以售电业务为基，节能业务成转型关键

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 涪陵电力（600452.SH）首次覆盖报告 以售电业务为基，节能业务成转型关键 2025 年 05 月 23 日 ➢ 构筑区域能源服务生态，引领智能电网创新发展。涪陵电力主要从事业务包括电网运营业务：供应与销售电力、电力调度及电力资源开发、输变电工程设计、电力测试及维修等，在供电区域内拥有完善的供电网络，能够为供电辖区内电力用户提供优质、可靠的供电服务，主要集中于重庆市涪陵区行政区域；配电网节能业务：主要包括配电网能效管理系统、多级联动与区域综合治理、配电网节能关键设备改造等，目前已覆盖全国 20 个省、市、自治区。 2020-2024 年公司收入和归母净利润 CAGR 分别为 4.09%和 6.46%。2024 实现收入 31.17 亿元，同比下降 9.46%；归母净利润 5.14 亿元，同比下降 2.07%；扣非归母净利润 5.04 亿元，同比下降 2.55%；2025Q1 实现收入 7.09 亿元，同比下降 4.09%；归母净利润 0.9 亿元，同比下降 16.29%；扣非归母净利润 0.85亿元，同比下降 19.89%，业绩波动主要是部分配电网节能项目到期退出所致。 ➢ 电力消费需求呈现稳健攀升态势，售电量高增拉动业绩。公司业务主要集中于重庆市涪陵区行政区域，2024 年公司实现总售电量 346384 万千瓦时，同比增长 7.71%，呈现稳健增长态势，售电价为 643.65 元/兆瓦时，同比减少 0.81%，整体保持稳定水平。从销售结构来看，直售电量达 328855 万千瓦时，同比增长8.05%，占总售电量的 94.94%，占比提升 0.69pct；趸售电量为 17529 万千瓦时，同比下降 5.68%，受益于区域经济快速发展和用电需求持续攀升，电网运营板块展现出强劲的增长动能，2020-2024 年营业收入复合年增长率 11.98%，2024 年，公司电力销售及工程安装业务实现营业收入 19.86 亿元，同比增长6.34%，延续了稳健增长态势。 ➢ 背靠国网集团，积极拓展配电网节能业务。在业务拓展方面，根据不同地区的电网特点和客户需求，量身定制差异化解决方案，目前已在华东、华北等多个区域市场取得显著成效。截至 2024 年底，公司新疆三期及五期项目全面竣工投运，山西一期项目圆满收官，陕西二期项目按期启动。2025 年 5 月，公司拟与安徽综能开展战略合作，共同推进安徽省 16 个地市配电网能效提升项目。本项目采用合同能源管理（EMC）模式，重点对配变设施进行节能改造，旨在提升配电网运行效率、降低网损、改善供电质量及可靠性。项目收益约为 7.9 亿元，项目运营期限为 8 年，公司的投资、收益占比将超过 50%。 ➢ 投资建议：公司售电业务与配电网节能业务协同发展，作为国家电网节能板块的上市平台，配电网节能业务有望受益国网综合能源业务增长。我们预计2025-2027 年归母净利润为 5.24/5.55/6.03 亿，同比增速为 1.9%/5.8%/8.8%。对应 5 月 22 日收盘价，2025-2027 年 PE 分为 28x/27x/25x，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧风险；管理模式的风险；用电增速不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 3,117 3,327 3,555 3,801 增长率（%） -9.5 6.8 6.9 6.9 归属母公司股东净利润（百万元） 514 524 555 603 增长率（%） -2.1 1.9 5.8 8.8 每股收益（元） 0.33 0.34 0.36 0.39 PE 29 28 27 25 PB 2.8 2.6 2.4 2.3 资料来源：同花顺 ifind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2025 年 05 月 22 日收盘价） 谨慎推荐 首次评级 当前价格： 9.62 元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 黎静 执业证书： S0100525030004 邮箱： lijing@mszq.com 研究助理 郝元斌 执业证书： S0100123060023 邮箱： haoyuanbin@mszq.com 涪陵电力(600452.SH)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 背靠国家电网平台，转型电网节能综合服务商 .......................................................................................................... 3 1.1 售电业务为基，持续突破电网节能业务 ........................................................................................................................................ 3 1.2 财务分析：短期业绩承压，配电网节能业务提升盈利 ............................................................................................................... 4 2 售电业务回暖，节能业务成转型关键 ........................................................................................................................ 6 2.1 电网运营业务：售电量增长带动收入增长 .................................................................................................................................... 6 2.2 配电网节能业务：转型关键期，新签合同带动新增量 ............................................................................................................... 8 3 盈利预测与投资建议 ..................................................................................................................