长可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025年05月23日淮北矿业（600985.SH）华东焦煤龙头，项目增长可期公司研究 · 深度报告 煤炭 · 煤炭投资评级：优于大市（首次）证券研究报告 | 证券分析师：胡瑞阳0755-81982908huruiyang@guosen.com.cnS0980523060002证券分析师：刘孟峦010-88005312liumengluan@guosen.com.cnS0980520040001请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容报告摘要n 华东炼焦煤龙头，经营向上。淮北矿业前身是雷鸣科化，2018年雷鸣科化购买淮矿股份100%股份，随后公司名称变更为“淮北矿业控股股份有限公司”，主营业务变更为煤炭与煤化工业务。重组后实际控制人仍为安徽省国资委。截至2025年3月31日，控股股东淮北矿业（集团）有限责任公司持有公司60.07%的股份。公司是华东炼焦煤龙头企业，在经历2021-2022年煤价中枢的上涨后，公司经营显著改善，资产负债结构优化，有息负债从2020年的226亿元降至2025Q1的100亿元，资产负债率也由2020年的62%下降至2025Q1的46%。n 我国炼焦煤资源存在结构性不足的问题，优质焦煤资源稀缺。根据国土资源部统计，截至2016年底全国保有查明炼焦煤资源量3073亿吨，占全国煤炭保有查明资源储量的19%，其中山西占比约45%。分煤种看，气煤储量最多，占比约46%；焦煤、瘦煤和肥煤分别占24%、16%和13%。而炼焦过程中，为提高焦炭质量并保证一定的生产效益，高粘结性的煤种，如焦煤、肥煤、1/3焦等占入比在60%左右。而且我国约一半的焦煤、肥煤为高硫煤，因此和钢铁工业对炼焦煤煤种的需求相比，低灰低硫、强粘结性的炼焦煤存在结构性不足的问题。n 淮北矿业拥有稀缺焦煤资源，且产量有较大增长空间。公司煤种齐全，肥煤、焦煤和瘦煤等稀缺煤种占总储量的80%以上，属低碳、低灰、特低磷的“绿色环保型”煤炭。截至2024年末，公司拥有煤炭资源量约44.9亿吨，在产产能合计3585万吨/年，权益产能3347万吨/年；在建陶忽图煤矿年产800万吨，主要煤种为高热值动力煤，预计2025年底投产。2024年公司商品煤产量2055万吨，同比下降142万吨，主要系2023年11月年产300万吨的信湖煤矿因出水临时停产，该煤矿有望于2025年三季度恢复生产。整体看，公司煤炭产量尚有较大提升空间。n 煤炭业务优势显著。①煤质优良，吨煤售价和吨煤毛利位于行业前列。虽然受地质条件影响，公司吨煤成本相对较高，但未来随着信湖煤矿的生产恢复以及陶忽图煤矿的投产有优化空间。②洗选技术领先。公司加工洗选能力居煤炭行业前列，精煤洗出率高于同行，为公司实施精煤战略提供了有力保障。③地理位置优越。公司所在的安徽省是煤炭净调入省，能源供需缺口明显，且周边焦化、钢铁等下游产业发达，炼焦煤需求亦较为旺盛，方便公司产品售卖。④坚持大客户战略，长协销售占比超90%。n 煤化工业务及其他业务均具备一定成长空间，是营收和利润的有效补充。公司充分发挥现有煤炭深加工和综合利用的产业优势，提高资源有效利用的附加值和盈利能力。煤化工方面，公司主要产品是焦炭、甲醇、无水乙醇，2025年1月甲醇综合利用制乙醇项目正式投产，甲醇、乙醇产量均有提升空间，焦炭则聚焦减亏。发电业务方面，聚能发电2*660MW超超临界燃煤发电机组项目为安徽省“十四五”能源电力发展规划的重要支撑性电源项目，有望于2025年底实现“双机双投”，扩大公司煤电一体化规模。公司还持续推进非煤矿山资源收储、矿山建设，非煤矿山业务也在快速成长。n 盈利预测与估值：预计公司2025-2027年营业收入分别为631/680/701亿元，归属母公司净利润32.6/45.1/47.5亿元，对应PE为10.2/7.4/7.0。我们认为公司股票合理估值区间在13.4-15.1元之间，相对于公司2025年5月22日收盘价有8%-22%溢价空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。n 风险提示：经济增长放缓；煤炭产能大量释放；新能源对煤炭替代；煤矿安全事故影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容华东焦煤龙头，经营稳步向上01拥有稀缺焦煤资源，煤质优良，地理位置、洗选工艺等优势显著02煤化工业务及其他业务均有成长空间03盈利预测与估值04目录请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容华东焦煤龙头，经营稳步向上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容淮北矿业于2018年通过重组上市n 淮北矿业前身是雷鸣科化，主营民爆器材生产销售、爆破服务等业务，于2004年4月在上交所挂牌上市。2018年雷鸣科化及其全资子公司西部民爆通过发行股份及支付现金的方式购买淮矿股份100%股份，随后公司名称由“安徽雷鸣科化股份有限公司”变更为“淮北矿业控股股份有限公司”，主营业务变更为煤炭与煤化工业务。重组后实际控制人仍为安徽省国资委。截至2025年3月31日，公司控股股东淮北矿业（集团）有限责任公司持有公司60.07%的股份。淮北矿业位列2024《财富》中国上市公司500强第255位、煤炭类上市公司第5位。图：公司股权穿透图资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理控股股东淮北矿业集团：始建于1958年，1998年由原直属煤炭部转为安徽省直属企业，现已发展成为以煤、电、化工、现代服务、现代物流为主导产业的大型能源化工集团。集团资产超1000亿元、年营收超800亿元；拥有淮北矿业、华塑股份2家沪市主板上市公司，总市值近600亿元，集团资产证券化率达90%以上；现有生产矿井17对、在建矿井1对、化工企业4家，在岗员工4.7万人；年产商品煤2300万吨、焦炭440万吨、甲醇90万吨、乙醇60万吨、聚氯乙烯64万吨，电力总装机规模200万千瓦；连续23年进入中国企业500强，位列2024中国企业500强第300位，2023皖企百强榜单第10位（安徽省属企业第4位），连续5年跻身长三角三省一市百强企业榜。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容历史业绩与估值同焦煤价格密切相关n 公司业绩表现与焦煤价格关联度较高。2021-2022年，随着焦煤价格中枢的大幅上涨，公司业绩显著改善；2023-2024年，焦煤价格中枢回落，公司通过增加精煤产量、控本增效等方式对冲部分煤价下行的影响，但整体利润仍有所下滑。ü 2021-2022年，公司营收分别同比+24.2%、+5.6%，归母净利润分别同比+37.8%、+42.8%；ü 2023-2024年，公司营收分别同比+6.3%、-10.5%，归母净利润分别同比-11.2%、-22.0%；2023年营收增加主要系商品贸易及工程劳务收入增加。n 公司估值波动也与焦煤价格变化同频。2021年以来，公司估值高点随着焦煤价格中枢的大幅上涨出现在2021年9月；估值低点则出现在2023年6-8月。2024年以来，焦煤价格震荡下行，公司PE波动较大，多在7-9倍之间。图：公司业绩表现资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图：公司PE（TTM）与焦煤价格变化资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理0 500 1,000 1,500 2,000 2,5